本刊執行總編朱敏對話經濟學家左小蕾：中國經濟升級版新動力

文昌

中國新一屆政府提出“打造中國經濟升級版”的戰略目標，舉國關注，全球矚目。世界第二大經濟體，最大的出口國，最大的外匯儲備國，對世界經濟增長的貢獻率超過20%……站在更高的平臺上，如何繼續保持經濟長期平穩增長，如何化解潛在的系統性風險，如何實現居民收入與經濟同步增長，如何突破日益趨緊的資源和環境壓力？

在談到中國經濟升級版的增長動力時，仍有學者強調，當下還是依靠投資拉動。不少地方政府，更是理直氣壯提出了大投資大發展的口號。應該說，GDP增長依靠三大驅動力，投資、消費和進出口增長，投資需求是三大有效需求之一，任何經濟體包括中國，保證經濟增長的投資增長都是必須的。

但在經濟學家左小蕾看來，在當下國內經濟強調轉型的階段，“依靠投資拉動”的意思是，推動向消費需求增長為主轉變是需要一個過程的；一些必要的相匹配的制度，包括收入分配制度的改革，社會保障體制的改革以及財政支出結構的改革等等的變革同步推進也需要時間來完成。

謹防粗放式投資阻礙轉型

朱敏：前三十年中國平均經濟增長是9.9%，前十年平均增長是10.7%，2012年的經濟增長水平是7.8%。由此，大家認為中國經濟大幅度下滑，中國經濟硬著陸可能性非常大。對此您怎么看？

左小蕾：中國經濟根本不存在硬著陸的問題。只是人們的思維停留在高增長的偏好上，不能接受中國經濟正常放緩的事實。從目前公布的經濟數據來看，中國經濟已經實現了軟著陸。當前市場討論最多的，其實是中國經濟轉型的問題。

朱敏：過去我們講經濟結構調整，用到是“轉型”二字，現在新一屆政府提出要打造中國經濟升級版，強調的是“升級”二字。轉型或升級的動力何在？有學者認為，還要依靠投資拉動，是這樣嗎？

左小蕾：在短期內，GDP增長結構中仍然是投資占主要部分，但不是為了過高的GDP增長盲目地增加投資規模，更不是通過投資達到“大上快上”的目的。把“依靠投資拉動”解釋為“大投資”是與轉型戰略格格不入的。如果大力推動盲目的“大投資”，會成為轉型和升級的阻力。粗放式的“大投資大發展”的增長階段已經過去，增長方式到了需要脫胎換骨的時候了。

朱敏：您的意思是，既要讓投資在經濟中仍然占主要比例，同時要避免投資的粗放式并與轉型保持一致。但這就必須清楚回答三個問題：投資什么、誰是投資主體、錢從哪里來？

左小蕾：是的。對于“投資什么”的問題，我想有幾種“投資”行為是需要改變的。首先我們注意到，危機之前的2007年銀行新增貸款4萬億，占社會融資總額的95%以上，經濟增長14.2%。這說明有效投資需求旺盛，經濟活躍資金周轉迅速，乘數效應顯著。2012年經濟增長7.8%，銀行新增信貸8.2萬億，社會融資總額15萬億。兩倍與經濟增長的融資，顯示有效投資需求缺乏，投資效率很低。未來經濟增長依靠投資拉動的投資，不能延續這種依靠信貸堆砌資金泛濫的增長。

其次，近年來經濟增長都在10%以內，但銀行業一直保持30%～40%甚至更高的利潤增長。這樣高于經濟增長數倍的利潤增長，很難解釋為實體領域和企業從銀行融資后的投資回報。也就是銀行業數倍于經濟增長的高回報的巨大的新增信貸規模，并未全部流入有效投資需求領域。在銀行利差收益為主的經營模式下，銀行有很大的動力擴大以獲取高利差收益為目標的信貸規模，而不管是否存在大量有效投資需求。隨著利率市場化的進一步深入，以及政府融資平臺的風險增大，銀行業這種“粗放式”的毫無顧忌的擴大信貸規模，支持不可能獲取高利潤回報的政府平臺或者“公司化”的政府平臺的“大投資”，或者支持其他并未產生真實回報的無效“融資”和“投資”活動正在累積很大的風險。

