環保產業企業投融資體制下的資本結構優化

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（東北農業大學 黑龍江哈爾濱 150030）

2 010年10月，國務院頒布的《加快培育和發展戰略性新興產業的決定》中，將節能環保產業列為七大戰略性新興產業之首。環保產業對于解決環境與經濟發展的矛盾、改善環境以及解決環境問題至關重要，是實現經濟、社會、環境可持續發展的必由之路。因此研究環保產業企業生存與發展的根本——資本結構具有重要的意義。而環保產業企業資本結構是其投融資機制的客觀體現，因此，優化資本結構關鍵在于完善環保產業企業的投融資機制。

一、相關概念簡述

（一）環保產業的內涵及其特點。環保產業是國民經濟中以防治環境污染、改善生態環境、保護自然資源為目的進行技術開發、產品生產、專業流通、資源利用、環保服務和工程承包等活動的總稱。環保產業就其內涵而言，可從廣義與狹義兩個角度釋義。狹義的環保產業是指為環境污染控制與減排、污染治理和廢物處理等方面提供產品和服務的行業；但從廣義上講，環保產業還包括環保產品生產、環境保護服務、資源綜合利用、自然生態保護、潔凈技術和產品等領域。隨著社會的進步、人們環境意識的提高、消費觀念的更新、對環境功能認識的深入，廣義的環保產業體系將越來越為人們所接受。環保產業本身具有獨特的雙重性質，一方面具有為社會公眾服務的公益性，另一方面又有可以通過競爭、運營獲得經濟收益的性質。那么兼具獨特的兩面性的環保項目，其效益評價具有特殊性和復雜性，主要表現在：社會效益高于經濟效益、間接效益大于直接效益、長期效益重于短期效益三個方面。

（二）環保產業投融資的概念及內涵。環保產業投融資是指社會各有關投資主體通過各種渠道或以各種形式，將資金投入防治環境污染、改善生態環境、保護自然生態環境與進行技術開發、產品生產、商業流通、資源利用、環保服務、工程承包等環境保護領域（投資客體）（投資目的）的行為活動（投資方式）。由其定義可以看出，環保產業投融資應該包括“環保產業融資”和“環保產業投資”兩個方面。環保產業融資是指各有關投資主體通過各種途徑從社會各方面籌集資金以發展環保產業、保護環境的行為和過程。環保產業投資主要包括防止環境污染，改善生態環境，環保設備、機械的產品生產以及有關資源利用和環保服務等方面。對“環保產業融資”和“環保產業投資”的研究，我們不僅要從這兩個角度著手，還要對這兩者之間的聯系、作用加以分析，才能對其進行全面、整體的把握，更好對其加以探討。

二、環保產業資本結構的總體現狀及成因分析

（一）資本結構的總體現狀。本文從資產負債率總體水平、負債結構兩個方面來描述我國環保產業企業上市公司的資本結構現狀，并對其原因進行分析。選擇數據的依據：（1）選擇2009年12月31日以前上市的公司，保證公司上市3年以上，剔除掉002573國電清新等24家在2010年及以后上市的環保企業；（2）選取發行A股上市的環保企業以確保樣本數據間的可比性；（3）剔除ST類上市公司以保證結果的有效性。本文以2010-2012三年的數據為分析時段，由于2012年的年報還未公布，故用2012年第三季度報表的數據來代替年報值。因此選擇2009年以前上市的環保產業上市公司（數據來自銳思金融研究數據庫www.resset.cn）的年報，最后得到各年的有效樣本分別為22個，見表1。

表1 環保產業上市公司樣本

表2 環保產業上市公司資產負債率指標描述

表3 環保產業上市公司流動負債、長期負債均值

1.資產負債率穩中有升。根據現代資本結構優化理論，在公司負債不超過一定點時，高負債的公司因能獲得所得稅抵減和杠桿利益，從而比無債或低債的公司的企業價值高。因此，公司在經營狀況好時，應多負債以降低加權平均資本成本，提高公司的市場價值。從表2的統計數據中發現，2010-2012年資產負債率均值分別為45.91%，49.19%，52.27%，呈現一定的上升趨勢，且最小值和最大值都呈現出逐年上升的趨勢。隨著國家對環保產業扶持力度的加大，環保產業企業的規模迅速擴張，企業需要更多的資金來擴充自己的實力。把企業做大做強，僅僅依靠內源融資是遠遠不夠的，加上近些年來，對企業進行配股的限制的增加，使得銀行貸款成為這些企業的主要融資渠道，因此環保產業上市公司的資產負債率在不斷的上升。雖然環保產業上市公司資產負債率呈上升趨勢，但總體偏低，還有一定的上漲空間。我國環保產業上市公司2010年平均負債率只有45.91%，明顯低于同年工業企業、制造行業的平均負債率。

