投資美債的中國密碼

連續(xù)5年中國作為美國第一大債主的席位至今無人能撼。據(jù)美國財(cái)政公布的最新數(shù)據(jù)顯示，2012年11月份，中國再度增持了2億美元的美國國債，持債規(guī)模達(dá)到了1.1701萬億美元。無疑，作為全球最大的新興市場(chǎng)國家，中國手握著巨額的美國國債完全可以分享到全球最發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)增長的紅利；但是，由于許多不確定性因素的羈絆與干擾，中國更有可能面臨著諸多的持債風(fēng)險(xiǎn)。

投資美債賺錢了嗎？

由于外匯儲(chǔ)備的很大一部分具有全民所有性，因此，作為民眾利益的委托人，一國政府金融機(jī)構(gòu)對(duì)于他國債券的投資就更應(yīng)該注重實(shí)際收益的回報(bào)。這種回報(bào)不僅體現(xiàn)在短期收益的兌現(xiàn)，更應(yīng)該確保長期利益的實(shí)現(xiàn)。

一般而言，美國國債收益率的變動(dòng)受到許多因素的影響，如美國國內(nèi)通脹率、美元匯率狀況等等，因此，以不同的指標(biāo)作為參照，最終所得出的美國國債收益率可能不盡相同。具體到中國，權(quán)衡與比較美國國債收益的簡(jiǎn)易方法就是將其與相同期限的央票收益率進(jìn)行比較。一般而言，由于央票是有發(fā)行成本即需要支付利息，這就意味著，如果中央銀行持有的美國國債收益率高于相同期限央票的發(fā)行成本，央行會(huì)贏利，反之就會(huì)虧損。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，除了少數(shù)年份之外，最近10年間中我國央票的支出成本均高于同期美國國債的收益率，由此說明中央銀行投資美國國債是盈利的。

未來美國國債的走勢(shì)同樣關(guān)系到中國外匯儲(chǔ)備的實(shí)際價(jià)值。從根本上來說看，維持或促升國債價(jià)值的最重要力量來源于一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)增長水平。分析發(fā)現(xiàn)，金融危機(jī)之后，美國經(jīng)濟(jì)在復(fù)合力量因素的催生之下已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了持續(xù)40個(gè)月的正增長，而且這種態(tài)勢(shì)未來較長時(shí)期還將保持。基于這種積極的經(jīng)濟(jì)生態(tài)，我們認(rèn)為美國國債收益不會(huì)出現(xiàn)大起大落的情況。

尤其要強(qiáng)調(diào)的是，從更長的階段審視，美元依然將扮演著國際儲(chǔ)備貨幣的角色，而且其具有非美金融產(chǎn)品所不具備的極強(qiáng)流動(dòng)性，因此，只要美國經(jīng)濟(jì)不再遭遇諸如金融危機(jī)那樣的罕見風(fēng)險(xiǎn)，美國國債仍將在國際市場(chǎng)具備投資吸引力。

不確定性風(fēng)險(xiǎn)

相比于我們的主觀預(yù)判而言，無論是世界經(jīng)濟(jì)生態(tài)還是國際金融市場(chǎng)均要復(fù)雜得多，尤其是受未來許多不確定性因素的影響，中國政府持有的美國國債客觀上將面臨著一定程度的風(fēng)險(xiǎn)。

收益縮水風(fēng)險(xiǎn)是中國持有美國國債最現(xiàn)實(shí)和最直接的考驗(yàn)。一方面，在美國公債構(gòu)成中，短期債務(wù)占比較高，其接連不斷的還本付息壓力比較大，由此可能出現(xiàn)信用評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。按照《紐約時(shí)報(bào)》的分析，倘若美債被降級(jí)，中國購買美國國債所承受的一次性損失可能達(dá)到20%—30%。

美元貶值風(fēng)險(xiǎn)可以說是美國國債帶給中國政府的最大海外債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。從更長時(shí)間觀察，美元未來貶值已成為一種必然。據(jù)美國學(xué)者計(jì)算發(fā)現(xiàn)：假若40年前某一國家通過向美國出口取得了35億美元的外匯，然后用此外匯購買同等價(jià)值的美國國債，在當(dāng)時(shí)就相當(dāng)于該國可以從美國換取1億盎司的黃金，但是，如果該國政府一直保持著這筆國債的數(shù)量不增減，到目前就只能買到0.03億盎司的黃金。前后相比，0.97億盎司黃金的價(jià)值就因美元的貶值而稀釋。

