“紙貨”欲拒還迎你敢碰嗎？

為了研究銀行推出的“紙原油”， 3月19日工行產品上線第二天，做了 5年期貨投資的陳鋼用他的銀行賬戶，花 587.48元買了一桶“紙原油”嘗鮮， 4月10日平倉賺了 10元左右。陳鋼“吐槽”說，做慣了期貨，“紙原油”就沒多大意思了，不僅沒杠桿，還只能做多，資金占用太大。

此前，銀行推出了紙黃金、紙白銀、紙鉑金、紙鈀金、紙外匯等一系列“紙貨”，紙原油則為該陣營又添了一只“紙老虎”。多位期貨專家對記者表示，銀行

70“紙貨”也有期貨的影子，比如紙黃金，既能做空，又能 T+0交易，此外一些銀行還想拿期貨公司牌照，籌建商品交易所，似乎有曲線圍獵期貨市場之意。

全天候全額交易

陳鋼提到的紙原油，就是工行推出賬戶原油，是采用只計份額、不提取實物原油的方式，以人民幣或美元買賣原油份額的投資交易產品。目前紙原油只能先買入后賣出，后續還將推出先賣出后買入機制。

業內人士稱，紙貨和期貨一樣都是 T+0交易，且無論是交易方向，還是報價，亦或是交易時間上，對國內期貨市場來說，紙貨似乎都有過之而無不及。

報價方面，紙原油主要參考紐約商業交易所、洲際交易所原油期貨報價。交易時間為：周一的 9點至 24點；周二至周五為 0點到 3點， 9點至 24點；周六為 0點到 3點。而目前國內期貨交易時間為周一至周五的 9點至 11點30分， 13點30分至 15點（股指 15：15收盤）。興業銀行資金運營中心蔣舒表示，類似紙原油、紙黃金沒有杠桿（期貨是一比十的杠桿），如果投資者做慣了股票，覺得風險、資金比較容易管理，而做期貨的人肯定會覺得資金占用太厲害；其次，紙貨投資門檻比較低，以紙黃金為例，最低門檻是 1克（約 320元人民幣），而期貨一手（ 1000克）初始資金都需要三四萬元；最有“噱頭”的是紙貨“ 24小時交易”，與國際市場對接，而目前國內黃金、白銀期貨夜盤還在醞釀中。

某銀行理財經理在接受記者采訪時說，實際上“紙貨”主要利潤來源于手續費（即買入和賣出價之間的點差）。如 3月28日，工行賬戶原油欄目顯示，銀行買入價與銀行賣出價之間的價差為每桶 0.61美元、 3.81元人民幣。多位期貨人士對此吐槽，點差太高。

蔣舒認為，“紙貨”手續費與其他市場相比沒有優勢，只是門檻低，全天候且全額交易，如果做短線，紙貨不是很合適，一則資金占用較大，且無杠桿，若頻繁做日內交易不劃算；它更適合趨勢投資，交易筆數少，交易成本相對低一點。

期貨專家認為，紙貨是“鉆空子”或者“打擦邊球”，因為在市場界定中，紙貨是把期貨和現貨兩個特點結合在一起，雙向交易與全額交易。但一般認為，能先賣再買都是買未來的東西，都是基于未來的交易，可以做一些延期交割的操作，否則從現貨角度很難理解。

對于工行后續推出紙原油做空機制（先賣出后買入），中國中期期貨研究院執行副院長王紅英表示，現貨與期貨的界定是非常明確的，而紙原油“做空”，是實物交易還是衍生品交易界定不清，在法律法規上可能存在一些障礙，否則賣出沒有實物就是純投機性交易。

不過，天一金行高級研究員肖磊認為，銀行紙黃金、紙原油等與期貨市場監管范疇不同，至于銀行創新有無邊界，是一個非常復雜的問題，但只要銀行參與大宗商品市場的方向已經確立，銀行間貴金屬市場已經啟動，說銀行“打擦邊球”則不太準確。

曲線涉足期市

銀行推出“紙老虎”，但銀行不是紙老虎。令銀行感興趣的，遠不止推出幾個類期貨產品，他們想將期貨牌照也攬入懷中。尤其是未來國債期貨的推出將極大激發大型商業銀行參與期市的熱情。

目前商業銀行是國債現貨的最大持有者。以前由于市場缺乏有效的對沖工具，商業銀行持有以國債為主的利率債券面臨較大的敞口風險。國債期貨推出后，將帶來有效的利率風險管理工具，商業銀行也存在著巨大的套期保值需求。

