入市倒計(jì)時(shí)

5000億元，對我國養(yǎng)老事業(yè)來說，這筆數(shù)目意味著什么？中國社科院社會(huì)保障實(shí)驗(yàn)室的測算顯示，這筆巨額資金分?jǐn)偟饺珖總€(gè)參保滿15年、今年60歲退休的老人身上，每個(gè)個(gè)人賬戶的養(yǎng)老金余額都可以提高1/3。

在過去的15年里，如果個(gè)人賬戶養(yǎng)老金能得到和全國社保基金同等的投資收益——8.29%，那么5000億元就已經(jīng)被收入囊中。

但實(shí)際情況是，由于國家沒有對個(gè)人賬戶基金出臺(tái)任何實(shí)質(zhì)性的投資運(yùn)營辦法，地方大量結(jié)余養(yǎng)老金存在銀行活期賬戶上。5000億元的投資收益成了“福利損失”，因?yàn)橄麡O管理而灰飛煙滅。

近期，人社部、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等四部委聯(lián)合發(fā)文，大幅拓寬企業(yè)年金的市場化投資的范圍。相比之下，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的基金規(guī)模和投資壓力都遠(yuǎn)超企業(yè)年金。

“未來，隨著我國社保體系覆蓋面的進(jìn)一步擴(kuò)大，若不對投資體制進(jìn)行改革，養(yǎng)老金的福利損失將迅速成長為‘天文數(shù)字’。”社科院世界社會(huì)保障中心主任鄭秉文指出。

據(jù)鄭秉文測算，到2020年我國社保體系實(shí)現(xiàn)基本全覆蓋時(shí)，如果養(yǎng)老金仍躺在銀行吃利息，按照2%的年利率測算，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)累計(jì)余額將在9-11萬億左右。但如果投資收益率分別按5.8%和9.17%為基準(zhǔn)來預(yù)測，養(yǎng)老基金的規(guī)模將分別高達(dá)13萬億和16萬億。

“這數(shù)萬億的福利損失，毫無疑問將由參保人來承擔(dān)。”鄭秉文指出。

一位接近證監(jiān)會(huì)高層的研究人士在接受《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者采訪時(shí)也指出，“養(yǎng)老金投資資本市場是大勢所趨。這些年，因?yàn)闆]有借力資本市場，養(yǎng)老金體系一直處于貶值和隱性虧損之中；而資本市場也因?yàn)槿狈︷B(yǎng)老基金這樣的機(jī)構(gòu)投資者而難得規(guī)范健康發(fā)展。二者的結(jié)合已經(jīng)到了刻不容緩的地步，不能再互相等待，不然對二者都是損耗。”

或進(jìn)入三中全會(huì)議題

種種跡象表明，應(yīng)對“老齡化”已經(jīng)成為我國當(dāng)前發(fā)展的重點(diǎn)任務(wù)之一。

《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者從人力資源與社會(huì)保障部（下稱“人社部”）相關(guān)人士處了解到，原本計(jì)劃于今年上半年完成的養(yǎng)老金制度改革“頂層設(shè)計(jì)”方案，將延至今年10月出臺(tái)。

此次改革方案由人社部養(yǎng)老保險(xiǎn)司具體負(fù)責(zé)，方案內(nèi)容涵蓋了解決基本養(yǎng)老保險(xiǎn)碎片化問題、做實(shí)個(gè)人賬戶、破除養(yǎng)老金雙軌制，提高養(yǎng)老統(tǒng)籌層級、填補(bǔ)養(yǎng)老金負(fù)債缺口，以及養(yǎng)老金投資運(yùn)營、男女職工養(yǎng)老待遇公平化、職業(yè)年金如何建立、補(bǔ)充養(yǎng)老體系如何建設(shè)等十大課題。

據(jù)悉，該組課題的核心內(nèi)容或在十八屆三中全會(huì)上體現(xiàn)。

當(dāng)前，人社部為該項(xiàng)方案已經(jīng)引入了世界銀行、國際勞工組織、社科院、國務(wù)院發(fā)展研究中心、中國人民大學(xué)等12家研究團(tuán)隊(duì)做平行研究。

