論全球主權財富基金興起的原因

摘要：主權財富基金的產生和發展與世界經濟形勢緊密相關，伴隨著石油價格的大幅攀升，全球產業結構的深刻調整以及金融全球化的不斷深入，特別是在全球經濟失衡加劇的情況下，主權財富基金快速發展，基金數量不斷增多，資產規模持續擴大。在以歐美國家為主導并奉行自由經濟的世界市場，具有政府背景的主權財富基金將對國際資本市場、全球金融體系和世界經濟格局產生深遠影響。

關鍵詞：主權財富基金；能源價格；外匯儲備

一、引言

主權財富基金（Sovereign Wealth Funds，SWFs）一詞始見于美國道富銀行分析家安德魯·羅扎洛夫在2005年發表的《誰持有國家財富》一文中，該文分析了外匯管理模式由傳統模式向主權財富基金變遷的過程，并闡明了二者在性質和管理上存在的差異。2007年5月1日，在國際貨幣基金組織的組織下，26個主權財富基金國家在華盛頓成立主權財富基金國際工作組（IWG—SWF），該工作組于2008年10月給出主權財富基金的定義是：廣義政府（包括中央政府和地方各級政府）擁有的具有特殊目的的投資基金或安排。在歷史上，最早的主權財富基金可以追溯到1953年在倫敦成立的科威特投資委員會，其初始資金為來自石油出口收入的650億美元。隨著全球經濟失衡加劇，主權財富基金的規模不斷擴大，越來越受到人們的關注。

二、主權財富基金的五大分類

根據國際貨幣基金組織2007年提供的標準，按照設立的目的，將主權財富基金分為五類：

第一類是平準基金。即國家為了維持政府財政預算的長期穩定，避免受到石油等自然資源價格在短期的大幅波動沖擊，甚至在長期的枯竭，對主權財富基金進行如多元化投資、延遲資產投資期限、提高長期投資的收益水平，旨在以跨期替代的方式平滑國家收入的波動性等。因此它的發展趨勢是繼續向高度流動的金融資產投資， 維持美元與歐洲債券的投資額度， 以應對不時之需。

這類主權財富基金的典型代表是挪威政府全球養老基金（the Government Pension Fund-Global，簡稱GPFG），該基金的構想是通過長期化投資安排，培植較好的高風險承受能力，成為一個負責任的全球投資者，在一定的市場假設條件下，基金采取適合變化的投資組合，以爭取最好的投資回報，滿足政府養老金開支，提供給后代最大的財富。其資產配置呈現出兩個顯著特點：一是投資品種高度分散化，不追求企業控制權，對單一上市公司的最高持股比例為10%。截止到2010年底，GPFG的股權投資覆蓋包括發達國家和新興市場國家等共58個國家和地區的8496家大、中、小型企業；其債券投資遍布69個國家，包含1686家發行人的8659支債券，債券投資包括11種貨幣，95%為歐元、美元、英鎊和日元；債券類型包括政府債券、通脹相關債券、公司債券、證券化債券和公共機構發行的債券。二是積極的高風險回報導向化，2010年底，GPFG的投資組合包含61.5%的股權和38.5%的固定收益資產證券，基于基金的國際貨幣籃子，股權投資回報為13.3%，固定收益回報為4.1%，總回報為9.6%。

第二類是儲蓄基金。即基于世界能源發展趨勢，由國家設立的、力求在代際間更公平地分配財富而專門設立的主權財富基金。對于自然資源有限以及商品出口在未來面臨不確定性的國家來說， 政府設立主權財富基金主要是為了保證財富的代際延續以及不可再生能源未來收入的持續性。它可以將一筆有限期的主權資產轉化成為無限期的金融現金流， 用來造福當代及未來社會的國民。在這類主權基金中最為典型的是阿拉伯聯合酋長國的阿布扎比投資局。

第三類是沖銷型主權財富基金。這類主權基金的成因主要是由于以東亞地區為代表的新興市場國家（地區）積累了大量外匯資產， 借此來緩解因外匯儲備激增帶來的本幣升值壓力。

第四類是發展基金。這類基金的政策目標是調動儲蓄， 為社會重點經濟項目（如基礎設施）提供資金。其最初設立的目的是支持國家發展戰略，在全球范圍內優化資源配置， 提高本國產業競爭力，更好地體現國家在國際經濟活動中的利益。它也可以在國內進行投資，但必須與國家宏觀經濟政策保持一致。以新加坡為例， 新加坡的淡馬錫控股公司掌控了新加坡約50%的國內企業， 它通過有效的公司治理和監督以及商業性戰略投資為新加坡培育了許多世界級公司， 從而為新加坡的戰略發展做出了貢獻。

