鐵路高負債果真是問題嗎？

鐵道部的賬面資產負債率并不能夠代表中國鐵道的真實負債率，倘若按當前市場價值核算，鐵道部實際資產數額還要比賬面資產數額各自增加20%—50%。由此推算，中國鐵道的真實資產負債率恐怕只有26%左右。

在某些媒體和學者爆炒的中國鐵道真實或想象的諸般“罪過”中，高負債無疑是最大罪狀之一，鐵道部2012年第三季度財報上的26607億元負債被一些掌握著話語權力者口誅筆伐。然而，高負債果真是中國鐵路的什么大問題嗎？倘若仔細深入探究，答案是否定的。

首先，我們需要看到，中國鐵道負債率并不是主要行業中最高的，甚至實際上也沒有某些媒體和學者爆炒得那么高。從賬面上看，鐵道部截至2012年三季度的財報顯示，當前鐵道部總資產43044億元，總負債26607億元，資產負債率61.81%；這個負債率高不高，可以與規模以上工業企業各個行業橫向比較。根據《中國統計年鑒-2012》，截至2011年末，中國規模以上工業企業總負債392644.64億元，資產總額675796.86億元，資產負債率58.10%，鐵道部的賬面資產負債率只比整個規模以上工業企業資產負債率高3.71個百分點。

進一步分行業看，在規模以上工業企業的41個行業中，石油加工、煉焦及核燃料加工業等6個行業資產負債率均高于鐵道部賬面資產負債率，另有一個行業交通運輸設備制造業與鐵道部資產負債率大體相當。有這么多行業資產負債率與鐵道部賬面資產負債率相當甚至更高，其中不乏投資者爭搶進入希望分一杯羹者，惟獨說鐵道部的賬面資產負債率是如何不得了的事情，至少有些失之夸張。

再進一步探究鐵道部的賬面資產負債率是否能夠代表中國鐵道的真實負債率，我們不難看到，中國鐵路的真實資產負債率大大低于鐵道部的賬面資產負債率。鐵道部的26607億元總負債是確定的，但賬面上的43044億元總資產是大大低估的，一方面是這個賬面資產數額僅包括中央資產，并未包括地方分局資產，而一般認為地方賬面資產數額與中央資產相當，也有4萬多億；另一方面是因為上述賬面資產數額并不是按其當前市場價值核算的。倘若按當前市場價值核算，實際資產數額還要比賬面資產數額各自增加20%—50%。由此推算，中國鐵道的真實資產負債率恐怕只有26%左右。

在更高層次上，我們需要看到，提高負債率有利于提高投資回報，鐵道等資本密集產業（資本市場上稱之為“重資產”部門）高負債是合理的；以最優負債率較低行業的標準去指責一個最優負債率本身就應當較高的行業，這種違背經濟和財務常識的做法是荒謬的。

可以用一個簡化的例子說明為什么只要投資利潤率高于利率，負債就能夠提高股東資本回報率。假定一家企業總資產1億元，總資產利潤率10%，即利潤1000萬元。假如企業無負債，則股東資本回報率為10%。假如將負債率提高到50%，即總資產由股本和負債各5000萬元組成，利率8%，扣除400萬元利息支出，可供股東分配的利潤為600萬元，股東資本回報率12%。

正因為提高負債率有利于提高投資回報，所以隨著財務管理技術的進步，二戰之后各國企業部門負債率普遍顯著提高。但最優負債率因產業結構不同而存在差異，由于有形資產在破產后容易轉讓，技術、人力資本等無形資產則難以轉賣，因此資本密集企業破產成本低，擁有巨額無形資產的企業破產成本高，導致前者的最優負債率高于后者。鐵道為什么應當承受較高的負債率，冶金、石化、煉焦、電力等行業為什么負債率高于工業企業平均水平，原因就在于此。

就中國鐵路負債問題而言，在高鐵網絡業已成型、客運大規模分流而給貨運騰出巨大運力的情況下，鐵路經營利潤率有望顯著提高，高于利率不成問題，而中國基本上又能夠消除貨幣危機所帶來的貨幣錯配風險問題，只要合理搭配，避免期限錯配，鐵路的高負債就不是問題，而是正確選擇。