“鴿派”耶倫新挑戰

廖宗魁

美聯儲將迎來歷史上首位女主席，她“鴿派”的主張可能會使美聯儲寬松政策退出延后，美聯儲的溝通策略有望更加透明，而且她對財政政策和房市的重視可能會成為未來美聯儲政策中的兩個重要變量。

下一任美聯儲主席之爭終于落下帷幕，美國總統奧巴馬正式提名67歲的現任美聯儲副主席耶倫（Janet Louise Yellen）為伯南克的繼任者，“她是美國最重要的經濟學家和決策者之一，她對市場和經濟的運轉具有敏銳的理解。”雖然提名還需要經過參議院的確認，由于參議院為民主黨所把持，估計順利通過提名不會有太大問題。耶倫將于2014年1月成為美聯儲歷史上第一位女主席，也將是美聯儲歷史上第一個由副主席榮升為主席的人。

奧巴馬的提名透露出一個清晰的信號，他希望美聯儲支持就業和經濟復蘇的政策能夠得以延續，更好地保證美聯儲政策的過渡。

伯南克以大蕭條的研究而聞名，在金融危機后力推前所未有的超級寬松政策，使美國經濟避免了更深的衰退。而耶倫則是以失業的研究而著稱，對失業率依然高企的美國而言，無疑是較好的美聯儲主席人選安排。耶倫長期在美聯儲工作，2010年以來一直協助伯南克，對金融危機以來的貨幣政策創新了如指掌；而且美聯儲內部的溝通委員會就由耶倫領導，對近年來美聯儲實施的前瞻性引導政策影響極大。

耶倫普遍被認為是“鴿派”，她堅定支持美聯儲應該采取積極的行動來改善經濟和就業，這可能會導致美聯儲寬松政策的退出比預想的時間要晚。最新公布的美聯儲9月會議紀要顯示，大多數美聯儲官員預計2014年結束購債計劃。同時，耶倫也非常重視財政政策和房市在經濟復蘇中的作用。也就是說，一旦耶倫掌舵美聯儲，美國的貨幣政策在提振房地產市場和對沖財政緊縮方面可能發揮更大的作用。

耶倫接替伯南克，對美聯儲政策的穩定過渡將是有利的。未來，擺在耶倫面前的除了高企的失業率問題外，美聯儲能否從超級寬松的政策中全身而退是更為棘手的難題。

學界口碑好 以失業研究而著稱

與伯南克類似，耶倫也具有濃厚學院派背景。之前耶倫除了在學校任教，更多的就是在美聯儲任職。

耶倫曾于1994年至1997年任職美國聯邦儲備委員會委員，1997年至1999年，任職美國總統經濟顧問委員會主席，2004年成為舊金山聯邦儲備銀行行長，于2009年輪任聯邦公開市場委員會（FOMC）委員，并在2010年成為美聯儲副主席。

耶倫可謂是師出名門，她1971年在耶魯大學獲得博士學位，其博士論文的指導老師是諾貝爾經濟學獎獲得者托賓（James Tobin）。另一位諾貝爾經濟學獎得主斯蒂格利茨也是她的老師。在此次美聯儲主席之爭中，斯蒂格利茨就公開表示了對耶倫的支持，“耶倫是我47年教學生涯中最好的學生之一。”

耶倫在學界的口碑極好，此前200多名經濟學家聯合發表公開信，希望奧巴馬任命耶倫接任伯南克的主席之位。

耶倫的主要研究方向是：失業的原因、機制和影響。而耶倫的丈夫阿克洛夫（George Arthur Akerlof）也是一位勞動力市場的專家，并因此而獲得諾貝爾經濟學獎。他們的精美合作集中體現在對就業問題的研究，在《勞動市場的效率工資模型》（Efficiency Wage Models of the Labor Market）一書中，阿克洛夫和耶倫探討了為什么在勞動市場均衡（供求相等）的情況下，雇主寧愿在市場出清工資之上支付雇員報酬，從而解釋了非自愿失業。

從近期的發言中，我們也可以看到，耶倫堅定的支持美聯儲應該采取措施應對高企的失業率。在2月份題為“A painfully slow recovery for Americas workers -causes， implications and the Federal Reserves response”的發言中，耶倫總結了金融危機以來美國失業問題的成因和含義，她認為，“需求的周期性短缺是導致目前美國失業率高企的主要原因，目前美國勞動力市場機制中存在的問題也可能隨著經濟的改善而得到持續的修復。”這意味著，美聯儲的政策對于就業的恢復是有效的，也應該積極的為就業的改善做出努力。

目前美國失業率仍高達7.3%，雖然比金融危機時10%的高點有所下降，但比正常的失業水平仍有較大的距離。

對房市和財政政策尤為關注

溝通策略的先行者

耶倫對此次金融危機后美國經濟的復蘇也有深刻的總結，為什么復蘇比以往要慢，高失業持續的時間比以往也更長呢？

耶倫認為，其中一個重要的原因在于財政政策。“歷史的經驗顯示，財政政策常常能夠幫助經濟復蘇，而且在一定程度上是自動的。”當經濟衰退時，稅收會隨著收入的下降而自動減少，而且政府的支出也會自動的相應增加。在1981-1982年的衰退中，財政政策在隨后的三年里平均每年貢獻了1個百分點左右的經濟增長。

“但是，在本輪經濟復蘇當中，財政政策起到的作用要弱得多。在危機結束的頭一年里，財政政策對經濟的支持作用大致與過往的情形類似。但在隨后的日子里，財政政策不僅沒有對經濟做出正的貢獻，反而限制了經濟的復蘇。”

耶倫的這一觀點，與過去一兩年美聯儲的政策是一致的。2012年底，當“財政懸崖”逼近的時候，美聯儲毅然推出的QE3，實際上就是對財政政策的負面效應進行對沖。在9月18日的美聯儲會議上，伯南克著重強調了未來的債務上限和政府關門風險，成為QE3退出延后的重要理由之一。

由此可見，在耶倫執掌美聯儲以后，仍然會延續對財政政策負面影響的關注。這也非常符合奧巴馬的利益，相當于美聯儲給了奧巴馬一個堅強的后盾，使得民主黨在與共和黨的政治博弈中處于更為有利的位置。

另外，耶倫還認為房市的低迷也是此次復蘇比以往差的一個關鍵原因。“在之前的衰退隨后的兩年里，房地產投資大約增加0.5個百分點的GDP增長。而此次復蘇中，房地產投資對增長的凈貢獻則要小得多。”

可以說，過去美聯儲的寬松政策一部分就是直指房市。9月18日的美聯儲會議也把房市的風險作為QE3退出延后的核心理由，伯南克指出，“我們需要觀察更高的利率對經濟的影響，尤其是抵押貸款利率的上升對房屋市場的影響。”

2013年以來，美國房市持續恢復，7月份標準普爾-CS20個大中城市房價指數已經上升到162.5，是2008年9月份以來的最高水平，而且3月份以來房價同比持續維持兩位數的增長。

耶倫還是美聯儲溝通策略的先行者，她領導的美聯儲內部的溝通委員會對近年實施的前瞻性指引的影響和貢獻都很大。除了實施超級寬松的貨幣政策外，近年來美聯儲還不斷加強對預期的前瞻性引導，從此前的“時間指引”轉變為目前的“門檻引導”。

9月美聯儲爽約市場預期，不少專家認為是美聯儲的溝通策略出現了問題，美聯儲的信譽將受損。這對美聯儲的溝通策略提出了更高的要求，未來耶倫主導的美聯儲有望在政策透明性上進一步加強和完善。