我國(guó)政策性銀行金融債收益率變化的實(shí)證研究

【摘要】本文選用我國(guó)所有政策性金融債券，采用主成分分析從不同政策性銀行金融債的收益率中提取主成分，結(jié)果顯示提取出的前三個(gè)主成分便能夠解釋我國(guó)政策性銀行金融債收益率近100%的變化，這表明我國(guó)政策性銀行不同期限的金融債收益率變動(dòng)具有高度的一致性。

【關(guān)鍵詞】政策性銀行；金融債；收益率；主成分

1.引言

政策性銀行不同于商業(yè)銀行，其成立并非以盈利為目的，而是通過發(fā)行金融債或向中央銀行舉債，配合國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策實(shí)施，充當(dāng)政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)和促進(jìn)社會(huì)進(jìn)步的金融機(jī)構(gòu)。政策性銀行金融債的發(fā)行和贖回直接關(guān)系著國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的實(shí)施效果，因此對(duì)我國(guó)政策性銀行金融債收益率的研究具有重要意義。

本文選用我國(guó)所有政策性金融債券，采用主成分分析從不同政策性金融債的收益率中提取出三個(gè)主成分，結(jié)果顯示提取出的三個(gè)主成分能夠解釋我國(guó)政策性銀行金融債收益率近100%的變化，這表明我國(guó)政策性銀行不同期限的金融債收益率變動(dòng)具有高度的一致性。

2.研究方法

債券市場(chǎng)中的利率期限結(jié)構(gòu)是從所有類型的債券中剝離出來的利率與期限之間的關(guān)系，由于本文所研究的債券僅僅局限于政策性銀行金融債，政策性銀行金融債券相對(duì)于其他類型債券有其自身獨(dú)特的屬性和特定；所以本文只從所有的政策性銀行金融債的收益率中分離出利率期限結(jié)構(gòu)，而這一條利率期限曲線僅僅反映政策性銀行金融債的收益率變化。

盡管零息利率的剝離十分繁瑣，但因?yàn)檎咝糟y行金融債券不存在信用風(fēng)險(xiǎn)，因此，直接利用不同期限政策性銀行金融債的收益率對(duì)期限進(jìn)行擬合，便能夠得到政策性銀行金融債利率期限曲線的近似替代物。通過擬合得到的利率期限曲線，求出1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、1年、2年、3年、4年、5年、6年、7年、8年、9年、10年、15年和20年一共15種期限下的收益率。然后利用數(shù)據(jù)對(duì)15種期限下的收益率序列進(jìn)行主成分分析，提取3個(gè)主成分。經(jīng)驗(yàn)表明，3個(gè)主成分分別代表水平移動(dòng)成分、斜率變動(dòng)成分以及曲率變動(dòng)成分。分析宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)這三個(gè)具有特殊含義的主成分的影響，便可以發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)變量的變化對(duì)哪個(gè)主成分產(chǎn)生了影響，從而影響了整個(gè)政策性銀行金融債券的收益率期限結(jié)構(gòu)，最終又導(dǎo)致了政策性銀行金融債的收益率變化。

我國(guó)的利率一直受到中央銀行的控制，2004年開始進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革，為了保證數(shù)據(jù)不受政府政策的影響，本文選取了債券市場(chǎng)交易最為活躍的近5年數(shù)據(jù)，即2007年至2011年。因?yàn)楹暧^數(shù)據(jù)的調(diào)整速度過慢，而市場(chǎng)收益率卻隨時(shí)都在變化，所以本文采用月度數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)量分析，在使得宏觀經(jīng)濟(jì)變量的數(shù)據(jù)能夠和市場(chǎng)收益率匹配的前提下，又盡可能少的遺漏信息。那么，對(duì)于每一個(gè)變量從2007年1月至2011年12月一共有60個(gè)觀測(cè)值，所有變量的原始數(shù)據(jù)均來自于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。數(shù)據(jù)的處理和分析由SAS完成。

