可轉(zhuǎn)債基金投資攻略

今年以來國內(nèi)股市反復(fù)震蕩，盡管如此，可轉(zhuǎn)債市場的表現(xiàn)仍舊可圈可點(diǎn)。截至5月底，中信標(biāo)普可轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲了8.69%，同期滬深300指數(shù)的漲幅僅為5.1%，中債總指數(shù)的漲幅為2.48%。得益于轉(zhuǎn)債市場的上漲，可轉(zhuǎn)債基金也取得了不錯的收益，現(xiàn)有的14只可轉(zhuǎn)債基金今年以來取得了10.03%的平均回報(bào)。

一面是債性的保護(hù)，一面是轉(zhuǎn)股帶來的潛在收益，可轉(zhuǎn)債看起來似乎是完美的投資品種。然而，在股債蹺蹺板的背后，同時(shí)也是風(fēng)險(xiǎn)和收益的蹺蹺板。

兩面性

可轉(zhuǎn)換債券是指在一定條件下能夠轉(zhuǎn)換成相應(yīng)上市公司股票的債券，兼具股性和債性。可轉(zhuǎn)債的票息收入通常低于相同期限的企業(yè)債、公司債，但轉(zhuǎn)股價(jià)帶來的套利機(jī)會吸引了不少投資者的參與。債性較強(qiáng)的可轉(zhuǎn)債在股市下跌時(shí)，由于債底的保護(hù)而能夠在很大程度上幸免于難，而股性較強(qiáng)的可轉(zhuǎn)債則通常能以相對更低的風(fēng)險(xiǎn)享受二級市場上揚(yáng)帶來的收益。

不同的可轉(zhuǎn)債股性和債性有著較大的差別。通常用轉(zhuǎn)股溢價(jià)率和純債溢價(jià)率來衡量轉(zhuǎn)債的股性、債性。轉(zhuǎn)股溢價(jià)率指的是可轉(zhuǎn)債如果進(jìn)行轉(zhuǎn)股，相較轉(zhuǎn)股價(jià)值的溢價(jià)，具體計(jì)算方法為（可轉(zhuǎn)債價(jià)格-轉(zhuǎn)股股數(shù)×股票市價(jià)）/（轉(zhuǎn)股股數(shù)×股票市價(jià)），轉(zhuǎn)股溢價(jià)率提升，則股性變?nèi)酰粗畡t變強(qiáng)。多數(shù)情況下，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率都為正數(shù)，當(dāng)其值為負(fù)數(shù)時(shí)，則出現(xiàn)了轉(zhuǎn)股套利機(jī)會，但通常這種機(jī)會維持的時(shí)間不會太長，如近期市場上國投轉(zhuǎn)債和巨輪2轉(zhuǎn)債的套利機(jī)會。

2013年以來，伴隨著股市的持續(xù)回升，可轉(zhuǎn)債市場的平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率呈現(xiàn)不斷下降的趨勢，市場整體的股性逐步加強(qiáng)。純債溢價(jià)率簡單來說是指可轉(zhuǎn)債價(jià)格相比較純債價(jià)格的溢價(jià)程度，具體計(jì)算方法為（可轉(zhuǎn)債價(jià)格-純債價(jià)格）/純債價(jià)格，純債溢價(jià)率同債性亦是負(fù)相關(guān)的關(guān)系。在多數(shù)情況下，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率和純債溢價(jià)率就像蹺蹺板的兩端，呈現(xiàn)此高彼低或是此低彼高，兩者是衡量轉(zhuǎn)債股性和債性的關(guān)鍵性指標(biāo)，如轉(zhuǎn)股溢價(jià)率高、純債溢價(jià)率低則債性強(qiáng)，典型的如當(dāng)前的歌華轉(zhuǎn)債、中海轉(zhuǎn)債等，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率都在80%以上、純債溢價(jià)率都在15%以下，而國投轉(zhuǎn)債和巨輪2則屬于典型的股性強(qiáng)品種。不過總體來看，目前可轉(zhuǎn)債仍以平衡型轉(zhuǎn)債占到絕大多數(shù)。

需要提醒投資者的是，雖然可轉(zhuǎn)債帶有本息償付屬性，但是由于二級市場的炒作，不少可轉(zhuǎn)債的價(jià)格往往超越了到期價(jià)格，可轉(zhuǎn)債的到期收益率呈現(xiàn)負(fù)收益，從而導(dǎo)致中途買入的投資者可能承擔(dān)本金損失的危險(xiǎn)。目前市場尚未到期的23只轉(zhuǎn)債中上僅有5只的到期收益率為正。由此可見，隨著2013年以來轉(zhuǎn)債價(jià)格的上漲，轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)也隨之增加。

市場狀況

目前國內(nèi)可轉(zhuǎn)債市場的容量、樣本比較有限，且民生、工行、中行三大行發(fā)行的可轉(zhuǎn)債規(guī)模占了市場超過50%的份額，因而可轉(zhuǎn)債基金亦是呈現(xiàn)數(shù)量和規(guī)模相對有限，且持券重復(fù)度高的特點(diǎn)。

從投資范圍來看，目前可轉(zhuǎn)債基金大致分為3類：一類是只投資可轉(zhuǎn)債、企業(yè)債等債券市場，不參與股市，如近期新發(fā)行的天治可轉(zhuǎn)債基金；一類是投資于可轉(zhuǎn)債、企業(yè)債等債券和股票一級市場，如華寶興業(yè)可轉(zhuǎn)債；第三類也是目前最主流的一類可轉(zhuǎn)債基金，既可以投資于可轉(zhuǎn)債、企業(yè)債等債券，亦可同時(shí)投資股票一、二級市場，如中銀轉(zhuǎn)債增強(qiáng)、匯添富可轉(zhuǎn)換債券、華安可轉(zhuǎn)債等。這些基金在晨星分類中皆屬于保守混合型基金。

