中外創業板公司信息披露比較研究

（上海大學 上海200444）

一、選題背景

20世紀60年代以來，較多國家或地區為促進創新和中小企業發展、滿足投資多元化的需要和完善資本市場層次，推出了為創新型、成長型中小企業服務的二板市場。證券市場存在大量的信息不對稱，而創業板上市企業成立時間短、規模小、上市要求低、盈利業績較低、面臨的風險更大，因此透明、完善的信息披露法律制度對創業板的健康發展更為重要。信息披露制度發源于英美國家，20世紀90年代末期，美國法學界就提出了“監管競爭論”和“監管合作論”兩種學說，為此還進行了一場有關國際證券監管的大辯論。

我國的創業板市場2009年才剛剛起步，從開始籌備創業板至今，大部分學者集中于對國外創業板的分析并旨在建立中國創業板制度。如羅丹與謝群 （2007）、吳艾莉（2003），在創業板創立之前，對我國創業板制度的建立提出了對信息披露質量要求重要性的觀點。許多學者的不少建議也形成了創業板規則的雛形。但實際上，理論對于創業板信息披露制度的研究已經落后于創業板本身的發展速度，所以有必要對此進行深入的研究。

二、我國創業板市場會計信息披露的特點

《創業板公司招股說明書》與《主板市場招股說明書》相比，還是比較相似的，區別主要表現在：強調創業板公司成長性信息的披露，必須對上市公司盈利能力與發展前景進行披露。而且，創業板上市公司相對主板上市公司縮短了信息披露的時限，增加了時效性。

雖然創業板市場沒有要求必須做出盈利預測，但要求當董事會預計或知悉上市公司當年業績高于盈利預測20％或低于盈利預測10％以上、或者上市公司業務進展情況與已披露的業務計劃發生或可能發生重大差異時，上市公司應在兩個工作日內報告證券交易所并披露。同時，鑒于創業板的風險較大，強化了創業板保薦人對信息披露的保薦責任。

創業板公司平均規模較小，為滿足實時信息披露要求以及適當減輕公司信息披露成本，創業板公司臨時公告和定期報告全文只需要在中國證監會指定網站及公司網站上披露，同時摘要還需要在證監會指定報刊披露。

三、其他海外創業板信息披露制度

（一）美國納斯達克

美國創業板市場，即納斯達克市場，分為三個層次：納斯達克全球精選市場、納斯達克全球市場以及納斯達克資本市場（即原來的納斯達克小額資本市場），吸引不同層次的企業上市。

美國納斯達克將市場監管的重點放在信息披露上，為保證市場的健康運行，SEC要求上市公司信息披露必須完全、及時、準確，主要包括：準確陳述企業真實的經營狀況、最近財務狀況摘要、管理研討分析，以及各種事件和資料等14項。同時，有事件發生時必須及時向投資者披露，讓公眾在第一時間了解事件的真相和事態的進展。

SEC還要求上市公司必須按照規定的格式，在登記日10 天前向 NASD（National Association of Securities Dealers，全國證券交易商協會）報告有關所有者權益的增減變化。根據規定，SEC有權對NASD審查的資料進行重新審查，如果審查出錯誤和遺漏，上市公司的股票將被責令暫停交易10天，如果10天后問題仍得不到解決，上市公司股票將會繼續暫停交易，直至糾正問題。NASD對財務報告不清楚的公司也可暫停股票交易。

納斯達克對上市公司實行的嚴格監控，充分達到了維護市場穩定、優化金融資源配置、保護投資者最大利益的目標。

（二）中國香港

香港創業板市場監管的重要特點之一是以“信息披露為本”。創業板市場的低上市條件，導致上市公司業績情況參差不齊，同時難以衡量高科技企業的不確定因素。因此香港創業板監管規定在申請上市時及上市后，發行人須及時進行披露，信息發放要盡可能詳細、準確和及時，這樣投資者才能及時做出適當的投資決定。例如，香港聯交所要求上市公司在發行時，列出主營業務活動、業務目標、集資所得款項的用途，上市后每個季度還要披露業績以及解釋與目標的差距。

（三）英國

英國AIM市場采用的信息披露準則較為實用。英國中小企業規模相對很小，沒有充分的人力、物力應付煩瑣的投資者關系和會計報表等事宜，所以AIM市場只要求中小企業披露中報和年報。但是，AIM以嚴格的持續信息披露準則來確保市場充分透明和公開，明確指出當公司發生重大事件或前景發生變化時，及時進行披露。同時規定，公司必須嚴格遵守AIM的信息披露準則：對不嚴格履行信息披露職責的企業給予嚴厲的處罰，情節嚴重的甚至要求其退市。AIM的信息披露制度充分為企業著想，在企業節約成本的情況下又使信息及時公開，保護投資者利益。

