躲過結構性錯配陷阱

1997-1998年亞洲金融風暴發生時，我在法國的銀行當首席風險官，負責整個亞洲的業務，親眼見證了很多基本面不錯的企業被匯率的波動弄垮了。

在亞洲金融風暴發生前，很多東南亞的企業，有本幣也有些外幣，如果本幣不夠了，它就到外資銀行去借外幣。雖然它借了外幣，但是在頭腦中會把它折算成本幣，因為當時匯率是固定的。金融風暴來臨的時候，過去借100萬美元，現在也是100萬美元，可是折算成當地貨幣呢？泰國的泰銖本來是1美元換20泰銖的，亞洲的金融風暴發生后，同樣的1美元可以換50多塊泰銖，基本上翻了一倍。如果折算成印尼盾，就翻了五到六倍。而就本幣收入而言，并沒有翻好幾倍。很多很好的企業就這樣被匯率的風險搞垮了。這實際上是因為企業發生了致命的結構性錯配，導致了倒閉。

利率與匯率實際上是一體兩面的東西，利率會影響匯率，匯率也會影響利率，不過更多的是利率影響匯率。

中國的大部分企業，包括央企與地方國企，仔細去看其公司治理的組織架構時，你看不到它具有司庫的功能。但很多央企或地方國企經營的業務不僅在中國，還有在中國以外的，就算業務只在中國，你仔細去看資產負債表，中資銀行大部分放貸的時候，很難放長期貸款，因為風險管理部門很難把它批下來。大部分中資銀行放的貸款，不管目的是什么，期限都是一年到期或者是兩年到期。但是一個企業的資本運作有短期的需求，也有長期的需求，仔細觀察，就會發現其資產負債表中存在嚴重的結構性錯配。就是說，我可能借短期來做長期的事情，在利率相對穩定的時候，這個問題并不突出，反正到期的時候我可以再借，因為利率也不變。只不過是麻煩一點，我需要還了再借、借了再還的這樣一個過程。

但是，當利率市場化的步伐加快，需要再融資時，也就是借款到期了你需要重新借款的時候，重新貸款的利率跟之前到期的貸款利率可能差別會很大。你會發現這個項目從現金流來算是賺錢的，但是再融資時額外的幾十個點利差可能就把利潤吃掉了，因為利息成本上去了。

可見，結構性錯配的風險是非常大的。不知道國內上市公司對結構性錯配的敏感度有多強，認知度有多少？更重要的是，如何去應付當利率市場化，萬一利率上升或者下跌時對企業的影響會有哪些？大部分的企業沒有這方面的經驗累積，因為過去沒有這個環境。

從公司治理的角度來看，董事會要去督促管理層對眼前的幾個大的熱點領域進行情景分析，就它們對企業、市場、競爭格局帶來的影響做個變化的模擬，找到相關的戰略應對措施。

發生結構性錯配時，第一種應對方法就是資產負債的結構性調整。但這樣做需要時間，并且到時可能已經找不到可以對沖的交易或對手；即使找到了，價格也會非常昂貴，就像買機票一樣，起飛前在機場買票肯定要比提前買更貴。另外一種是，如果結構性錯配已經存在了，只能通過結構性調整的同時去進行保值與對沖。

我認為，利率市場化問題最遲明年就會比較全面地展開了。人民銀行對利率的上限與下限已經在逐步加大放開的限度，所以未來肯定會發生。我們所不知道的是，當這個事情發生的時候，發生的規模有多大？對你的影響有多大？

我還是那句話，對這些問題需要做情景模擬；按照模擬情景的結論，去判斷哪種是最貼近你的情況；按照最貼切的情況，去做適當的規劃與準備。當它真來的時候，你不會措手不及。就好像防火演習一樣，經常演習的話，火患來的時候，就不會太著慌。人無遠慮，必有近憂。企業也是如此。