2.負債結構不合理。隨著環保產業工業經濟增長方式的轉變，環保產業用途的擴展，使環保產業迅速發展起來，其資金需求缺口也越來越大。而長期負債相比較短期負債不僅可以滿足企業快速發展的要求，也不會給企業帶來巨大償付壓力。從表3分析我國環保上市公司負債結構可以發現，環保產業上市公司2010-2012年長期負債占總資產的比例分別為10.25%，11.58%，11.89%，呈現一定的上升趨勢；2010-2012年流動負債占總資產的比例從37.61%上升到 40.02%；而流動負債占總負債的比例三年分別為79.85%，80.61%，81.55%，流動負債在總負債中占的比例遠遠高于長期負債占總負債的比例。這些數據顯示幾年來環保上市公司的長期負債有逐年上升的趨勢，但是流動負債的比率還是明顯高于長期負債的比率，這樣會增加環保上市公司的信用風險。數據顯示，環保產業上市公司進行債務融資時，相比較長期負債更偏好短期債務融資。

（二）資本結構現狀的成因分析。造成我國環保產業企業的資本結構不合理的原因在于環保產業投融資機制的不完善，具體可從以下三個層面來進行原因分析。

1.政府層面。我國的政策法規不完善，對吸引社會資本的進入還缺乏吸引力。各項數據顯示，環保投資總量相對不足，我國需要更多的環保投資。依靠政府來滿足投資的思想很嚴重，環保產業70%以上的資金由政府或者公共部門投入，環保投資的主渠道仍是政府預算資金和預算外資金。由于沒有形成社會公眾參與環境保護的籌資機制，數額巨大的民間資本游離在外。

2.資本市場層面。從直接融資角度來看，我國還沒有建立起一個有效的債券市場和債券等級評估體系，債券品種單一，債券市場極不發達。由于受到企業發行債券的條件苛刻而單一的限制，我國環保產業從債券市場融資主要限于政府發行的國債，很少利用發行企業債券的形式進行融資。我國債券市場的發展長期滯后于股票市場的發展，環保產業在資本市場上的融資限于股票融資，其結果表現為企業資本結構的不合理。環保產業上市公司利用向銀行短期借款的融資方式來滿足長期資金的需求，因為獲得長期貸款的條件要比短期貸款的條件苛刻。由于融資渠道不暢，我國環保產業融資面臨“資本缺口”和“債務融資缺口”，從而導致我國環保產業企業資本結構的不合理。

3.投融資模式層面。現階段環保產業發展受限，一部分原因在于其陳舊的投融資模式。傳統的投融資模式，其投資主體主要是政府或是公眾部門，資金來源主要是財政撥款和銀行貸款，存在投資主體單一、融資渠道狹窄、投資量不足等問題，造成環保產業企業的資本結構不合理，嚴重限制了環保產業的快速發展。由于環保產業投融資模式的創新關鍵在于將其商業化，改變原有的“計劃性”，三大主體——政府、企業和社會公眾都積極的參與到環保產業的發展中，為一個共同的目標緊密的聯系在一起。

三、環保產業資本結構的優化對策

企業資本結構的優化從根本上需要完善投融資機制，而完善投融資機制達到優化資本結構的目的，主要從企業自身、資本市場、政府、投融資模式四個角度來采取相關的對策。具體可從以下幾個方面來考慮：

（一）完善投融資環境的宏觀政策以優化資本結構。政府需要建立一套完善的財稅體系，發揮其系統性的主導作用，以保證正常的市場經濟秩序，提高資源的配置效率，來保證環保產業的健康和快速發展。政府應當建立和完善有關環保產業壟斷與競爭的法規，形成一套行之有效的進入機制，以確保環保產業的合法、公平、有效競爭，提高產業的績效。為了防止因投資過多（過少）或產出過多（過少）而造成的價格波動、資源浪費或有效供給不足，政府需要采取數量規制以達到對投資的數量和產品的數量宏觀上的調控。為保證環境服務數量和質量，政府需要建立服務規制以促進環保產品和服務質量的改善。從資源有效配置和服務的公平供給出發，政府需要對產業價格體系和價格水平進行規制。政府需要建立有關生產設備和服務設備進行的以一定的標準體系和審核制度為基礎的規制。此外，還需要完善和健全公司退市和破產制度以促使上市公司樹立風險意識、提高公司業績；完善環保披露制度環境與實施機制，建立有效的環保披露實施機制以降低環保非對稱所造成的投融資交易困難，提高金融市場運行效率，保證資本結構優化；加快我國銀行體系的改革，逐步放開銀行貸款利率，以促進債券融資的順利進行，從而達到優化資本結構的目標。