另外，業內相關人士告知，一些產業產能過剩嚴重。被舉例的行業首推鋼鐵行業。目前鋼鐵行業9億噸產能只有前3億噸是賺錢的，巨大的過剩產能導致鋼鐵價格不斷下跌。另一例子是房地產行業。幾年的調控房地產投資從不合理的高于20%的平均投資增長近一倍的37%增長下降到22%的合理增長。

朱敏：看來，未來占經濟增長主要比例的投資增長，不可能依靠恢復那些過剩產能和房地產的高投資來實現。

左小蕾：未來的投資不能靠貨幣幻覺；不能靠銀行以盈利為目標擴大的信貸規模虛擬的投資需求；不能投資已經過剩產能和資產價格泡沫的行業。經濟增長依靠投資拉動，必須靠有效投資需求拉動。

有效投資主體及其渠道

朱敏：既然“經濟增長依靠投資拉動，必須靠有效投資需求拉動”，那么，有效投資需求，有怎樣的標準或定義？

左小蕾：有效投資需求的定義，就是一部分當期能夠實現10%左右的社會平均資本收益率的投資。比如，當期必要的生產生活資料的投資；滿足一般衣食住行的投資等等。另一部分是具有未來成長收益的投資。比如中西部基礎設施、城市軌道交通、新興戰略產業的技術研發，農業水利建設；環境的治理；城鄉飲水質量的改善；諸多領域的服務業，等等。后一部分投資一定要尊重產業和經濟發展規律，切不可再犯太陽能風能盲目擴大產能的無效投資的錯誤，使所謂清潔能源產業戰略還未開始就陷入危機。國內有很大的潛在有效投資需求，特別是一些體制性的改革同步以后，制度紅利將釋放更多的投資機會。

朱敏：剛才您已經回答了投資什么的問題，第二個需要回答的問題是：誰來投資？

左小蕾：經濟學理論認為，政府過度的投資會對私人投資產生擠出效應，而且政府投資的效率較低導致資源不能優化配置。實踐中政府投資包括很多國有企業的投資確實存在既不公平也沒有效率的問題。如何使民營企業和民間投資成為競爭領域的投資和運營的主體，是中國實現經濟有效率的增長不能回避的問題，是推動中國經濟進一步市場化發展的關鍵，也是經濟體制改革必須面對的問題。政府的投資應該集中在一些公共事業領域。

朱敏：第三個需要回答的是錢從哪里來，也就是投資渠道的問題。

左小蕾：如果以民營企業的投資為主，民間資金的各種社會融資模式是資金提供的主要方式。民間資金規模巨大。從總量上看，居民存款余額從2007年的14萬億增加到2012年的41萬億，5年增加了27萬億，三倍于過去幾十年的增長。從微觀層面看，民間小額信貸公司已經超過6千家；實際從事信貸的擔保公司超過萬家，股權投資基金也以萬家計算，還有大大小小的投資公司不計其數，這些投資機構的資金總量應該是數萬億甚至以十數萬億計。給民間資金在競爭性行業中更大的投資空間，引導民營企業善用巨額資金，實體經濟的任何規模投資都不缺錢。

朱敏：但如果引導不當，會導致什么樣的后果？

左小蕾：逐利性極強的民間資金大規模進行“錢”賺“錢”的影子銀行的活動，可能引發某種程度的金融危機，這并非危言聳聽之詞。對此我們一會單獨分析。

朱敏：好的，您先接著前面的說。不妨把誰來投資的問題聊完，當前國內還有哪些有效投資的渠道？

左小蕾：政府投資的公用事業，包括像鐵路、城市軌道交通、供水供電，污水處理等等過去都屬于自然壟斷的行業，也可以通過合理的定價和制度規范管理吸引民間資金參與。在未來財政收入不可能大幅增長、支出結構更多向民生領域調整和政府投資預算減少的情況下，要避免政府公共投資依靠銀行融資帶來的金融風險，設計必要的吸引民間資金投資的制度安排是非常必要的。實際上只要對曾經操作過的一些制度進行必要的調整和改進，變靜態安排為更動態的安排，BOT、BT等一些引進私人資本參與公用事業建設的基本模式還是可以借鑒的。

銀行信貸融資雖然已經從過去占95%以上的社會融資總額比例降至60%左右，但仍然是最重要的投資資金來源。銀行仍然是居民和企業儲蓄的主要機構，銀行資金規模巨大。如果銀行信貸結構進一步優化配置，將對有效投資需求增長乃至對經濟增長都舉足輕重。

