上市公司資本結構與產品市場競爭策略

2013-12-29 00:00:00歐陽慧敏郭曉曦

會計之友 2013年31期

【摘要】上市公司的資本結構往往會隨其產品市場競爭策略的變化進行調整，文章通過研究我國家用視聽設備行業現狀及趨勢，分析TCL集團獲取行業優勢地位的產品市場競爭策略及其對應的資本結構。研究結果表明，上市公司的資本結構和融資策略的選擇往往是為其產品市場競爭策略服務的，它們不僅有助于企業在長期發展中獲取領先優勢，還能幫助企業快速成長。

【關鍵詞】資本結構；產品競爭策略；融資策略； TCL集團

一、引言

國內大多數文獻認為采用高財務杠桿的負債融資常常導致企業面臨財務風險及經營風險，這是站在風險管理的角度來分析，但若結合現實經營，依據各行業自身狀況、融資條件著手分析企業的資本結構，能夠幫助我們對企業采取的資本結構獲得更深的了解。

本文從我國家用視聽設備制造業的發展現狀、競爭格局以及未來趨勢著手，研究TCL在家用視聽設備制造業的市場地位、經營策略以及財務業績，一方面分析TCL取得的競爭優勢的方式、相應競爭戰略，另一方面分析TCL競爭戰略所依托的財務結構。在本文的最后將TCL集團的資本結構、資本投向、融資方式以及TCL集團的公司競爭戰略結合起來，研究TCL集團的產品市場競爭策略、資本結構合理性。

二、我國家用視聽設備制造業發展狀況、競爭格局及趨勢

從圖1可以看出我國電子設備制造業長期處于高速增長狀態（2008—2009年度增長趨勢受2007年全球金融危機的影響有所減緩，但在2010年有所恢復），總的來看整個行業趨勢良好，總產值從2001年的8 990.25億元增加到2010年的549 707.7億元。

截至2010年我國家用視聽設備制造企業共有798家，占全國電子行業企業（14 838家）的5.4%，家用視聽設備制造業資產共計為2 850.9億元，占電子設備制造業（54 970.7億元）的5.2%.。

由于全球經濟危機影響，2009年我國家用視聽設備制造業產值增幅顯著下降，2009年國家出臺三大家電刺激政策，使得我國家用視聽設備行業在2010年迅速發展。但由于2011年以來，第一，國家出臺一系列緊縮調控措施，第二，節能惠民、以舊換新、家電下鄉政策等刺激政策步入退出通道，使得我國家用視聽設備制造業在“內憂外患”下面臨新一輪的發展轉型挑戰。在這一趨勢下，我國家用視聽設備制造業淘汰了相當一部分劣勢企業，形成了一批具有競爭力的企業，然而在整個家用視聽設備制造業中上規模的大型龍頭企業仍為少數。

家用視聽設備制造業的競爭越來越激烈，未來我國家用視聽設備制造行業的發展趨勢是：

第一，整合產業鏈，由此前企業依靠“產品設備”的單體較量轉向當前“多元化綜合解決方案”系統作戰。第二，走國際化道路，參與國際競爭，打開國際市場，在更廣闊的范圍內實現資源的最優配置。第三，建立核心壁壘，堅持自主創新，從制造型企業向技術型企業轉化，謀求新的增長點。第四，樹立品牌形象，建立獨特的積極向上的企業文化，從提升知名度走向創造品牌歷史，通過各種營銷途徑不僅僅營銷企業的產品，更是營銷企業的精神。

三、案例介紹

TCL集團是我國家用視聽設備制造業的龍頭企業，蟬聯中國電視制造業第一品牌，品牌價值從1995年的6.9億元上升到2011年的501.18億元，16年間增長了72倍（數據來源：2011年9月9日頒布的第十七屆中國最有價值品牌百強榜）。

TCL集團擁有我國自主建設、迄今國內最高世代TFT-LCD生產線，同時也是國內首家擁有液晶電視全制程能力的企業。2011 年TCL集團實現營業總收入共計608.34 億元，同比增長了17.3%，其中2011年銷售收入為594.48 億元，同比增長了18.3%。TCL集團的國內銷售額同比增長了21.14%，TCL集團的海外銷售額同比增長13.85%。TCL集團的凈利率及毛利率皆明顯高于家電視聽制造設備行業的平均值。

從表1可以看出，自TCL集團2004年整體上市以來，由于受國際化并購戰略失力的影響，2005年以及2006年陷入虧損，經過戰略調整，從2007年開始企業的銷售凈利潤率明顯上揚，并在長期內保持較高的銷售凈利潤率，這表明企業的成本費用一直在下降，并且最終比進行并購活動前有明顯的下降（注：銷售凈利潤率2009年、2010年小幅下降可能是由于經濟危機的影響）；自2007年以來，TCL的營業凈利潤率和營業收入總體都呈上升趨勢，而凈資產收益率基本都保持在8%以上，只有2010年有所下降，這可能是受到2010年定向增發股票的影響。基本每股收益從2009年逐年下降，可能是由于2009年、2010年連續兩個年度擴大流通股數，但基本每股收益每年都保持在1.1以上。根據以上分析可以得出，TCL集團經營業績良好，在經營過程中，TCL集團通過產品市場競爭戰略及融資策略，從而在激烈的家用視聽設備行業競爭中取得顯著的業績，下文將結合同行業的競爭戰略及資產負債率分析來分析TCL集團的財務結構及產品市場競爭策略，探究其合理性。