在今年4月25日人社部一季度新聞發(fā)布會(huì)上，發(fā)言人尹成基也曾表示，人社部正在進(jìn)行養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的“頂層設(shè)計(jì)”，并稱“這是當(dāng)前重點(diǎn)工作”。據(jù)尹成基概括，這一改革，是要從整體上完善中國的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，其原則是增強(qiáng)公平性、適用流動(dòng)性、保證可持續(xù)性。

養(yǎng)老金制度改革緊鑼密鼓推進(jìn)全面改革的背后，是我國正在面臨的洶涌的老齡化沖擊，以及社會(huì)各界對我國“未富先老”局面的深深憂慮。

“未富先老”危局

多方數(shù)據(jù)顯示，我國正在跑步進(jìn)入“老齡化”。

上世紀(jì)50年代，我國經(jīng)歷了新中國的第一個(gè)“嬰兒潮”。當(dāng)時(shí)的出生人口現(xiàn)在正在形成第一個(gè)老年人口增長高峰。

根據(jù)《中國老齡事業(yè)發(fā)展報(bào)告（2013）》的數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，我國60歲以上的老年人口數(shù)量達(dá)到1.94億，占總?cè)丝诘?4.3%。預(yù)計(jì)2013年，我國老年人口數(shù)量將突破2億大關(guān)，達(dá)到2.02億，占全國總?cè)丝诘?4.8%。

一個(gè)國家也有自己的人口年齡，這個(gè)年齡可以用“人口年齡中位數(shù)”來代表。

由于計(jì)劃生育政策的實(shí)施，我國人口年齡如今正在以2倍于發(fā)達(dá)國家的速度提高。到2050年，我國人口年齡將從目前的32歲提高到45歲，而目前比我國“大5歲”的美國，彼時(shí)只有40-42歲。

與快速步入老齡化相比，更值得擔(dān)憂的，是我國的老齡化速度超前于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度，更超出了當(dāng)前制度下我國養(yǎng)老資產(chǎn)的承受力。

養(yǎng)老金融專家、中國人壽養(yǎng)老保險(xiǎn)公司資產(chǎn)管理部總經(jīng)理劉云龍指出，發(fā)達(dá)國家在遭遇人口老齡化的時(shí)候，人均收入水平較高，資本存量相對豐富。按照平均購買力計(jì)算，發(fā)達(dá)國家在人均GDP1.5萬美元左右進(jìn)入老齡化社會(huì)，而我國只有4000美元。

“這種差別導(dǎo)致的結(jié)果，是發(fā)達(dá)國家出現(xiàn)了資本替代勞動(dòng)的技術(shù)進(jìn)步，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向勞動(dòng)節(jié)約型和資本密集型的升級。而我國人口老齡化進(jìn)程則出現(xiàn)了‘未富先老’的特點(diǎn)。”劉云龍說。

據(jù)他分析，“先老”導(dǎo)致勞動(dòng)力供給逐漸減少，“未富”則導(dǎo)致生產(chǎn)結(jié)構(gòu)對勞動(dòng)力使用的繼續(xù)依賴。最終的結(jié)果就是勞動(dòng)力成本上升、相對比較優(yōu)勢減弱。

眼下，勞動(dòng)力市場出現(xiàn)的“劉易斯拐點(diǎn)”，已經(jīng)隱含了我國相對比較優(yōu)勢地位的逐步衰減。未來，我國勞動(dòng)力供給將由“無限供給”轉(zhuǎn)為短缺、由結(jié)構(gòu)短缺轉(zhuǎn)為全面短缺，今后我國企業(yè)用工成本的優(yōu)勢將不復(fù)存在。