證券市場的股權債權融資是儲蓄轉化為投資的最直接的渠道，而且未來企業融資一定會逐漸以直接融資為主。不過股權債權融資是長期融資行為，企業短期運營資金不能通過證券市場籌措。不具成長性的創新和創業企業也不合適通過證券市場獲取初期的發展資金。成熟的專業的多層次的融資體系，包括天使、風投、股權投資基金的投資資金，是支持初期創新型創業型企業的合適的資金來源。

影子銀行風險警笛已鳴響

朱敏：當下國內影子銀行業務已如火如荼，衍生品也在加速發展，在“道高一尺、魔高一丈”的金融世界，監管面對的挑戰前所未有。

左小蕾：是的。改革開放以來，中國受到兩次外部危機的沖擊，一次是1997年的亞洲經濟危機；另一次是2008年開始的美國金融危機以及引發的歐債危機，至今尚未有過內部風險引發的危機。雖然人們認為國內金融服務遠不盡如人意，但實際上其風險積累已經到了不得不警惕的程度，比如你所說的影子銀行風險。

朱敏：在中國，影子銀行的概念很雜，主要表現為銀行體系以外的金融中介活動。中國的影子銀行是2008年危機以后的產物，僅僅幾年時間，風險究竟有多大？

左小蕾：影子銀行引發的風險，首先是系統風險，但影子銀行業務的參與主體，基本上并沒有意識到、也可能是刻意忽視其自身就是一個系統風險的制造者。特別是銀行方面，每個銀行都認為自己風險可控；監管部門發布的數據也認為各銀行風險監管指標在可控之內。

而2008年的美國金融危機恰恰就是影子銀行制造的系統風險引發的。危機前，每個影子銀行不但一般意義上自我認定其風險是可控的，而且每個公司的風險控制部門都在計算VAR（Value at Risk），即資產配置下每天最大的虧損值，確認在1%或者5%的置信區間之內。直至危機爆發前夕，每個投資銀行的VAR值仍都被認為是風險可控的。

朱敏：其最大的問題何在？

左小蕾：這里最大的問題，就是銀行計算的只是各自所面對的非系統風險。殊不知，其發行交易的是通過衍生工具把公司和客戶資產打包配置的各種衍生品；所謂的“風險管理”并未消除風險，而是把風險“分散”到了市場各投資主體，實際上每一個衍生品都是在向市場釋放風險。如果每個公司都通過自我膨脹的衍生品的發行并推動衍生品交易價格上漲，不斷放大資金杠桿，向市場釋放新的風險，就會使累積的風險規模急速加劇，以致一發而不可收拾。

現在，國內所有的影子銀行都在樂此不疲地發展理財產品、表外投資，這與美國2001～2006年的金融情勢頗為相似，可能差別僅在于產品的復雜程度而已。實際上，這些理財產品向市場釋放的風險正在集聚。

朱敏：近期某銀行出現理財產品不能兌付的情況，看來，不能僅僅被視為個案。

左小蕾：其實，不知道風險有多大就是最大的風險。影子銀行之所以摧毀美國經濟，就因為投資銀行賣了多少CDO和CDS，連自己都說不清楚。現在國內投資銀行大量發出各種理財產品，也都不知道其確切的規模。據官方公開的相關數據綜合，國內影子銀行產品總量在17萬億元～19萬億元，已占GDP總量的三分之一。而2010年時任職銀監會首席顧問的沈聯濤先生估計，銀子銀行規模達到20萬億元；還有民間估計，可能是30萬億元。

更值得指出的是，影子銀行的市場呈現無序狀態。有報道顯示，銀行理財產品銷售人員，根本不知道產品的投資結構；理財產品的投資人，只關心收益率高于銀行同期存款利率而不問風險；而PTP（人人貸）系統中更是一片亂像，違規金融行為數目巨大。

金融創新應與監管創新同步

朱敏：難怪有一篇媒體報道的標題，尖銳地稱影子銀行為“一本不斷膨脹的糊涂賬”。

左小蕾：真可謂入木三分。而且，弱化貨幣政策的宏觀調控作用，調控風險增大。在利率并未完全市場化的情況下，銀行信貸額度的控制是流動性與實體經濟對接的主要環節和重要手段。但是2012年社會融資總額中，銀行信貸從91%下降到58%，影子銀行的信貸融資包括債權和股權融資，還有銀行表外的銀信合作理財產品，融資規模快速增長。限于統計慣例，民間非正規金融的融資可能還未計入社會融資總額。