四、TCL集團的資本結構及產品市場競爭戰略分析

（一）TCL的產品市場競爭戰略以及與同行業對比分析

面對家用視聽設備制造業激烈的競爭，家用視聽設備行業內企業發展中出現的種種問題以及該行業未來的發展趨勢，TCL集團會采取哪些競爭策略來增強競爭力實力，形成自身優勢。其以產品市場為導向的競爭策略表現在：

1.多元化國際并購戰略

TCL集團股份有限公司在2004年并購了湯姆遜彩電業務，組建了TCL-湯姆遜電子有限公司（TTE），同年8月，TCL并購阿爾卡特手機業務，合資成立TCL-阿爾卡特移動電話有限公司（T&A），雖然在2005年和2006年出現虧損，但是企業變革，提出“扭虧、健康、增長”三步走的總體戰略，不僅打開了歐美市場，增強了整個企業技術壁壘，在資源上基本實現了全球化配置的能力，從2007年起，結束了連續兩年的虧損，實現盈利。

2.以技術為核心壁壘

TCL集團注重核心壁壘的構建，2007—2011年集團年均創新研發投入達19億元，研發人員共累計申請專利1 812項，發明專利共計494項，在通訊、彩電、3C融合等產品、技術方面取得顯著成就。并于2010年在美國硅谷設立“TCL美國技術創新中心，2004—2006年的大手筆并購，其原因之一也是為了獲得更先進的科技，幫助企業構建技術為中心的核心壁壘。

3.堅持企業變革

2006年6月14日，李東生寫下了《鷹的重生》，進行反思，強調了變革，2009年9月15日，TCL集團召開首次文化變革創新推進小組聯席會議，將TCL變革的行動綱領歸納為“三改造、兩植入、一轉化”，依靠文化、戰略、財務、人才和品牌一系列變革，幫助TCL扭虧為盈，絕地反擊，跟上了市場的節奏。在2008年脫掉了ST帽子，保住了上市公司的地位。

4.品牌戰略

2006年9月，啟動了品牌重塑項目，啟用了顏色鮮明、富有活力的全新TCL標志，2007年，重新發布了詮釋其名字內涵的新品牌戰略：創意感動生活（The Creative Life），而不再是過去的“Today China Lion”，更利于品牌口號的全球傳播，將自己的品牌定位為“務實的創新者”，其核心戰略回歸到“以消費者為中心”，要讓消費者感動。與此同時，采用體育營銷策略，積極樹立品牌形象，例如在2008年成為廣州2010年亞運會合作伙伴等。

5.產業鏈整合

TCL通過并購，整合了手機業務和彩電業務的產業鏈，精簡了業務流程，優化資源結構，提升資產運營效率，全面成本控制管理，提高技術能力和質量，完成了多媒體和通信兩大產業的全球化生產和營銷目標。例如：梁耀榮對TCL多媒體組織架構進行改造，實現了從研發到制造，從供應商到終端客戶的“端到端”式供應鏈管理，達到經銷商、工廠、上游供應商等供應鏈各方竭誠合作，加快周轉速度。

（二）TCL資本結構及與同行業對比分析

從表2可以看出，2005年以及2006年TCL由于國際化并購失利，占用了公司資金，導致公司速動比率較低，長期債務資產比較高，資產負債率上升。2007—2011年TCL的速動比率一直保持增長趨勢，保持在0.8以上；同時流動比率一直保持在較高水準，這一情況表明TCL集團擁有充足的流動資金用以維持生產周轉及短期借款的償還。而公司的資產負債率2007—2011年總體呈現下降趨勢，基本保持在70%左右，與此同時2007—2011年間長期債務資產比一直比較低。這表明TCL負債都以短期負債的形式存在，2011年其長期債務明顯上升，是由于TCL集團為了完成向“4+6”產業結構的變革，加大長期戰略性投資規模，增加了長期借款。

下面，本文將通過對比TCL及家用視聽設備制造行業的資產負債率，進一步分析TCL集團的資本結構特點。從圖2中可以看出，與整個家用視聽設備制造業相比，公司2005—2011年的資產負債率都略高于行業的平均水平，且負債份額顯著大于股東權益份額。因此公司采取的是比較開放的財務策略。

（三）TCL集團的產品市場競爭戰略、融資方式、資本投向及資本結構對比分析

2004年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：完成全球市場布局；獲取更先進的技術，形成技術壁壘。融資方式：將TCL股票在深交所掛牌交易（融資額25億元）及向銀團借款（2億美元）。資本投向：簽署有關TCL-湯姆遜電子合資公司協議，將TCL彩電業務股價6億歐元投入TTE公司；簽署TCL-阿爾卡特合資手機公司協議，投入5 500萬歐元。資本結構：TCL集團的2004年資產負債率為68.61%。