傾向英美社保投資模式

從養(yǎng)老資產(chǎn)總量上看，我國“養(yǎng)老金短缺”的問題也相當(dāng)嚴(yán)重。

數(shù)據(jù)顯示，截至2011年，美國總?cè)丝跒?.1億，美國聯(lián)邦社保基金資產(chǎn)為2.6萬億美元，私人養(yǎng)老金資產(chǎn)為18.2萬億美元，養(yǎng)老金總資產(chǎn)為20.8萬億美元，人均養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模為7萬美元，折合44萬元人民幣；智利人均為8500美元，折合5.4萬元人民幣。

相比之下，2012年我國養(yǎng)老金資產(chǎn)總量尚不足4.5萬億元，加上商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金0.5萬億元，資產(chǎn)總規(guī)模只有不足5.0萬億元。人均養(yǎng)老金資產(chǎn)不到4000元人民幣。

這意味著，我國人均養(yǎng)老金資產(chǎn)只有智利的1/10，美國的1/100。

“人均養(yǎng)老金資產(chǎn)在個(gè)人收入、家庭財(cái)富結(jié)構(gòu)中的占比過低，將直接或間接引發(fā)我國金融結(jié)構(gòu)、融資結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡。”劉云龍稱。

然而，僅是這部分資產(chǎn)，也還在因消極管理而遭受著嚴(yán)重的貶值縮水。

“2012年我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金結(jié)余為2.4萬億元。這筆資產(chǎn)的90%被存入銀行，近10年來的年均投資收益率不到2%，甚至跑輸了2001—2010年年均2.14%的通脹率。”劉云龍指出。

相比之下，全國社保基金12年來的運(yùn)營管理效果值得稱道。

根據(jù)社保基金曬出的2012年投資賬單，當(dāng)年其投資收益率為7.01%，遠(yuǎn)超當(dāng)年2.6%的CPI水平。自2000年成立以來，社保基金累計(jì)取得投資收益3492.45億元，年均投資收益率高達(dá)8.29%，可謂完勝通脹。

針對養(yǎng)老金的投資運(yùn)營，《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者近日還從人社部了解到，正在進(jìn)行的養(yǎng)老金“頂層設(shè)計(jì)”草案規(guī)劃，地方養(yǎng)老金將集中管理，統(tǒng)一管理，配套全國統(tǒng)籌。在投資運(yùn)營方面，草案傾向選擇學(xué)習(xí)英美社保模式，做審慎投資，將主要投資特種國債。

業(yè)內(nèi)人士指出，相比絕大多數(shù)國家，這是一種保守的投資模式。當(dāng)前，全球一半以上基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金余額都進(jìn)入了資本市場，只有美國等四五個(gè)國家除外。同時(shí)，發(fā)達(dá)國家?guī)缀?00%的私人養(yǎng)老基金（即相當(dāng)于我國的企業(yè)年金）都持有一定比例的股票資產(chǎn)。

事實(shí)上，近年來基本養(yǎng)老金的貶值縮水問題正在受到越來越多的關(guān)注。應(yīng)當(dāng)盡快提高基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金統(tǒng)籌層級，并對養(yǎng)老金投資體制進(jìn)行改革已經(jīng)成為社會(huì)共識(shí)。

只是在具體運(yùn)營管理辦法上，針對養(yǎng)老金當(dāng)否參與資本市場投資問題，贊成與反對的聲音相持不下。

資料顯示，中國的養(yǎng)老金積累與儲(chǔ)備可分成三個(gè)部分，一是中央政府管理的全國社保基金；二是地方政府管理的社會(huì)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金；三是企業(yè)自主舉辦的企業(yè)年金（補(bǔ)充養(yǎng)老金）。當(dāng)前第一部分和第三部分早已入市，當(dāng)前討論的“養(yǎng)老金入市”特指第二部分。

近日，人社部等四部委又聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于擴(kuò)大企業(yè)年金基金投資范圍的通知》，推動(dòng)其市場化投資進(jìn)入“深水區(qū)”。