要提取收益率期限結(jié)構(gòu)的3個(gè)主成分，需要得到不同期限下的利率時(shí)間序列。本文首先從2007年1月至2011年12月，利用每月所有未償?shù)恼咝糟y行金融債收益率對(duì)其相應(yīng)的期限進(jìn)行擬合。由于利率期限曲線本身具有水平、斜率和曲率的性質(zhì)，那么收益率對(duì)期限的二階導(dǎo)數(shù)顯然不為零，而且利率期限曲線的曲率也是隨時(shí)間而變化的，很明顯收益率對(duì)期限的也不是常數(shù)；加上利率期限結(jié)構(gòu)的擬合并不是本文的研究重點(diǎn)，所擬合的曲線只要能夠說明政策性銀行金融債收益率期限結(jié)構(gòu)的整體變動(dòng)趨勢(shì)，那么便不會(huì)對(duì)本文的研究結(jié)論造成影響，因而在擬合收益率期限曲線時(shí)本文選用已被普遍接受的三次線性擬合函數(shù)。在60個(gè)月中，選用每個(gè)月的15日的數(shù)據(jù)進(jìn)行三次函數(shù)擬合，求出15個(gè)不同期限下的對(duì)應(yīng)收益率，最終得到對(duì)應(yīng)于15個(gè)不同期限的從2007年1月至2011年12月的收益率時(shí)間序列。其中有極少幾個(gè)月份的數(shù)據(jù)未能獲得，本文利用插值法得到。

3.實(shí)證分析

要使不同期限金融債收益率的變動(dòng)能夠以較少的因子進(jìn)行刻畫，必須保證各種期限的金融債收益率具有高度的相關(guān)性，下面利用市場(chǎng)數(shù)據(jù)，對(duì)我國(guó)政策性銀行不同期限的收益率進(jìn)行相關(guān)性分析，相關(guān)系數(shù)矩陣見表1。

由表1的相關(guān)系數(shù)矩陣可以發(fā)現(xiàn)，不同期限的政策性銀行金融債收益率存在高度的相關(guān)性。顯然，直接用各期限的收益率去分析政策性銀行金融債收益率的變化僅僅是在處理重復(fù)的信息。因此，對(duì)各期限的收益率進(jìn)行主成分分析將會(huì)大大降低分析的復(fù)雜性，又不會(huì)影響結(jié)論。下面是對(duì)不同期限政策性銀行金融債收益率的主成分分析結(jié)果。

表2 主成分分析對(duì)應(yīng)的前5個(gè)特征值

第1主成分 第2主成分 第3主成分 第4主成分 第5主成分

特征值 14.1458 0.6431 0.2101 0.0011 3.84E-09

方差占比 0.9431 0.0429 0.0140 0.0001 0.0001

累積貢獻(xiàn)度 0.9431 0.9859 0.9999 1.0000 1.0000

最大的5個(gè)特征值表明，前3個(gè)主成分已經(jīng)解釋了政策性銀行金融債收益率接近100%的變化，從而用3個(gè)主成分便可以完全代替政策性銀行金融債的收益率的期限結(jié)構(gòu)。那么3個(gè)最大的特征對(duì)應(yīng)的特征向量見表3。

表3 三個(gè)最大特征值對(duì)應(yīng)的特征向量

Vector 1 Vector 2 Vector 3

1m -0.2616 0.0082 0.3878

3m -0.2620 -0.0013 0.3699

6m -0.2625 -0.0152 0.3432

1y -0.2634 -0.0415 0.2901

2y -0.2643 -0.0876 0.1861

3y -0.2644 -0.1237 0.0869

4y -0.2640 -0.1486 -0.0058

5y -0.2634 -0.1612 -0.0904

6y -0.2629 -0.1605 -0.1661

7y -0.2625 -0.1456 -0.2317

8y -0.2624 -0.1152 -0.2861

9y -0.2624 -0.0686 -0.3281

10y -0.2623 -0.0053 -0.3560

15y -0.2428 0.4868 -0.2480

20y -0.2055 0.7906 0.0368

三個(gè)特征向量的分量反映了3個(gè)主成分對(duì)于各個(gè)期限收益率的權(quán)重。第一個(gè)特征向量的各個(gè)分量大小基本相等，顯示了利率期限曲線的水平移動(dòng)；第二個(gè)分量中期債券收益率的權(quán)重較大，對(duì)短期和長(zhǎng)期的債券的收益率的權(quán)值較小；而第三個(gè)特征向量的分量對(duì)短期和長(zhǎng)期債券的收益率的權(quán)重較大，對(duì)中期債券收益率的權(quán)值較小。利用公式（5.5）便可以求出3個(gè)主成分。分別代表著水平移動(dòng)成分F1、斜率變動(dòng)成分F2和曲率變動(dòng)成分F3。

4.結(jié)論

本文利用我國(guó)所有政策性金融債券的市場(chǎng)數(shù)據(jù)，采用主成分分析從不同政策性金融債的收益率中提取出三個(gè)主成分。實(shí)證結(jié)論表明提取出的三個(gè)主成分能夠解釋我國(guó)政策性銀行不同期限金融債收益率變化的99.99%，我國(guó)政策性銀行不同期限的金融債收益率變動(dòng)具有高度的一致性。

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作者簡(jiǎn)介：沙曉（1989—），男，山東煙臺(tái)人，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院2012級(jí)碩士研究生。