武漢健民：業績不佳 股權激勵恐落空

王博文

12月17日，武漢健民（600976）發布了一份與眾不同的股權激勵方案，該方案首先提出了各考核年度的基本期望股價，并以此為參數，動態計算各年度的權益授予總量與授予價格。但《股市動態分析》周刊記者發現，該公司過往業績不佳：營業收入增長疲軟、凈資產收益率停滯不前。因此，以各年度基本期望股價為紐帶的股權激勵既有可能落空，也在很大程度上背離了股權激勵的初衷。

近四年來業績不佳

武漢健民從事中成藥的研發、生產和銷售，重點開發小兒用藥、老年用藥，主打產品有龍牡壯骨顆粒、健民咽喉片、健脾生血顆粒等。按常理，醫藥行業過去五年是黃金發展時間，全行業整體營收增長及凈利潤增長都接近20%的水平。但《股市動態分析》周刊記者發現，近四年來，公司的業績表現欠佳，從營業收入增長、凈利潤同比增長來看，成長性不如醫藥行業的平均水平，若從凈資產收益率來看，股東權益的增速極低（參見表1），與醫藥行業的優秀上市公司比如云南白藥等相距甚遠。

從上表數據可知，凈利潤的增長掩蓋了公司營業收入增長疲軟的現實，而凈資產收益率停滯不前的事實又表明公司為股東創造的價值增量有限，缺乏可持續增長的一面體現得很明顯。

業績門檻及解鎖條件不高

公司在股權激勵計劃中將業績條件設定為2個條件，即各考核年度的凈利潤與凈資產收益率達到目標值（參見表2）。若僅從凈利潤來看，2013年至2016年間，凈利潤同比增長速均有望達到20%以上，貌似成長性不錯，深圳某私募資深投資總監石先生告訴記者，當前醫藥行業表現低迷，公司畫的這個凈利潤大餅或許是本周二當天股價異動的重要原因之一。

若從凈資產收益率來看，公司的增長幅度相當緩慢。特別的是，公司2012年凈資產收益率已達到9.57%，今年前三季度該數據是9.07%，今年有望達到9.8%左右。換句話說，2014年、2015年、2016年要完成這個目標沒什么難度。但是，就財務指標的本質意義而言，相對凈利潤增長率，凈資產收益率更加能夠體現一家公司的盈利能力，畢竟凈利潤可來自于非經營性損益等。值得一提的是，公司今年上半年以767萬元轉讓了廣東諾爾康藥業有限公司51%的股權，占上半年凈利潤的比重超過10%。

同時，《股市動態分析》周刊記者發現，該方案設計的鎖定期均為一年，比如，2014年授予的股份滿一年后全部解鎖，意味著相關受益者能夠“快速脫身”，也與很多上市公司分期解鎖的做法很不一樣。某上市公司資深董秘告訴記者，大部分上市在做股權激勵時通常會考慮到管理團隊的穩定性，即在股權解鎖時注重分期進行。

基本期望股價成股權激勵的中樞

資料顯示，公司在股權激勵方案第四章中，按照2014-2016年的觸發凈利潤數額，結合醫藥行業平均市盈率35倍，計算出對應2014-2016年的期望股價分別為25.2元、30.1元、36.75元（參見表3）。假如二級市場股價高于期望股價，則公司將補提購股資金，如二級市場股價低于期望股價，則公司將減提購股資金。具體計算公式如下：標的股票數量（各期擬授予權益總量）=（各考核年度公司第一次提取購股資金+激勵對象等額配比資金）/各考核年度期望股價。換言之，公司提取購股資金的額度調整與股價直接相關，這也關系到激勵對象的直接利益。

與此同時，該股權激勵計劃的授予價格也與基本期望股價相關。公司公告第八章中提到，“本計劃采用限制性股票模式，公司在業績指標達標和激勵對象考核合格的前提下，以公司提取的購股資金和激勵對象自籌配比資金，從二級市場上回購本公司的股份授予激勵對象，故此確定授予日的授予價格為零”。

《股市動態分析》周刊記者查閱了證監會發布的《上市公司監督管理條例》、《上市公司股權激勵管理辦法》均找不到相關指導原則。記者就此問題欲采訪公司董秘杜明德，截止發稿為止，未得到任何回復。

與記者相熟的前述董秘表示，該方案此舉有市值管理的痕跡。

當下，公司正在推進股權激勵，未來，公司業績是否會有所起色呢？我們不知道，而如果僅以凈利潤來衡量，那只是硬幣的一面，并不全面。