泡沫破滅之后

2013年4月16日，諾亞財富旗下的歌斐資產宣布，該公司專注于二級市場的私募股權基金“歌斐S基金”已完成募集，募集規模5億元，成為國內PE（Private Equity，私募股權基金）行業規模最大的以基金為投資目標的基金，即FOF（Fund of Funds）。

此前，歌斐資產與投中集團在上海聯合發布《2013年中國LP調查研究報告》（注：LP，Limited Partner，即有限合伙人，基金的投資者），指出在過去一年退出渠道收窄的形勢下，PE二級市場受到越來越多的關注，一些FOF基金機構以及中介機構已開始積極推動PE基金份額轉讓交易，如北京金融資產交易所設立的中國PE二級市場發展聯盟等。

歌斐資產管理合伙人兼CEO甘世雄表示，行業洗牌和退出問題是當前VC（Venture Capital，創業投資基金）和PE行業面臨的最大問題。但所謂的PE“寒冬”更多的是指募資困難，并不代表整個行業陷入困境。而募資困難其實是對此前PE泡沫的一次校正和常態回歸。優秀的GP（Ganeral Partner，普通合伙人，主要負責基金的投資管理）應懂得如何爭奪“逆周期”。

“前幾年市場上涌現了上萬家PE，投資了上萬家非上市企業，其目標大多是瞄準IPO。但在A股IPO暫停后，就有167家排隊上市企業終止了財務核查初審。這意味著其背后逾百家VC/ PE機構退出之路受阻。”一位業內人士對《瞭望東方周刊》說。

投中集團創始人及董事長陳頡認為，從募集、投資、管理與退出四個環節看，VC與PE已進入深度調整，并正在競爭格局、退出渠道、投資策略等方面出現多元化格局。

金融機構挺進PE

在證監會IPO財務核查“風暴”中，進入“終止審查”行列的公司在明顯增多。截至2013年4月3日，已有167家企業終止審查，其中主板及中小板61家，創業板106家。

在撤銷IPO申請的167家企業中，有63家企業獲VC/ PE機構參股，涉及VC/ PE機構共計91家。其中，九鼎投資可算“重災戶”，其投資的企業撤回IPO申請數量最多，共有湘北威爾曼制藥、領亞電子科技、海南中化聯合制藥、裕華光伏新材料、聯嘉祥科技及凱天環保科技6家。

然而，保險、券商、公募基金等卻毫不畏懼PE領域的嚴峻形勢，揮師進軍。

2012年7月25日，保監會公布《關于保險資金投資股權和不動產有關問題的通知》，加快保險資金涉足私募股權投資的步伐。目前，已有中國平安、中國人壽、太平人壽、太平洋保險、泰康人壽、安邦保險等多家保險機構獲得PE牌照。

2012年9月26日，證監會公布《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》，其中第九條規定，資產管理計劃資產可投資于“未通過證券交易所轉讓的股權、債權及其他財產權利”。此后，嘉實資本、匯添富資本等公募基金發起成立的私募股權投資機構相繼成立。

在券商直投業務方面，證監會在2011年7月發布《證券公司直接投資業務監管指引》，直投公司設立直投基金開閘。2012年11月4日，證券業協會發布實施《證券公司直接投資業務規范》，明確了直投基金實行備案制，可以實行跟投機制，擴大直接投資業務范圍至創業投資基金、并購基金、夾層基金等，并放寬了直投子公司及其下屬機構不得負債經營的限制。

并購市場興起

在2012年之前，IPO一直是PE退出的主要渠道；在IPO暫停之后，并購退出的重要性越來越受到關注。

諾亞財富管理中心研究員胡機棟認為，中國并購市場的發展仍有很大的空間。首先，并購退出是國外PE退出的主流渠道，占比70%左右，中國則只有15%；其次，中國并購規模占GDP的比例遠遠落后于多數發達國家和部分新興經濟體。在絕對規模方面，美國的并購重組在規模上是中國的7. 2倍。中國并購市場的發展，不但能為VC/ PE提供退出渠道，而且也有利于并購基金的發展。

事實上，在長三角等地區，并購基金已經風生水起。2013年1月31日，京新藥業通過“關于與并購基金合作進行產業整合”的議案，擬由天堂硅谷與金元投資發起設立并購基金，專門為公司的產業整合服務。首先由并購基金收購目標企業，并對其進行培育管理，在并購對象達到收購條件時，再由京新藥業收購這個企業。

近兩三個月來，京新藥業在二級市場表現強勁，顯示很多投資者看好該公司與并購基金的合作。

2013年4月21日，國務院發展研究中心專家馮飛公開表示，目前無論傳統產業還是新興產業都有產能過剩的問題。據了解，兼并重組比新建工廠的成本要低，因此，應建立并購基金，來解決兼并重組當中企業碰到的問題。

投中集團的調研結果顯示，繼傳統的成長型基金和創投基金之后，并購基金已成為LP最青睞的基金類型。據了解，中信證券、上海國際集團等都在著手發行成立各自的并購基金。

PE“天使化”

在美國，天使投資通常是指富有的個人投資原創項目或小型初創企業，是一種非組織化的投資資本。而在中國，由于近年來遭遇困境，曾經偏重于投資中后期成熟型企業的VC和PE則越來越青睞早期項目。

CA創投（Cyber Agent Ventures）的董事總經理戴周穎說，以往在中國，天使投資人最青睞互聯網行業，但目前這個領域的創業公司的價格已水漲船高。“2007年我們投資土豆網時，估值只有5000萬美元，而現在移動互聯網公司如果擁有一兩千萬用戶，估值就能達到七八千萬美元甚至上億美元。這迫使機構投資者不得不向企業早期布局，就像天使投資人一樣。”

另一家PE創業接力基金主要投資新材料、節能環保，以及醫療健康等領域，其中早期科技型企業有28家，有一些回報驚人。“有一個項目的回報達到40倍，如果將來上市可能有幾百倍的回報。”該基金的主管合伙人祁玉偉表示。

雖然回報高毋庸置疑，但適合做早期投資的PE只有少數。祁玉偉認為，早期項目很難看懂，就像一塊璞玉，外面裹著石頭。因此，做早期投資一定要有對行業的深入理解，包括對人和團隊的判斷。

即使選對了企業，要把它變成美玉，還需要雕琢。創業企業在早期會碰到很多困難，需要天使投資人協助，因為絕大多數創業者都是第一次創業。“每個人都有盲區。創業者需要自信，但又容易陷入自負，這時候就需要有他信服的天使投資人指點或提醒他。總之，在把璞玉雕成美玉的過程中，要付出大量的勞動，且沒有一個標準模式。”祁玉偉說。