對此，中國社科院世界社會(huì)保障中心主任鄭秉文指出，當(dāng)前基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的基金規(guī)模越來越大，投資壓力相應(yīng)也越來越大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過企業(yè)年金。此次擴(kuò)大企業(yè)年金投資范圍，不僅是對企業(yè)年金制度的有益推動(dòng)，也是對基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資體制改革的重要嘗試。

入市爭議

一些官員和公眾出于安全性的擔(dān)心，不贊成“養(yǎng)老金入市”。他們認(rèn)為，這是“保命錢”，不應(yīng)輕易投資股市。

“之所以‘頂層設(shè)計(jì)’草案會(huì)對養(yǎng)老金入市做出‘審慎投資’的運(yùn)營規(guī)劃，同樣是出于對資本市場尤其股市投資安全的擔(dān)憂。”人社部人士透露。

但市場人士則向記者指出，各界對養(yǎng)老金入市的這種過度憂慮，正凸顯出我國社會(huì)對資本市場了解不足，對養(yǎng)老資金性質(zhì)和力量也認(rèn)識(shí)不清。

其中，最常見性的一個(gè)誤區(qū)是，不少人認(rèn)為所謂“養(yǎng)老金入市”就是拿養(yǎng)老金去“炒股”。

鄭秉文指出，“多元化”投資是指持有的資產(chǎn)具有多樣性，以達(dá)到分散投資風(fēng)險(xiǎn)和收益最大化的平衡。這是養(yǎng)老金運(yùn)營管理的一個(gè)最基本特征。

在養(yǎng)老金的投資范圍內(nèi)，包括了政府債、企業(yè)債、信托投資、資產(chǎn)證券化投資、直接股權(quán)投資、境外投資和銀行存款等。在實(shí)業(yè)投資、固定收益投資和股票投資的資產(chǎn)配置中，股票投資僅是一小部分而已，比例有限。

當(dāng)前我國相關(guān)法規(guī)對各類養(yǎng)老保險(xiǎn)投資股市的比例規(guī)定了上限：社保基金為40%，企業(yè)年金是30%，而商業(yè)養(yǎng)老金為25%。對于養(yǎng)老保險(xiǎn)的股市投資比例，不少市場人士建議設(shè)定30%的上限。

針對社保基金過去十余年的佳績，不少市場人士都向記者表示社保業(yè)績“完全可以復(fù)制”。但也有人擔(dān)憂，縱然其8.29%的平均增長率值得稱道，但這并不能保證以后的投資都能取得類似的回報(bào)。

在資本市場只要遭遇一次“黑天鵝事件”，就足以讓養(yǎng)老體系遭受慘重?fù)p失。這是公眾對“養(yǎng)老金入市”的第二個(gè)認(rèn)識(shí)誤區(qū)，

“這種觀點(diǎn)其實(shí)是對養(yǎng)老金資金性質(zhì)的最大誤讀。”劉云龍告訴記者，那些認(rèn)為一旦遭遇“黑天鵝事件”，養(yǎng)老金投資的虧損將不可承受的觀點(diǎn)，其實(shí)是在用短期炒作的心態(tài)看待長期資本投資。

2008年金融危機(jī)下，世界各國養(yǎng)老金賬戶資金的大幅縮水至今讓人后怕。

以美國為例，美國私人養(yǎng)老金大比例投入股市，不僅孕育出了20年的大牛市，養(yǎng)老金自身也快速增值，實(shí)現(xiàn)了雙贏的效果。但在2008年，其“個(gè)人退休賬戶”（下稱“IRA”），當(dāng)年的虧損高達(dá)2萬億美元。

不少人質(zhì)疑：“如果我國養(yǎng)老金入市也遭此橫禍，將如何向國民交代？”

對此，劉云龍指出，這種觀點(diǎn)忽略了長期資本的浮虧與實(shí)虧的區(qū)別。事實(shí)上，養(yǎng)老金作為有新資金源源不斷流入的長期資本，其性質(zhì)決定了它不需要在市場最低點(diǎn)大規(guī)模地出售資產(chǎn)，而是會(huì)一直等到賺錢了再退出。

