國債期貨“王者歸來”

“6.20錢荒”陰霾未散，國債期貨已撲面而來。

繼國務(wù)院、證監(jiān)會(huì)于7月初批準(zhǔn)中國金融期貨交易所（下稱：中金所）開展國債期貨業(yè)務(wù)后，中金所和證監(jiān)會(huì)也分別就《5年期國債期貨合約及其相關(guān)細(xì)則》和《券商、基金參與國債期貨交易指引》（下稱：《指引》）正式向社會(huì)公開征求意見。

作為國際衍生品市場上交易量最大的品種，國債期貨是金融期貨中當(dāng)仁不讓的王者。闊別市場18載，國債期貨“王者歸來”無疑是國內(nèi)衍生品市場的里程碑，也讓金融業(yè)界充滿了期待與憧憬。

數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，國內(nèi)市場上存量債券約為26萬億元，其中可流通國債余額達(dá)到7萬億元，是1995年國債期貨試點(diǎn)時(shí)期可流通國債存量的70余倍。業(yè)內(nèi)人士指出，當(dāng)前我國國債現(xiàn)貨規(guī)模充足，現(xiàn)貨市場日臻完善，國債期貨的上市條件已經(jīng)成熟。

如果“6.20”時(shí)有國債期貨

盡管近兩年來政策層面已多有鋪墊，但值此“錢荒”敏感時(shí)點(diǎn)，管理層突然宣布正式批準(zhǔn)重啟國債期貨，還是讓業(yè)內(nèi)感到相當(dāng)意外。

事實(shí)上，在去年9月發(fā)布的《金融業(yè)發(fā)展和改革“十二五”規(guī)劃》中，已明確提出“推動(dòng)發(fā)展期貨和金融衍生品市場”。而國債期貨仿真交易更是早在去年2月就已正式啟動(dòng)。

今年6月末的“2013陸家嘴論壇”上，中金所董事長張慎峰就表示，目前推出國債期貨“恰逢其時(shí)”。雖然該表態(tài)引發(fā)了市場極大的關(guān)注，但不少業(yè)內(nèi)人士的總體態(tài)度仍是不以為然。

就在7月初得知國債期貨已經(jīng)獲批前，多位行業(yè)研究員談及國債期貨重啟，都向記者表示，在如此敏感的時(shí)點(diǎn)推出國債期貨并“不太現(xiàn)實(shí)”——首先現(xiàn)券市場情況還很不穩(wěn)定，而且“錢荒”中整頓的要點(diǎn)是“杠桿化”，而國債期貨正好是一種高杠桿工具。

此情況下，國債期貨的快速獲批更是引發(fā)了市場對“政策深意”的揣測，甚至更多觀點(diǎn)認(rèn)為，正是“錢荒”催生了國債期貨。

業(yè)內(nèi)人士指出，今年6月份，銀行間市場局部流動(dòng)性緊張?jiān)斐啥唐诶蚀蠓▌?dòng)，短期利率維持在高位，就是因?yàn)槿鄙賴鴤谪涍@種能夠規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)的工具，令機(jī)構(gòu)投資者暴露在風(fēng)險(xiǎn)下，這肯定催生了業(yè)內(nèi)對避險(xiǎn)工具的需求。

針對記者提出的“如果‘6.20錢荒’時(shí)期已經(jīng)有了國債期貨，形勢會(huì)如何演變”的問題。不少市場人士都表示，國債期貨的避險(xiǎn)和對沖功能，對于緩解市場因資金緊張而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)和損失，將發(fā)揮巨大作用。

南華期貨分析師李東勇則推演了國債期貨環(huán)境下“錢荒”出現(xiàn)時(shí)的另一種情境。

“如果場外市場的銀行間債券市場的交易員們手上有了在場內(nèi)市場交易的流動(dòng)性較高的國債期貨，那么6月的資金大戰(zhàn)應(yīng)該會(huì)有所緩和。”李東勇指出。

一方面，銀行在預(yù)計(jì)6月因?yàn)榧灸┛己巳卞X的情況下，可以通過國債期貨6月合約的交割賣出債券回籠資金；另一方面，在預(yù)計(jì)利率波動(dòng)加大的情況下，可以利用國債期貨進(jìn)行套期保值、風(fēng)險(xiǎn)對沖。