第五類是養老金儲備基金。其初始設立的目的是預防國家在社會經濟運行中可能出現的危機， 促進經濟社會平穩發展。以科威特為例， 伊拉克戰爭結束后， 科威特投資局積累并管理的主權財富基金對該國的重建工作發揮了積極作用。隨著各國人口老齡化趨勢的壓力加大，國家養老金的缺口將越來越大，養老金儲備基金可以為社保制度的赤字提供融資支持。

三、全球主權財富基金快速發展

國際貨幣基金組織指出主權財富基金一般具備以下四個特征：基金是管理政府金融資產的工具；投資傾向于獲得更高的長期收益；通常與國家外匯儲備相關；主要進行海外投資。自美國次貸危機爆發以來，全球主權財富基金迅速發展，基金數量快速增加，資產規模不斷擴大。

截止到2012年7月，經國際貨幣基金組織主權財富基金國際工作組正式披露的主權財富基金有61個，金額共計50640億美元。主權財富基金市場仍然是一個發展中的市場，從2007年第三季度開始，主權財富基金的市場規模呈現穩步增長態勢，且每個季度都有增長。在世界經濟缺乏強勁增長點而復蘇乏力，歐洲主權債務危機難以及時解決的大背景下，世界市場存在對主權財富基金的投資需求。而全球經濟繼續處于失衡狀態，加上美元流動性泛濫，新興經濟體和石油出口國的美元資產將持續增長，很多國家面臨歐美等國進口需求減少以及人口老齡化壓力，需要進行產業結構優化升級，具有利用主權財富基金進行投資的意愿，在供求兩方面的共同作用下，全球主權財富基金的市場規模具有不斷增長的趨勢。

就全球主要主權財富基金的主要情況而言，從其資金來源看，主要源自石油等自然資源和非資源性商品出口，其中石油與天然氣共計28664億美元，占總額約56.6%。從國家性質看，中東和非洲的產油國家占37.8%，新興經濟體占29.4%，發達國家占30.6%，這三大類約各占1/3，構成主權財富基金的主體。從設立的時間看，中東和非洲的產油國家設立主權財富基金的歷史比較長，隨著油價的不斷上漲，產油國家的石油美元不斷積累，他們設立主權財富基金的行為一直沒有間斷。新興經濟體在美國金融危機后逐漸設立，并且資金規模都比較大，在短短幾年內迅速積累到比較大的總量。發達國家如挪威、新加坡等小國也是很早就設立主權財富基金，并且通過長期經營擁有豐富的管理經驗。

四、主權財富基金興起的原因

主權財富基金是在經濟全球化和世界經濟不平衡發展的背景下產生的，二戰后，各國通過不斷完善聯合國、世界銀行、國際貨幣基金組織和關貿總協定的職能，初步構建出全球治理框架。美國憑借其超強的經濟、科技和軍事實力成為這個框架的主導者，并通過這些機構努力使國際經濟秩序朝著有利于自己的方向發展，特別是布雷頓森林體系崩潰以后，美元正式成為沒有硬性約束的世界貨幣，美國可以充分利用世界貨幣的優勢強化自己的世界領導地位。但是從現實情況看，這種發展模式的弊端逐漸顯現，是不可持續的。

美元是世界貨幣，其作為官方外匯儲備貨幣的金額不斷上升，且美國可以通過發行美元調節全球貨幣流動性，間接影響全球大宗商品價格、匯率和資產價格等因素，以此向全世界轉嫁通貨膨脹。但美國經濟卻同時出現經常項目赤字和財政赤字，事實上，美國經常項目一直處于赤字狀態，從90年代初開始到2005年，其經常項目赤字規模逐年惡化，2006年至2009年，情況稍有好轉。但奧巴馬的“新能源政策”、“再工業化”、“出口倍增計劃”等經濟刺激計劃并沒有扭轉這赤字局面，受世界經濟整體低迷的影響，從2010年開始，美國的經常項目赤字進一步加劇，據國際貨幣基金組織預測，未來5年，其赤字規模仍將繼續擴大。金融危機以來，美聯儲直接購買美國國債，為財政公共部門提供融資，美國公共部門的債務總額不斷增加，到2011年，美國聯邦債務占GDP比重已經到達102.6%。美國聯邦債務占GDP比重曾在二戰期間大幅提高，且迅速回落，但本次占比增加還沒有出現回落的跡象，美聯儲卻又在醞釀新的量化寬松貨幣政策，其財政赤字降低的前景堪憂。