2005年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：幫助國際化并購的協同效應實現。融資方式：向羅格朗公司轉讓TCL國際電工（惠州）有限公司100%的股權，轉讓價款為14.57億元。資本投向：由于TTE公司歐美彩電業務及阿爾卡特手機業務重組導致的虧損，加之TCL移動擁有的手機業務急速下滑，年內產生經營性虧損14.49億元，資金用來補充資金，降低虧損。資本結構：TCL集團的2005年資產負債率為74.29%。

2006年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：幫助實現國際化并購的協同效應。融資方式：非公開發行可轉換股債券籌資10.5億港幣。資本投向：提前歸還銀團貸款6.5億元；投入9 000萬歐元對TTE公司進行重組，其中現金2 000萬歐元。資本結構：TCL集團的2006年資產負債率為78.7%。

2007年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：幫助重塑組織結構，適應環境；全面控制成本，為鞏固國際化成果打下基礎。融資方式：TCL多媒體發行1.4億美元的五年期可轉換債券；TCL通訊于2007年4月及6月，分別發行2 700萬美元及1800萬美元的五年期可轉換債券。資本投向：向全資子公司TCL實業控股有限公司追加投資6.5億元；成立財務公司，進行管理流程再造、品牌重塑等。資本結構：TCL集團的2007年資產負債率為72.65%。

2008年度，TCL集團的產品市場競爭戰略為：整合產業鏈，降低運營成本，提高周轉效率；提高產品技術含量，形成核心壁壘。融資方式：將TCL數碼科技（無錫）有限公司45%的股權轉讓給天津萬通新創工業資源投資有限公司，轉讓價格為10 150萬元。資本投向：惠州市冠邦置業投資有限公司，收購價格為670.57萬元；TCL多媒體提前全數贖回可轉換債券（本金總額為1.4億美元）；以1 843萬美元贖回面值為2 250萬美元的可轉換債券；第一臺液晶模組下線，液晶模組整機一體化二期工程動工。資本結構：TCL集團的2008年資產負債率為73.22%。

2009年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：提升技術含量，形成核心壁壘；個性化品牌策略，拓展全球市場份額。融資方式：通過增發新股實際募集資金總額90 454.8萬元。資本投向：對天津萬通新創工業資源投資有限公司增資6 750萬元；推出互聯網電視。資本結構：TCL集團的2009年資產負債率為72.12%。

2010年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：提升產品技術含量，形成技術壁壘；構建基于全球市場的核心能力。融資方式：發行20億元人民幣債券，3年期品種和5年期品種各10億元；定向增發股票，募資44億元。資本投向：深圳華星光電8.5代液晶面板項目正式開動；美國硅谷設立“TCL美國技術創新中心”。資本結構：TCL集團的2010年資產負債率為66.17%。

2011年度，TCL集團的產品市場競爭戰略：整合產業鏈，降低運營成本，實現協同；提高運作效率，形成有機整體。融資方式：深圳市財政委員會、深圳市引進高新技術重大項目領導小組辦公室同意，獲得高世代液晶面板項目專項資金5 000萬元。資本投向：正式發布基于“三個能力”的立體戰略模型，宣布變為“4+6”產業結構，設立包括TCL多媒體在內的四大產業集團，以及系統科技在內的六大業務群。資本結構：TCL集團的2011年資產負債率為73.95%。

融資優序理論認為企業的融資遵循內部融資、債務融資、權益融資的順序，根據上述對比可以看出，TCL集團融資時，先依托自由資金，其次是債券融資，權益融資，這與融資有序理論相符合。從其較高的資產負債率（66.17%～78.7%）可以看出主要原因是：TCL集團集中資金通過大量的自由資金和發行債券來進行研發、產品創新，通過向銀團借款等途徑實現跨國并購幫助企業迅速進入國際市場，完成國際化成長，實現企業的高速增長，充分利用財務杠桿，為股東創造更大的收益。

五、結論

根據對TCL集團的資本結構及產品市場競爭的分析可以得出：

1.TCL集團處于家用視聽設備行業的激烈競爭環境下，根據自身的特點，制定了打造國際品牌形象、產業鏈整合、國際化戰略，通過技術研發形成核心壁壘。

2.TCL管理層根據企業自身需要進行企業變革，以適應企業內外部環境變化，同時根據融資市場的情況，選擇了以高財務杠桿債券融資為主的融資戰略，幫助企業在國際產品市場競爭中取得優勢，同時有利于企業的快速成長。

3.上市公司的資本結構及其融資策略的選擇往往與其產品市場競爭環境、公司競爭戰略息息相關，處于激烈競爭行業中的企業，可以通過高負債率的財務結構來迅速擴大企業規模，構建核心壁壘，降低成本，提高銷售凈利率，幫助企業占領市場份額。

4.高的負債率并不一定是過度債權融資的結果，企業融資策略的選擇應當根據企業所處的產品市場環境分析。

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