人福醫藥“家底”大盤點：麻醉業務仍是核心資產

人福醫藥（600079）以前由于主業盈利基數小、企業屬于多元化集團性質再加上大股東并沒有明確企業的醫藥主營方向，所以之前的人福顯得有些混亂，但是隨著宜昌人福的麻醉業務成為盈利上億的核心業務后，企業也開始進軍房地產等領域，并通過設立、收購等方式圍繞醫藥領域展開發展。

筆者試圖通過分析人福醫藥現有的家底來理清其價值。宜昌人福麻醉業務仍是最核心的資產，另外，新收購的從事診斷試劑的巴瑞醫療值得看好。再次，就是血制品的中原瑞德，其作為現金牛型企業仍沒有開足最大馬力。其他子公司，包括葛店人福、新疆維藥、武漢人福等都是不錯的資產。

當然，目前關于人福醫藥最大的爭議點在于美國普克，其制劑出口業務仍為“出血點”。

宜昌人福的價值

宜昌人福，人福醫藥持有其67%的股權（其余部分歸屬國藥集團）。先看看宜昌人福的盈利能力和規模，從中能體會到其在國內藥企中的位置。宜昌人福大約是15億元收入、5億元凈利水平，基本上進入了國內第一梯隊藥企的水平。

可以對比的是，恒瑞醫藥（600276）這類國內最好的化藥企業的利潤規模大約10億元左右，宜昌人福依靠芬太尼系列麻醉產品就能獲得5億規模的利潤。一方面說明麻醉品這類管制性藥品還算是大品種；另外一方面接近30%的高凈利率也是原因之一。

再看看關于未來產品的競爭情況。宜昌人福現在主打產品是芬太尼、舒芬太尼、瑞芬太尼，之前一直做的都是獨門生意，但是隨著2011年恩華藥業（002262）的芬太尼和2012年國藥廊坊的芬太尼、瑞芬太尼獲批，這個領域慢慢的也開始出現競爭。

其中，恩華藥業之前主要是精神、神經類藥品，現在慢慢也擴張到麻醉領域，而國藥廊坊更不用說，集團下面的國藥股份專門從事麻醉藥品和精神藥品分銷，廊坊分公司主打的就是麻醉品，都具有一定的實力。所以不像羚銳制藥（600285）拿到芬太尼貼劑批文但是缺乏營銷那樣不給力，進來的兩家競爭者都在這個領域具備一定的經營能力。

值得慶幸的是，宜昌人福也有一些不錯的品種報審及獲批。2012年獲批的鹽酸氫嗎啡酮就是一個大品種，這是一個3.1類的新藥，國內就人福一家，所以在未來很長一段時間里人福可以憑借新產品重新獲得產品競爭優勢。另外，這個鎮痛效果相當于嗎啡上千倍的產品，屬于術外鎮痛產品，如果經營好，銷量還是非常大的。儲備品種中，3.1類新藥納布啡已完成現場核查；芬太尼系列的阿芬太尼已經完成三期臨床。

丙泊酚的升級品種磷丙泊酚鈉二期臨床已結束，雖然有陜西合成、海思科等企業也在申報臨床，但是人福醫藥屬于走在行業最前面的企業。2類新藥異氟烷乳化劑2013年6月獲批二期臨床，凡此種種可以看到宜昌人福后續的幾個醫藥品種都是相對重磅的產品。

多元化業務未來前景廣闊

關于巴瑞醫療，說實話，筆者對診斷試劑行業并不了解，大部分印象都是通過跟蹤科華生物（002022）、達安基因（002030）、麗珠集團（000513）等企業學到的。一方面診斷試劑現在仍算是景氣行業，看這些年麗集團珠的診斷試劑業務的發展，也只有這一塊相對穩健的業務。

另外，羅氏制藥是國內體外診斷市場最牛的企業，巴瑞醫療作為上海羅氏體外診斷產品的經銷商，按道理應該是有其自己的方針策略的。按照2013年的業績看，全年大約有6億收入，1.5億左右的凈利潤。如果未來巴瑞醫療還有一定的成長的話，人福醫藥給的10億估價（7.76億-80%）應該還算可以。畢竟如果在二級市場計算的話，不到10倍PE算是便宜的。但是話說回來了，對于這類渠道商，軟件才是最關鍵的，如果只是把殼子收購過來，但是人才大量流失，未來前景則難以預料。

再分析一下中原瑞德。中原瑞德是血制品企業，有白蛋白等6個品種，但是凝Ⅷ還在研究。現有恩施和羅田2個漿站，采漿量約80噸，2013年將在赤壁新開一個漿站，按照每噸血漿大約170萬收入，60萬凈利計算，大約就能看出中原瑞德每年的盈利情況了，未來這塊業務會持續產出現金，為人福醫藥的擴張之路提供資金支持。

關于葛店人福，是甾體激素類原料藥、計生藥的企業，主要是米非司酮等產品，筆者印象中應該和三九藥業（000999）要收購的紫竹藥業以及仙琚制藥（002332）屬同一行業的企業。葛店人福現在的規模差不多能達到5億元收入，5000萬元利潤的水平。

至于新疆維藥，主要產品是民族藥，大約幾百萬的利潤，之前一直不顯山露水，但是最近的基藥里面，有幾個品種都進入了，預計未來公司會以這個為契機擴大產能和盈利規模。

關于美國普克

最后談談美國普克，人福醫藥持股77%。筆者認為，人福子公司中最看不清楚的就是制劑出口這塊業務。國內藥企中最開始海正藥業（600267）研究了幾年放棄了，現在華海藥業（600521）做的最大，但是也就是今年的拉莫三嗪算是熱點，總體來說都未成氣候。

人福醫藥直接就以注冊子公司的模式做制劑出口，之前主要是OTC軟膠囊產品，基本還是想維持國內低成本制造的方式，但筆者認為，藥品不是生活用品，有時候并不是價格低就可以的。現在普克也開始買ANDA批文，收購專利藥品種，但總體還在摸索階段。如果成功了，則是領導高瞻遠矚；如果失敗了，也應該吸取經驗教訓。所以對這塊業務來說暫時不能指望大盈利，應該重視發展。

最后談一下，關于人福醫藥的集團化擴張的思路。市場中的復星醫藥（600196）和麗珠集團等多子公司型集團企業和人福醫藥比起來子公司都算較少的。60多家子公司，管理上絕對有相當的難度，慶幸的是，人福醫藥的主要注意力都集中在占據集團業務半壁江山的宜昌人福麻醉藥上，其他的，就交給市場檢驗吧。（雪球ID：userfield）