（二）加強資本市場的建設以優化資本結構。我國的環保產業發展迅速，已成為經濟發展的主導產業，其投融資需求也越來越大，需要獲得資本市場的大力支持，資本市場是環保產業發展壯大的助推器。而債券市場相比較銀行貸款更具優勢。作為債務融資工具，屬于直接融資范疇，是一種規范化的合約，因為不僅要接受政府監督，還要接受公眾監督，其約束力相對較強；兩者在募集方式與籌資成本也與銀行貸款不同，使得前者對經理人員的約束強于后者。選擇公司債券替代銀行貸款來優化其資本結構是理性的。所以，我國需要加強債券市場的發展，放松對公司債券發行的額度限制、放寬對公司債券的利率約束、降低債券市場的交易成本、建立投資公司債券的風險轉移機制、硬化銀行信貸資金約束以激發企業債券融資需求。除此之外，發展企業債券市場，還應該考慮擴寬其融資渠道、強化企業信用評定、規范企業償債行為，并積極尋求利用衍生金融工具等措施來推進企業債券。除了大力發展債券市場之外，通過逐步改革股票、其他證券品種發行的計劃控制狀態以及其他籌集資金的金融工具來優化環保產業的資本結構。

（三）改進投融資決策以優化資本結構。環保產業上市公司的融資方式有內源融資和外源融資。企業內部融資是企業資金的一個經常的有效的來源。內部融資構成主要由兩部分組成：一是企業留存收益；二是企業計提折舊時從銷售收入中轉化新增的貨幣資金。其中外源融資有發行股票、債券融資、銀行借款、融資租賃、利用外資以及項目融資等。環保產業企業應根據自身的需求，選擇能優化企業資本結構，提升企業價值的融資方式。企業保持一定的自有資金，會起到對風險損失的緩沖和保障企業安全的作用。為確保企業資產負債結構合理，則必須保持企業自有資本和借入資本的合理比例。當然企業融資結構可能發生變化，因為影響融資的因素發生變化。如企業可以利用短期負債與長期負債進行期限搭配、利率搭配，優化債務結構，減少償債危機發生的可能性；利用債券的兌換條款，在債券到期前，若市場利率降低，借入利率較低的債務，提前償還原有高利率的債券本息，從而節約利息支出，降低了企業的財務風險。通過融資決策，選擇合適的融資方式以達到優化企業資本結構的目的。

（四）創新投融資模式以優化資本結構。創新投融資模式主要有：1.建立環保產業基金。數據顯示我國的環保產業資本投入量少，且大部分都是政府投資，社會大量的民間游資又處于閑置狀態。發展和建立環保產業基金能實現金融資本和產業資本的有機融合，促進我國環保產業的升級和產業結構的調整。2.發行環保彩票。通過發行彩票可以從社會無償籌集所需的資金，我們將其用于治理江河污染、空氣污染、工業污染等，有利于改善環境，從而形成很好的社會正面效應，這也有利于環保彩票進一步的從社會中籌集資金。3.排污許可證交易。將環境資源轉化為商品并將其納入市場機制的一種控制環境污染有效的經濟手段即排污許可證交易制度。排污許可證交易的有效推廣，不僅有利于環保產業解決資金方面的難題，還有利于改善環境質量。4.國際市場融資。分為國際間的直接融資和間接融資。國際直接融資要按照國家產業導向目錄的要求，開放市場，創造平等競爭的條件，吸引外商投資企業進入我國投資設廠，引進先進環保技術并生產優質的環保產品，和我國一起參與環境污染治理。國際間融資則需要充分利用國際信貸市場，爭取政府間貸款、國際金融機構貸款及國際銀行組織的專項貸款，此外可以進入國際證券市場，利用債券、股票等金融工具籌措大量其他國家的資金，為環保提供金融支持，促進我國環保產業的健康穩定發展。