數(shù)據(jù)也證實(shí)，2009年道瓊斯指數(shù)曾一度跌至7000點(diǎn)左右的谷底。但至今年3月，已經(jīng)突破15000點(diǎn)，創(chuàng)下了道指歷史上的新高。毋庸置疑，美國IRA賬戶曾經(jīng)的浮虧早已轉(zhuǎn)為浮盈。

“4年，對于幾十年不用支付的養(yǎng)老金而言是相當(dāng)短暫的。養(yǎng)老金投資機(jī)構(gòu)完全不需要、也不可能在低點(diǎn)賣出資產(chǎn)，把浮虧變成實(shí)質(zhì)性虧損。”劉表示。

鄭秉文則指出，1994年前后，美國社保顧問委員會(huì)曾進(jìn)行過一項(xiàng)研究，發(fā)現(xiàn)以30年或25年為投資周期，不管該周期橫跨哪個(gè)歷史時(shí)段，甚至包括1929年大蕭條在內(nèi)，股市年均收益率都不低于7%。在對股市200年歷史的驗(yàn)證中，這項(xiàng)經(jīng)驗(yàn)性的研究結(jié)果幾乎沒有例外。

“事實(shí)上養(yǎng)老體系資金進(jìn)入資本市場后虧損的幾率比較小。從社保基金的運(yùn)營就可以看出，這類最穩(wěn)健的長期價(jià)值投資者，其制勝的秘笈只有兩條：一是資產(chǎn)組合，二是不賺不賣。”前述接近證監(jiān)會(huì)高層的研究人士指出。

公眾對于養(yǎng)老金入市的第三個(gè)認(rèn)識(shí)誤區(qū)，是認(rèn)為當(dāng)前中國股市備受詬病，應(yīng)當(dāng)?shù)却Y本市場逐漸走向成熟之后再考慮進(jìn)入股市問題。這其實(shí)是沒有認(rèn)清養(yǎng)老金與股市的互動(dòng)關(guān)系。

鄭秉文指出，發(fā)達(dá)國家?guī)缀醢俜种俚乃饺损B(yǎng)老基金（即相當(dāng)于我國的企業(yè)年金）都或多或少地持有一定比例的股票資產(chǎn)。全球一半以上基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金余額也都進(jìn)入了資本市場（只有美國等四、五個(gè)國家除外）。

“從某種意義上說，判斷資本市場是否成熟，其標(biāo)志性指標(biāo)就是看其養(yǎng)老基金在市場中所占的比例。” 鄭秉文指出，數(shù)十年不用支付的特點(diǎn)，使得養(yǎng)老基金具有長期資本性質(zhì)。國外發(fā)達(dá)資本市場之所以較為成熟，其中一個(gè)重要原因就是它聚集了大量的養(yǎng)老金這樣的長期機(jī)構(gòu)投資者投資。

以美國為例，在1960年代，美國資本市場的家庭投資者比例仍很高，投機(jī)之風(fēng)濃烈。但隨著IRAs和401（K）計(jì)劃在1970年代的發(fā)展，在養(yǎng)老金入市之后數(shù)年，美國資本市場就發(fā)生了很大變化，機(jī)構(gòu)投資者占據(jù)主導(dǎo)地位，長期投資、價(jià)值投資的投資風(fēng)格就開始盛行，堅(jiān)守價(jià)值投資和長期投資理念的投資大師也層出不窮。而養(yǎng)老金的入市也“倒逼”資本市場的制度不斷改革和向前發(fā)展。

如今，以養(yǎng)老基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者，已經(jīng)成為推動(dòng)美國資本市場制度創(chuàng)新的主要力量，成為推動(dòng)上市企業(yè)改善公司治理、改善經(jīng)營管理，重視股東回報(bào)的核心力量。

反觀國內(nèi)，我們的養(yǎng)老金體系在憂慮中反復(fù)徘徊遲遲不能“入市”，這反而是我國資本市場——無論股市還是債市，始終無法成長成熟的一個(gè)內(nèi)在原因。