在利率風(fēng)險(xiǎn)攀升的時(shí)候，通過國債期貨交易，債券持有者能夠以較低的成本迅速對利率風(fēng)險(xiǎn)頭寸進(jìn)行調(diào)整，將這些風(fēng)險(xiǎn)分散給那些具有真正承擔(dān)能力和承擔(dān)意愿的投資者，有效控制利率風(fēng)險(xiǎn)。

金融鏈條連鎖聚變

從海外市場金融期貨業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)看，國債期貨參與量及交易規(guī)模都是占據(jù)絕對主體地位。

3年前，股指期貨的推出已經(jīng)令券商系期貨公司異軍突起。如今，國債期貨王者歸來，整個(gè)期貨行業(yè)將得以實(shí)現(xiàn)爆發(fā)性的發(fā)展。在此過程中，會(huì)否由銀行或者更具實(shí)力的金融集團(tuán)推動(dòng)期貨行業(yè)進(jìn)一步裂變，成了業(yè)界熱議的話題。

一位長期致力于金融業(yè)研究的業(yè)內(nèi)資深人士甚至向本刊記者指出，可以預(yù)見此次國債期貨業(yè)務(wù)的重啟，不僅僅會(huì)改變金融期貨市場的格局及影響力，更會(huì)促成整個(gè)金融鏈條中各類金融機(jī)構(gòu)連鎖聚變。

目前國內(nèi)無論是股票市場還是債券市場，都缺乏“價(jià)格發(fā)現(xiàn)及做市”的工具和功能。國債期貨的推出，對于現(xiàn)階段國內(nèi)相互割裂的“銀行間及交易所”債券市場及其 “名存實(shí)亡”的做市功能更將具有直接的助推價(jià)值。

“金融機(jī)構(gòu)參與國債期貨，特別是現(xiàn)階段主導(dǎo)銀行間債券市場及交易所債券市場的銀行、券商機(jī)構(gòu)，可借助國債期貨交易機(jī)制，開展國債期、現(xiàn)貨價(jià)格的交易擬合，并為市場提供有效避險(xiǎn)平臺(tái)和一定的流動(dòng)性支持，開展債券做市及服務(wù)產(chǎn)品提供。”上述業(yè)內(nèi)資深人士進(jìn)一步指出。

隨著后續(xù)銀行、券商等機(jī)構(gòu)在國債期貨業(yè)務(wù)上的參與規(guī)模的升級(jí)以及債券做市功能的發(fā)展，現(xiàn)階段相對單一的國債期貨交易結(jié)算會(huì)員限制必將被打破，并引發(fā)期貨行業(yè)整合及兼并潮的到來。

現(xiàn)階段，中金所共有15家全面結(jié)算會(huì)員、60家交易結(jié)算會(huì)員和75家交易會(huì)員單位，均為期貨公司。

而今隨著國債期貨臨近，作為國際上交易量最大的金融期貨，更將引發(fā)參與國債期貨交易的主力機(jī)構(gòu)對期貨公司牌照的追逐。

隨著國內(nèi)金融混業(yè)的發(fā)展，海外市場方面銀行類機(jī)構(gòu)參與國債期貨的模式將引起國內(nèi)商業(yè)銀行同業(yè)的關(guān)注和效仿。

據(jù)一位中金所研究人士介紹，海外市場銀行參與國債期貨的模式主要有兩種：一是以美國為代表的商業(yè)銀行控股期貨公司模式，商業(yè)銀行通過設(shè)立或者收購具備期貨經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)資格的期貨公司或證券公司參與國債期貨交易；二是以德國為代表的歐洲全能銀行模式，商業(yè)銀行以交易所會(huì)員模式參與國債期貨。

自去年12月1日起施行的新的《期貨交易管理?xiàng)l例》中，已明確刪去了原條例“禁止非期貨公司結(jié)算會(huì)員參與期貨交易，對違反者追究法律責(zé)任”的規(guī)定。

而此次征求意見稿更是明確提出了“非期貨公司申請交易會(huì)員資格”的條項(xiàng)，盡管具體條款還待監(jiān)管部門的進(jìn)一步明確，但這至少印證了市場人士對于“打破現(xiàn)有期貨市場期貨公司單一交易會(huì)員資格的同時(shí)，帶來一輪期貨乃至整個(gè)金融行業(yè)的聚變與整合”的預(yù)想。

業(yè)內(nèi)人士指出，中金所此次調(diào)整會(huì)員業(yè)務(wù)和資格，正是為銀行、保險(xiǎn)等非期貨公司會(huì)員以結(jié)算會(huì)員身份從事自營業(yè)務(wù)提供制度空間。