PE瞄定中國版納斯達克

西方有句老話，上帝在關閉一扇門的同時，必將開啟一扇窗。對一個人如此，對一個行業亦然。

2012年開始至今，私募股權投資和創業風險投資（統稱“PE/VC”）行業正在經歷寒冬，IPO退出渠道大幅收窄，很多機構面臨退出壓力。“如果按每天上市1家公司的速度計算，PE目前手里的項目估計70年都發不完。”一位北京PE機構負責人葛先生表示。

行業深度洗牌之際，正值新三板建設如火如荼之時。

“新三板”是全國性場外市場的俗稱。作為多層次資本市場的一部分，新三板從2006年開始在中關村科技園區進行試點，2012年8月新增上海、武漢和天津三地的國家級科技園區，隨后擴容加速。其中，并購作為業務亮點被PE/VC機構“盯”上。

據全國中小企業股份轉讓系統相關人士透露，證監會近期將出臺新三板并購細則，力圖完善新三板的并購功能。業內人士認為，這是監管部門完善新三板制度建設的重要舉措之一。

PE/VC機構們在利好政策中嗅到了新三板的投資機會。一位PE機構的工作人員表示，“PE/VC機構的參與將進一步加強新三板市場的流動性；而新三板并購、定增等業務也為PE/VC機構帶來了不錯的投資機會。”

但也有多家PE/VC機構表示，“依然會嚴格按照投資標準選擇項目，而非特意選擇去幾大高新區選擇投資項目，每家PE/VC機構的業務重點有所不同，所以各方參與新三板市場業務的程度也將有所不同。”

盯上并購

新三板發展中并購業務是亮點，這是PE/VC機構們嗅到的最具前瞻性的投資機會。西部證券新三板業務部總經理程曉明認為，此前苦于并無政策支持，隨著新三板的擴容，并購政策出臺是遲早的事。

“證監會近期將出臺新三板并購細則的消息，讓我們看到了新的希望”，葛先生看多新三板的并購機會。他認為，對于PE/VC機構而言，直接利用殼公司資源進行并購將節約從投資到退出的時間，在有限的資金管理時間內，提高資金使用效率。

一位券商系PE工作人士表示，2013年以來，不少公司都在運作子公司拆分掛牌或者上市公司并購新三板企業等事宜，而且都是上市公司主動上門找合作。他表示，未來券商除了可以做新三板企業承銷商之外，其場外市場部還可以做并購顧問業務等。

光大證券場外市場業務部工作人士也表示，不少上市公司主動跟光大證券溝通過，其中以并購為主，也有擬拆分子公司掛牌的企業。該人士表示，“公司參與新三板市場，在活躍市場的同時，也為公司發展擴大了版圖。”

諸多業內人士一致認同，并購細則一旦落地也將對掛牌公司帶來切實的好處。程曉明強調，“理論上每個公司都存在重組的可能，即大家都有可能有更優質的資產置入，那么公司之間的競爭不僅存在于公司目前的業務。無形之中，給公司創造一種良性競爭的環境。”

東方匯富投資管理有限公司董事長闞治東則表示，本次監管部門擬出臺并購細則的政策，或許可以解讀為進一步完善新三板的交易制度，讓新三板真正規范起來，使其成為一個各種功能都齊全的交易所。

熱衷定增

除了并購，新三板定向增發企業數量也呈現遞增趨勢，2012年新三板掛牌公司增發的新股中有90%份額被PE/VC認購。憑借廣泛的業務網絡，PE/VC機構多借助券商的力量參與新三板市場。

以醫藥企業星昊醫藥為例，在該公司的定增擬認購名單中，有多達7家PE扎堆現身，擬悉數包攬定增股份。星昊醫藥董事會有關人士對記者表示，公司定增價格相對偏低是吸引PE參與的重要原因。“我們定價比較保守，按現有8.66元價格增資的話，其攤薄后市盈率只有15倍左右，在新三板公司中，處于較低水平。”

隨著資本市場創新的推進及新三板擴容加速，2012年全年共有105家企業掛牌新三板，超過以往6年的總和。截至2013年5月，新三板存量掛牌企業為212家，總股本達58.9億股。如此大規模的業務還催生了“新三板基金”的產生。

2013年1月，申銀萬國投資公司聯合湖北高投、東湖創投引導基金及其他社會資本發起設立了總規模達5億元的光谷新三板股權投資基金，成為國內首只專門針對新三板掛牌及擬掛牌企業開展股權投資業務的專業性基金。此外，廣發證券旗下廣發信德也有意籌備一只新三板基金。

業內人士認為，PE/VC機構與券商一起運作“新三板基金”的模式日益受到關注。目前，一些大券商都成立了新三板業務部或場外市場業務部，PE/VC機構協同券商進行聯合調研，篩選有潛質的項目，進而將已經投資的企業推薦到新三板掛牌。

“未來券商新三板融資費收入將會很可觀。”西部證券相關業務人士指出。新三板作為解決中小企業融資的重要平臺，隨著企業數量和規模的擴大，融資需求將同時增加。為此，新三板企業定向增資的顧問費也可成為主辦券商業務收入的重要來源之一。

此前接受本刊記者采訪的一位上海大型券商工作人士表示，目前該類顧問費占募集資金總額的5%左右，如果以一個3000萬元融資額的中型項目計算，將為券商帶來150萬元左右的收入。

清科研究中心羅玉則認為，目前眾多機構熱衷新三板的重要原因是寄望新三板企業曲線登陸資本市場，通過跨市場套利。如今，隨著新三板擴容速度加快，企業更容易掛牌交易，談判時容易自抬身價，新三板企業初始融資或定向增資市盈率大有不斷走高之勢。

中國版NASDAQ？

雖然對于PE/VC機構而言，參與新三板市場并購及定增業務一定程度上增強了該市場的流動性，但整體而言，該市場內企業掛牌意愿和投資者交易意愿不足、融資功能不全直接導致交易清淡，“與發達國家的場外市場的發展差距較大。”前述PE機構負責人表示。

上海股份制與證券研究會股份制企業專業委員會主任曹俊表示，“隨著新三板制度不斷完善，掛牌企業會逐步增加，交易也會越來越活躍。”武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，應建立起“優勝劣汰”的轉板機制，既滿足中小企業的融資需要，又能實現資本市場的資源配置功能。

業內人士認為，所謂轉板機制，即掛牌新三板的企業轉板至場內市場的制度。該制度在發達國家資本市場已經非常成熟。

以美國市場為例，其多層次資本市場之間建立了綠色轉板機制。場外市場只要滿足納斯達克上市條件即可自由轉板。在美國通過場外市場上市，再申請轉入納斯達克、紐交所的公司是同期直接在場內市場申請IPO上市公司的兩倍。

而我國公司多以IPO形式直接進入場內市場，新三板的擴容有望催生轉板機制的完善，同時增強新三板市場的流動性。

目前已進入相關場外交易市場的PE/VC機構，將成為加強新三板市場流動性的重要力量。但也有業內人士警示，在主板市場誠信文化沒有建立起來之前，新三板的市場內各企業制度設計信息披露等風險會更大。

某研究員對本刊記者表示，由于新三板掛牌企業無盈利要求、信息披露要求相對主板更低，因此風險遠遠大于主板和創業板，在未進行全面的投資者風險教育之前，建立嚴格的投資者準入制度是無奈但現實之舉。

另外，PE的資金成本高，對新三板的盈利模式有些“水土不服”。“為了支付年化10%以上的資金成本，此前PE的做法是多投、快上、高價退出，但是現在想高價退出已經很難。”一位曾在證券公司場外業務部工作的知情人士稱。