對于銀行參與國債期貨的方式，目前市場多有爭議。就銀行而言，并不想通過期貨公司來代理國債期貨交易，更希望向中金所申請特別結算會員，直接進行國債期貨交易，并類似代理國債現貨市場一樣，進一步參與國債期貨的代理業務；就期貨公司而言，當然希望能更多代理銀行參與國債期貨的業務，瓜分更大的“蛋糕”。

“有兩家國有大行都在和期貨公司談，準備收購期貨公司。”一位大型期貨公司負責人透露。

一家大型國有銀行交易部門負責人對記者表示，就銀行而言，最希望的是獲得交易所特別結算會員的席位，不要通過期貨公司來進行國債期貨的交易，主要還是不希望所持有的頭寸以及操作方向讓外界知道，此外降低手續費、擔心期貨公司難以支撐巨大的結算業務也是其重要考慮。

“不要糾結于銀行到底怎么入市，關鍵是把‘蛋糕’做大，參與度越高越好。”上海某券商系期貨公司總經理認為，將來不管銀行以何種方式參與進來，可以肯定的是整個衍生品市場將會越來越大，期貨公司即使不能代理銀行的國債期貨交易，但是國債期貨市場是一個機構投資者參與配置的市場，還有其他機構投資者將進入這個市場進行資產配置，所以期貨公司代理這些機構投資者是發展的路徑。

“國內主流的期貨公司將是金融背景的公司，其他專業類的經紀代理的公司會逐漸弱化，在期貨市場的地位會下降。”上述大型期貨公司負責人說，“看看股指期貨推出來以后，券商系期貨公司的發展速度。銀行比券商的實力強太多，未來銀行系、券商系等金融背景的期貨公司將占據很大的優勢，而做金屬、做農產品等專注于產業背景的依然有空間，但這種空間正在縮小。”

廣發期貨資產管理部總經理姜鵬告訴記者，“你可以把國內銀行看成是國際大投行的雛形。”目前國內金融行業由分業向混業經營轉變趨勢日益明顯，并且高層頻頻表態推進國內利率市場化進程，銀行以往靠利差作為主要盈利模式的格局將逐漸改變，這也推動其從傳統的業務轉型。推出賬戶原油、希望收購期貨公司牌照，這表現出銀行也希望在衍生品方面加快創新和布局。

“類期貨”欲拒還迎

其實，遠不止紙黃金、紙白銀、紙原油，還有銀行黃金、白銀等貴金屬 T+D（延期交收業務，保證金交易， T+0亦可延期交割）產品；近日上海黃金交易所已推出銀行間黃金詢價遠期交易，在形式上看，“類期貨”產品似乎對主流期貨有圍獵之勢。

一位銀行間資深專家稱，直觀來看，銀行“紙貨”等產品與期貨市場兩者是競爭的，但由于品種屬性不一樣，投資渠道不一樣，兩者可能還會有互補。“紙貨”可能會讓部分投資者對黃金、原油等價格波動有一些概念，通過在紙貨市場“初級班”培訓后跑到期貨“高級班”去。

知情人士透露，目前包括平安銀行等多家銀行均有意參與大宗商品市場，特別是商品交易所，目前平安銀行已經擁有自己的平安交易所，交易品種為白銀和金屬鎳。

作為老期貨人，國元期貨研發中心總經理姜興春認為，國際金融市場銀行、保險、期貨、證券基本都是混業經營的，國內為防范風險，目前還是實行分業經營。但混業經營有利于發揮規模效應和范圍經營，提高資源配置；在國內期貨市場金融期貨逐漸占據主角、期貨市場日益國際化背景下，銀行等機構進來，有利于增強抗風險能力和有效補充資本金；作為期貨是持歡迎態度的，只有“池子大”了，才能培養游泳好手。

姜興春表示，現貨市場有很多產品是“類期貨”產品，對期貨市場形成競爭，但這種競爭有時也是互補的，國外 OTC市場（場外市場）就是一個例子，金融產品創新和產品多元化、產品的適應性都是期貨公司所要考慮和借鑒的。

格林期貨研發總監李永民判斷，期貨金融化是一個必然趨勢。期貨金融化表現在兩個方面：期貨品種中以股指、利率、外匯期貨為主的金融衍生品在期貨上市品種中所占比重越來越大；金融市場混業經營，銀行、保險作為傳統金融機構，也必然會涉足期貨業務。

但李永民提醒，銀行盡管有多年從事金融活動的經驗，但對保證金交易方面相對比較陌生，加上現貨交易缺乏第三方的結算和信用系統，因此從穩定市場和控制風險的角度看，應該對現貨交易市場加以規范；同時，期貨市場也應該根據市場需要，及時開發市場需要的期貨品種。