市場上現(xiàn)有的可轉(zhuǎn)債基金成立時(shí)間皆比較短，僅有興全可轉(zhuǎn)債混合成立超過5年，今年一季度末規(guī)模為35.73億元，也是目前可轉(zhuǎn)債基金中規(guī)模最大的一只基金，其余的可轉(zhuǎn)債基金成立期限多未超過2年，且規(guī)模也較小，資產(chǎn)凈值最小的僅5500萬元。由于可轉(zhuǎn)債市場目前的容量相對有限，這些基金在持倉上的重復(fù)度較高，多數(shù)重倉中行轉(zhuǎn)債、工行轉(zhuǎn)債、石化轉(zhuǎn)債等規(guī)模較大、股債特性相對平衡的轉(zhuǎn)債，但是在持倉的長尾部分不同基金的差異仍舊較大。

此外，不同基金的激進(jìn)程度從持股比例和持券集中度中可見一斑，從最新披露的季報(bào)數(shù)據(jù)來看，個別激進(jìn)的可轉(zhuǎn)債基金股票持倉接近凈資產(chǎn)的20%，也有甚者五大債券的持倉占到凈資產(chǎn)的137%，僅單一轉(zhuǎn)債的持倉就達(dá)到50%左右，這無疑給基金埋下了較大的安全隱患，正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”。總體而言，現(xiàn)有可轉(zhuǎn)債基金的持倉多數(shù)還是在平衡的基礎(chǔ)之上，追求市場可能帶來的套利機(jī)會。

如何選擇

隨著各家基金公司對固定收益產(chǎn)品線的重視，可轉(zhuǎn)債基金的數(shù)量也隨之增加，目前市場上有14只可轉(zhuǎn)債基金。在選擇的時(shí)候可重點(diǎn)從費(fèi)率、基金經(jīng)理管理經(jīng)驗(yàn)、過往業(yè)績以及產(chǎn)品投資風(fēng)格特征與自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力匹配度幾個角度著眼。

從一次性購買費(fèi)率（包括管理費(fèi)、托管費(fèi)、申購、贖回費(fèi)等）來看，目前市場上可轉(zhuǎn)債基金的平均費(fèi)率水平在1.7%左右，投資者可關(guān)注費(fèi)率較低的C份額，該類份額沒有申購費(fèi)且多數(shù)持有超過1個月可免贖回費(fèi)。在費(fèi)率的基礎(chǔ)上，建議投資者選擇基金經(jīng)理投資管理經(jīng)驗(yàn)豐富且過往管理業(yè)績優(yōu)良的產(chǎn)品。如興全可轉(zhuǎn)債，基金經(jīng)理?xiàng)钤茪v任申銀萬國證券研究所金融工程部、策略部研究員，主要從事可轉(zhuǎn)債研究，其對基金的管理年限長達(dá)6年，截至5月底，其任職回報(bào)率為125%，大幅超越同類。最后，投資者需要對自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力有清晰的認(rèn)識，從而選擇匹配的基金。建議保守型的投資者盡量選擇股票持有比例低、債券集中度也相對較低的產(chǎn)品，如華寶興業(yè)可轉(zhuǎn)換債券、華安可轉(zhuǎn)換債券等，風(fēng)險(xiǎn)偏好高的投資者可適當(dāng)關(guān)注博時(shí)轉(zhuǎn)債增強(qiáng)。

投資風(fēng)險(xiǎn)

可轉(zhuǎn)債基金的投資風(fēng)險(xiǎn)大體由兩方面構(gòu)成：可轉(zhuǎn)債市場帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)以及基金經(jīng)理管理不當(dāng)帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)。

由于可轉(zhuǎn)債兼具股性和債性，一切能對股市和債市構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)的因素都可能對其形成風(fēng)險(xiǎn)。具體來看，如市場風(fēng)險(xiǎn)偏好、估值水平、宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、利率水平的高低、資金面緊縮程度、發(fā)行可轉(zhuǎn)債企業(yè)的盈利狀況、信用等級等，都將直接影響可轉(zhuǎn)債市場的價(jià)格波動。例如，在2011年市場資金面極度緊縮的情況下，債市承壓，可轉(zhuǎn)債市場出現(xiàn)了較大幅度的下跌，而隨即爆發(fā)的城投債違約風(fēng)波又再次重挫市場，但自2012年年底以來，股市出現(xiàn)了一波估值修復(fù)，可轉(zhuǎn)債市場的價(jià)格也隨即水漲船高。此外，由于可轉(zhuǎn)債的募集說明書對轉(zhuǎn)股價(jià)格的改動有諸多相關(guān)條款，投資者博弈條款的行為也可能帶來轉(zhuǎn)債價(jià)格的變動。可見，影響轉(zhuǎn)債的因素是多樣化的，也給普通投資者分析帶來了一定難度。

此外，基金經(jīng)理過于激進(jìn)或是對市場誤判的投資操作也會構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。尤其是一些股性較強(qiáng)的轉(zhuǎn)債，波動幅度甚至遠(yuǎn)高于正股，激進(jìn)型的基金經(jīng)理則更容易受傷。

作者現(xiàn)供職于晨星（中國）研究中心。