朱敏：既然如此，為什么影子銀行還被稱為“銀行”？

左小蕾：最重要的原因是它具有銀行創造貨幣的行為功能。非銀行融資信貸的大幅增加，意味著信貸的大規模體外循環，這部分信貸完全不受央行控制，總量不受控制，乘數效應更不受控制，直接削弱了貨幣政策的宏觀調控能力。如果沒有相應的新的監管措施和新的貨幣工具，影子銀行就可能綁架貨幣政策，宏觀調控的風險將會增大。

朱敏：與此同時，金融市場的創新最近很活躍。那么在您看來，這些金融產品能夠完全算作創新嗎？

左小蕾：這些金融產品不能完全算作創新。所謂金融產品都是衍生工具，有兩個特點：

第一，活躍市場，活躍交易。換句話說，對衍生工具的投資不直接產生對實體經濟的支持作用。衍生的層次越多，離標的資產越遠，虛擬成分越大，除了創設者以外，其產品銷售人員也會越來越“不懂”。

第二，創造新的風險。任何金融新產品都與新的風險相伴而生，所謂分散風險，是把本身的風險分散到了市場投資者身上，而風險是不可能消失的。如果所有的金融機構都在大規模創新金融產品，大規模分散各自的風險，實際上是在創造一個誰都無法規避的市場系統風險。這就是華爾街各大投資銀行都有風險管理部門，每天都在嚴格計算公司各種資產配置下的最大虧損水平，似乎風險完全可控，但是最后都難逃厄運的原因。

金融產品，哪怕是最基本的資產證券化（MBS）的產品，也都很復雜，更不要說結構化和多層結構化產品。華爾街也曾強調“客戶第一，誠信第一”，但在利益驅動下，雷曼當年的“迷你”債券，打著“債券”旗號，實際上卻是個復雜的結構性產品。

朱敏：最后讓幾萬香港人蒙受了巨大損失。

左小蕾：華爾街危機凸顯了對復雜的金融產品監管不到位的問題。雖然新的監管規則對衍生產品提出了發行人必須持有5%的信用風險并且不能直接間接轉移這5%的自留的信用風險的規定，但這未必能真正防止衍生品復雜性對投資者和市場造成傷害。金融產品創新，必須與監管制度的創新同步。

土地流轉改革：城鎮化新探索

朱敏：在您近期言論中，有這樣一個觀點，指出“農村建設用地制度性改革，是中國農村改革的升級版，也是中國經濟升級版的抓手之一。而中國在土地制度變革與城鎮化發展的探索與創新，也將為發展中國家提供一種新的范式，更為發展經濟學貢獻新的思想。中國的企業和投資者要抓住土地制度改革釋放的戰略機遇”，這個論斷是如何得出的？

左小蕾：李克強總理4月3日主持召開本屆政府正式履新的國務院常務工作會議，部署現代農業綜合配套改革試驗。包括創新農業生產經營體制、深化土地管理制度改革、創新農村金融服務、健全農業科技創新和服務體系、創新農產品流通方式和流通業態、推進水利建設與管理體制改革、完善糧食主產區利益補償機制、整合涉農資金，把專項資金集中起來由試驗地區的地方政府統籌使用，以提高使用效益、加快城鄉一體化發展九項內容。

30年前，農村“包產到戶”成了中國改革開放的突破口，今天的九項任務預示中國經濟發展新版本將再次從農村“改天換地”破土。中國經濟發展被“逼”走上了城鄉土地“置換”的改革之路。這一土地改革新思路或將成為世界上在城鎮化過程中解決土地問題前無古人的案例。

朱敏：現代農業綜合配套改革試驗九項任務第二項提出“深化土地管理制度”。那么，究竟如何“深化”土地制度改革？

左小蕾：據人民網的報道，“深化”意味著將“實行支持現代農業發展的差別化用地管理政策。規范推進集體經營性建設用地流轉，逐步建立統一的城鄉建設用地市場。嚴格農村集體土地征收管理，完善節約集約用地管理制度，創新耕地保護機制。改善農村宅基地有序退出機制。”

“建設性用地流轉”，就是農村宅基地即所謂建設用地的使用權將被允許“轉讓”；“統一的城鄉建設用地市場”，就是十八億畝紅線不是簡單地不改變的農田耕種面積，而是全國范圍內的總量控制；“創新耕地保護機制”，就是農村宅基地可通過市場化方式轉換為城市周邊的建設用地。很清楚，如果土地制度有了這樣的深化改革，將突破中國經濟改革的多項瓶頸，釋放經濟持續發展的新動力。