（四）韓國

1996年成立的韓國KASDAQ市場與英國形成鮮明對比，要求年度報告、期間報告（半年報）和季度報告以及特殊報告都要及時披露。同時公司管理方面的重要信息，如收購、分拆、期權發行、生產線購買或出賣等的臨時報告也要披露。關于公司財務狀況和經營業績重大變化的信息，如發行股票或債券、資產評估、收入或凈利潤的增減和KASDAQ認為有必要披露的信息都要強制性披露。另外，為增加監管的威懾力，韓國KASDAQ市場根據“不誠實信息披露法人”認定與“罰分制”，將信息披露監管與退市要求相配合，提高監管制度的協調性，并納入退市要件中。

（五）日本

日本MOTHERS市場，上市前披露的主要形式是招股說明書，要求披露公司業務、未來發展計劃、公司與特定利益團體的關系、公司所處的行業環境和業務伙伴。要求承銷商提供證明，并承諾在上市之后前三年內每年至少召開兩次針對本公司的分析會議。后續定期報告除年度報告和中期報告之外，還要求公司于第一季度和第三季度結束后一定期限內以季度報告形式披露公司經營情況和財務報表。臨時報告與其他國家地區要求大致相同，如大股東變動導致上市終止的事件發生、股票分割或合并，配股額度或配股方法變更，還有如因災害或業務運營所引發的損害等。

四、中外創業板對上市公司的信息披露比較

（一）監管比較

近年來，隨著上市公司的IPO停牌，投資者對上市公司的信息公開越來越關注。納斯達克上市的公司在通過有關報刊資料向社會披露有關資料信息前，必須先向監管部門報告，暫停交易。時間通常是在信息網上發布以后的30分鐘，以使信息在公眾之間得到充分傳遞；我國創業板也規定除上市公司擬披露的信息存在不確定性、屬于臨時性商業秘密或者深交所認可的一些特殊情形外，都必須真實、準確、完整地披露所有對公司股票及其衍生品種交易價格可能產生較大影響的信息，并保證所披露的信息不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。

（二）信息披露的渠道比較

上市公司信息披露的渠道多種多樣，海外證券市場規定上市公司可以選擇通過報紙、雜志等公開出版物或其電視傳媒以及互聯網來公布信息。通過各種傳播渠道，保證社會公眾可以通過自己最為方便的途徑來獲得新聞資訊，有效防止投資者由于信息的滯后而做出錯誤決策，或因為信息的不對稱喪失競爭的機會。

我國創業板信息披露制度中，考慮到成本和投資者的閱讀習慣，證監會要求上市公司披露定期報告和臨時報告的兩個途徑：一是信息經深交所登記后應當在中國證監會指定網站和公司網站上披露；二是定期報告摘要還應當在中國證監會指定報刊上披露。

（三）信息披露的側重面比較

納斯達克市場的監管主要針對上市公司披露信息的準確性和完整性。SEC要求公司季度報告和年度報告中必須包括企業真實經營狀況、財務資料摘要、股東和經理的收入等重要的14項內容，部分內容在我國創業板市場是不需要披露的。

我國創業板在信息披露方面的監管重點是及時和公平。《深圳證券交易所創業板股票上市規則》中還特別對及時和公平進行了詳細定義，目的就是要維持資本市場有序健康發展，凈化市場投資氛圍，降低市場的投資風險。

五、我國創業板信息披露制度的完善

根據中外創業板信息披露比較，我們可以借鑒國外成熟資本市場的經驗，結合自身優點，揚長避短，完善我國創業板上市公司信息披露制度。例如，在信息披露上借鑒NASDAQ，除提供年報、季報和即時報告外還要提供要求的其他報告。當證券發行人公開發行的證券數量增加或減少5％以上時，或名稱改變等情況時必須在10天內提交報告。

此外，借鑒AIM完備的保薦制度。保薦人既可以起到培訓上市公司治理的作用，又可以起到信息披露輔導的作用，其進行的審慎調查是創業板上市審核的重要內容；上市后還具有持續輔導的義務，貫穿于創業板上市的全過程中，具有重要意義。創業板市場的中介機構還包括會計師事務所、律師事務所等，創業板市場應吸取主板市場的教訓，進一步規范中介機構的行為，使不規范的中介機構自動淘汰出局。

在信息披露系統上，美國的EDGAR系統從1996年即全面投入使用，對美國信息披露的電子化、提高信息披露的效率以及提供監管的效率起到了至關重要的作用。我國還沒有這樣的信息披露的電子系統，各種文件的審核還依賴紙質文件的傳遞。我國可以加強對信息披露網絡的建設，加速信息披露的電子化，提高信息披露的效率，在投資者利益保護和信息披露效率之間尋求一個最優點。