上述是世界經濟發展的大背景，就主權財富基金興起的具體原因而言，有以下三點：

（一）能源價格的大幅上漲

主權財富基金很多來自石油出口國家，我們選取具有代表性的中東和北非9國，分別是：阿爾及利亞、巴林、伊朗、科威特、利比亞、阿曼、卡塔爾、沙特阿拉伯和阿聯酋。自20世紀70年代以來，國際原油價格很長時間內都處在增長狀態，2008年7月曾達到147美元/桶的歷史最高點，之后雖急劇下跌，但又迅速回升，現在仍在高位運行。中東和北非9國的石油出口額和經常賬戶盈余與國際原油價格有著相似的發展軌跡，油價上漲推動石油出口額增長，并導致經常賬戶盈余增加，盈余的存在使得基金建立具有資金來源，而這些國家的經濟特點促使成立基金是較好的選擇。首先，這些國家普遍缺乏工業基礎，科技和制造業落后，人口總量較小，石油等能源資源是其最大的自然稟賦；其次，能源價格上漲導致有限的勞動力和資本投向資源出口部門，國家優先發展與資源出口相關的產業，這使得工業發展很不平衡，經濟結構過于單一，經濟受能源價格波動的影響很大。在充分發揮各自比較優勢，且建立完善的工業體系非常困難和不確定性很大的情況下，建立主權財富基金進行海外投資是不錯的次優選擇。

（二）國際分工格局變化使新興經濟體積累大量的外匯儲備

從90年代開始，發達國家進行產業結構調整，將低端制造業、高新技術產業的生產制造環節以及部分研發活動和服務業轉移到國外。新興經濟體特別是亞洲國家主動迎接這一產業轉移，并充分利用自身的區位、人口紅利、市場規模和產業配套能力等相對比較優勢，迅速融入全球經濟，并逐漸成為全球制造業基地和各種制成品出口基地，這些國家在國際貿易中所占的比重不斷提高，出口競爭力愈發增強，貿易順差持續擴大。新興經濟體的美元外匯儲備呈不斷增長的趨勢，截止到2011年，在已確認配置的外匯儲備中，新興經濟體的美元外匯儲備達到15140億美元，占總額的41.9%，且新興經濟體持有的外匯儲備是67968億美元，占世界總外匯儲備101956億美元的66.7%。

為穩定匯率，滿足國際流動性和支付能力，達到國際收支平衡的目標，持有一定的外匯儲備是必要的。但過多的外匯儲備卻需要付出高昂的成本：首先是外匯貶值風險，近十年來，美元一直處于弱勢地位，發達國家的固定收益債券收益率偏低，使得外匯資產的實際購買能力下降。其次是國內流動性過剩風險，國際收支持續順差使得外匯市場中對本幣的需求增加，造成本幣升值壓力，為穩定匯率，這些國家的央行很可能會主動購買外匯來防止本幣升值，相應地就要在國內投放相當的基礎貨幣，這樣容易導致國內市場流動性過剩，引發通貨膨脹和經濟泡沫，增大經濟治理難度。在這種情況下，將超額外匯儲備成立主權財富基金，有助于化解上述風險，因此成立主權財富基金成為新興經濟體處理持續增長的外匯儲備的一種手段。

（三）金融全球化為全球配置資產提供環境

金融全球化是因為資金在全世界流動，導致全球金融活動日益緊密的一個過程，包括金融市場一體化，金融機構、金融工具、金融業務的全球化和貨幣的國際化等內容。信息技術的發展使全球的金融市場連結成一個統一市場，低成本和高效的金融交易刺激金融創新，金融衍生產品不斷發展，投資品種明顯增加，隨著各國逐漸提高金融市場開放程度，資金的跨國結算成為現實，資本可以大規模地集中和流動。這樣，主權財富基金就可以在全球范圍內進行多樣化投資，達到分散風險和保值增值的目的。同時，國際組織也將主權財富基金納入全球金融審慎監管范圍，日趨完善的規則將使主權財富基金的國際投資行為有序進行。

從總體看，全球優質的投資機會是有限的，爭取盈利的競爭非常激烈，在以歐美國家為主導并奉行自由經濟的世界市場，具有政府背景的主權財富基金的規模正在不斷擴大，其已經并將繼續對國際資本市場、全球金融體系和世界經濟格局產生深遠影響，值得我們持續關注。

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（作者單位：中央黨校國際戰略研究所）