朱敏：是否意味著，土地流傳將突破農民的收入瓶頸？

左小蕾：的確是這樣。30年前變集體生產為“包產到戶”的土地管理體制的大膽變革，開啟了市場經濟改革的大幕。但接下來的國企改革，對外開放、招商引資、世界制造業中心，以及20多年平均9%以上的增長，基本以城市為中心，改革紅利輻射農村非常不充分。即使進城打工的農民工，仍受到各種制度障礙，也沒能分享足夠的經濟成長。

城鄉二元化，最大是收入水平的“二元化”，造成生活方式的“二元化”，土地分割造成生產方式的“二元化”。中國要走出中等收入陷阱，首先是農民必須走出“低收入”陷阱。農村建設用地扭轉的基本思路，就是通過轉讓農民惟一的有使用權的“財產”——土地，使收入有顯著提高，農民將是土地扭轉的最大受益者。

走出中等收入陷阱的途徑

朱敏：傳統發展經濟學的思路是，先有城市發展和工業發展，然后反哺農村反哺農業。但全世界的實踐證明，如果沒有特別的制度安排，反哺和輻射不會必然發生，雖然城市和工業的發展曾犧牲農民和農村的利益。

左小蕾：所以，農村建設用地轉讓的資金，絕大部分將分別按照各自出讓土地的比例支付給農民。有經濟學家計算過，雖然不同的地方出讓資金可能高低不同，但因為城市商業用地和工業用地與農村建設用地的價格懸殊，農民都可一次性得到在現在生產力水平下農業生產收入水平數十年甚至一輩子的收益。土地轉讓，是目前讓農民進入中等收入的不二方式。可見，這是土地制度的改革，也是收入分配機制改革的一部分，更是中國走出中等收入陷阱的途徑、世界各國可能都不曾走過的必由之路。

朱敏：農村建設用地轉讓，能否解開城鎮化的土地瓶頸？

左小蕾：我認為能夠解開。安居工程、創造就業機會的工業和商業用地，都面對著城鎮土地的需求增長。在未來每年以1%的速度增長的城鎮化率過程中，合理比例的建設用地“置換”城鎮郊區和周邊的原來的農用地，將使整體土地資源通過市場化改革得到優化配置。

土地轉讓還將推進農業集約化、機械化和現代化進程，促使大規模整合土地和優化耕地成為可能，為“培育壯大股份合作社、專業合作社、龍頭企業、家庭農場、專業大戶等新型生產經營主體，發展多種形式的適度規模經營，引導和規范龍頭企業與農民股份合作社建立緊密型利益聯結機制”創造了基本條件。數億農村勞動力變成城市居民后，必須有新的生產機制來保障農業生產活動。城鎮化進程必須同步變革農業生產方式，這是農業戰略和農村改革系統工程的一部分。

朱敏：背負重大歷史使命的土地流轉制度，設計起來非常嚴謹吧？

左小蕾：當然了。比如，農村建設性用地合理轉化比例的認定；分散建設用地需要集合轉讓；轉讓須通過政府批準的平臺；價格通過拍賣；拍得者獲得城市用地同樣規模的使用招標權利；土地流轉權轉讓是一次性的，避免了炒作和放大土地使用權規模。比如，“整合涉農資金，把專項資金集中起來由試驗地區的地方政府統籌使用，以提高使用效益”，通過集中轉向轉移支付方式，支持農村改革發展的資金需求。

朱敏：看來，這也是一次打破部門之間利益制約，加強部門協同合作的重大改革。我們知道，重慶和成都已推行了城鄉統籌概念下的農村建設用地流轉試點，如今成效如何？

左小蕾：重慶有350萬農民得到了城市戶口，進城農民的土地通過地票形式轉讓。重慶在整體農村用地不變的情況下擴大了城市用地，為350萬農民真正變成城鎮居民提供了重要的基礎保證。成都試點是以郊區農民的建設用地轉讓增加城市建筑用地。重慶和成都的試點，都為土地流轉的重大改革提供了可操作的經驗。

而全國范圍的試點，則應從偏遠農村著手。盡可能讓30年改革最少受益的地區參與，首先讓弱勢人群分享土地轉讓改革的紅利，所以，黑龍江成了這次國務院常務工作會議指定的農村改革九項任務的試點省份。