“三元悖論”下的人民幣匯率制度再選擇

“三元悖論”理論作為經典的金融理論，反映了開放經濟條件下匯率穩定性、資本自由流動性和貨幣政策獨立性三者不可兼得的矛盾，是選擇匯率制度重要理論。該理論對于我國現行匯率制度改革提供了重要的理論基礎。

一、現行人民幣匯率形成機制的缺陷分析

從2005 年匯率制度改革實行與市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度以來，我國經常賬戶和資本金融賬戶依然保持雙順差格局，國際收支順差持續擴大，外匯儲備逐年增長。由此導致的后果是，一方面基礎貨幣投放中，外匯占款不斷增加；另一方面，西方國家不斷就匯率問題向中國施壓，要求中國進一步向“以市場為導向的匯率”機制過渡。

1.“三元悖論”中三邊的選擇

根據克魯格曼的“三元悖論”理論，在開放經濟的條件下，試圖維持固定匯率制，則貨幣政策具有內生性，亦即無法堅持獨立的貨幣政策?，F階段我國經常項目已經放開，資本項目也在逐步放開中，這將導致本外幣的融通和國際資本的流出更加頻繁。根據“三元悖論”，在資本項目開放和匯率穩定的同時，追求貨幣政策的有效性是不現實的。隨著人民幣資本項目逐步開放以及利率市場化改革的推進，人民幣匯率缺乏彈性將越來越制約貨幣政策的獨立性。

2.我國匯率制度離真正的“管理浮動”尚有差距

從形式上看，我國匯率制度屬于浮動匯率制度，它增加了美元以及其他非美元貨幣匯率的浮動幅度。但由于在我國的對外貿易中，對美貿易所占的比重最大，因此，盡管形式上是參考一籃子貨幣，不再單一盯住美元，實際上是“參考美元為主的軟盯住匯率制度”，它更接近于固定匯率制度。匯率制度和匯率機制是同一事物的兩個不同層面，有何種匯率形成機制就有何種匯率制度。

二、我國經濟的三元分析

（一）資本自由流動狀況分析

目前我國經常項下已經實現了可兌換，與此同時，我國資本賬戶的開放也在積極有序的推進。目前看來，我國總體上已經初步實現跨境資本雙向流動的格局，這主要表現在三個方面：1.資本輸入、輸出總體規模逐年增大。2.資本輸入、輸出渠道逐漸多元化。3.隱形資本流動規模很大。

（二） 貨幣政策工具有效性分析

由于我國的匯率制度是有管理的浮動匯率制度，匯率在央行的控制下，對于外匯增加而導致的基礎貨幣投放，央行可以通過在公開市場上發行央票的方式回籠資金。我國的資本賬戶還不完全開放，短期資本的進出還受控制，使得央行完全能夠控制市場上的基礎貨幣投放量，從而就保證了在經常賬戶和資本賬戶雙順差的情況下，貨幣政策目標的實現。

三、基于“三元悖論”的我國匯率制度再選擇

（一）我國1994 年至2005 年的宏觀經濟政策實踐證明了“三元悖論”中“貨幣政策獨立+ 固定匯率+ 限制資本流動”組合的無效性。我國在1994 年匯率并軌后，對外宣稱匯率是以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度，但實際運行的是盯住美元的匯率制度。而2002 年我國經濟處于上行階段，從宏觀上要求從緊的貨幣政策，從而導致了引發市場流動性泛濫的固定匯率制度與從緊的貨幣政策之間的矛盾。

（二）2005 年7 月的匯改實現了較為靈活的匯率制度，并將進一步增強匯率彈性和逐步放開資本流動限制，實行“貨幣政策獨立+ 有限制的資本流動+ 有管理的浮動匯率”這一過渡性政策組合。匯率彈性的進一步增強以釋放出貨幣政策的自主操作空間則要求我們實施有管理的浮動匯率制度。