債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)是中國政府必須面對(duì)的美債潛在威脅。通過發(fā)行國債來彌補(bǔ)國內(nèi)的巨大融資需求缺口是美國長期以來所采取的不二金融策略，這種以新債償舊債的行為所引致的最終結(jié)果就是美國債務(wù)規(guī)模的不斷累積與擴(kuò)張，相應(yīng)地償債壓力越來越大。資料顯示，2012年，美國政府用來償還債務(wù)的利息支出就占了其財(cái)政收入的9.7%，而到2014年，該數(shù)值將升至11.4%，2020年預(yù)計(jì)高達(dá)15.8%并首超15%的國際公認(rèn)警戒線。隨著債務(wù)上限的不斷上調(diào)和債務(wù)規(guī)模的顯著擴(kuò)張，靠借債度日的美國遲早會(huì)有一天會(huì)滑落到難以為繼的地步。這種情況如果一旦發(fā)生，中國的美元債權(quán)資產(chǎn)必然會(huì)受到重大影響。

弱化風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制再造

對(duì)中國政府所面對(duì)的美國國債的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成進(jìn)行全面審視和細(xì)分后不難發(fā)現(xiàn)，美債所發(fā)生的短期收益縮水風(fēng)險(xiǎn)具有不可逆轉(zhuǎn)性，債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)所發(fā)生的概率比較小，而未來美元的貶值風(fēng)險(xiǎn)才是中國政府最為值得警覺的方面。基于此，需要我們對(duì)現(xiàn)有的外匯儲(chǔ)備管理模式和運(yùn)行機(jī)制進(jìn)行必要的變革與創(chuàng)新，通過調(diào)整與重組外匯儲(chǔ)備和美國國債的品種結(jié)構(gòu)將風(fēng)險(xiǎn)降低到最小幅度。具體可以采取如下舉措：

外匯儲(chǔ)備投資的多元化。一方面，在投資標(biāo)的的選擇上，國家外匯儲(chǔ)備應(yīng)選取國際貨幣基金組織發(fā)行的債券等超主權(quán)性金融品種作為投資的重點(diǎn)，因?yàn)椋@種投資品種相對(duì)于一國國債而言不僅安全性要高，而且收益率要大，同時(shí)還可以起到提升中國在國際組織中影響力的效果；另一方面，由于黃金作為“硬通貨”的價(jià)值越來越大，我國外匯儲(chǔ)備應(yīng)重點(diǎn)強(qiáng)化對(duì)黃金的配置。再者，基于中國正處新興工業(yè)化階段經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張對(duì)技術(shù)和資源強(qiáng)大需求的背景，中國政府應(yīng)當(dāng)運(yùn)用外匯儲(chǔ)備優(yōu)勢(shì)更多地向戰(zhàn)略性資源如石油、礦藏等進(jìn)行布局和投資，同時(shí)用手中外儲(chǔ)積極采購國外的先進(jìn)裝備和技術(shù)，以填補(bǔ)國內(nèi)制造業(yè)的技術(shù)和提升我國制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力。

調(diào)整和優(yōu)化外匯資產(chǎn)池中美國國債的品種和結(jié)構(gòu)。在增量配置上，應(yīng)當(dāng)盡可能縮減對(duì)美債的的采購份額和幅度，而在存量調(diào)整上，可根據(jù)實(shí)際需求靈活降低對(duì)美國國債的配置比例，考慮到大幅減持美國國債可能引發(fā)美方的不滿并傷及自身，減持速度不宜過急過快。在債券品種上，變?cè)戎饕型顿Y國債和機(jī)構(gòu)債為更多的選擇公司債券；同時(shí)本著“現(xiàn)金為王”的思路，在債券期限結(jié)構(gòu)上盡可增持短期債券而減少長期債券的占比。

變“藏匯于國”為“藏匯于民”。一方面，國家應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步放松資本項(xiàng)目管制，尤其是要改革強(qiáng)制結(jié)售匯制度，可以考慮逐步過渡到比例結(jié)售匯制，并最終形成意愿結(jié)售匯制。另一方面，中國應(yīng)建立起真正與國際接軌的外匯交易市場(chǎng)體制，引入多層次市場(chǎng)交易主體，豐富本、外幣交易幣種，打通企業(yè)和居民投資外匯的渠道，并提供有效的匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避手段和工具。

扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)增長模式。中國外匯儲(chǔ)備的加速膨脹與目前中國所持美債風(fēng)險(xiǎn)的疊加應(yīng)當(dāng)與我們長期提倡和貫徹的“出口導(dǎo)向”型經(jīng)濟(jì)模式直接相關(guān)，據(jù)此，中國未來經(jīng)濟(jì)模式必須實(shí)現(xiàn)從依賴外需轉(zhuǎn)換到依賴內(nèi)需拉動(dòng)的軌道上。一方面，除了必須重點(diǎn)保護(hù)和支持的行業(yè)和產(chǎn)品外，對(duì)于目前其他鼓勵(lì)出口的各種隱性和顯性的刺激和優(yōu)惠政策應(yīng)當(dāng)有序退出，轉(zhuǎn)而出臺(tái)更多地支持和刺激國內(nèi)消費(fèi)和投資的若干政策，以達(dá)成減少對(duì)國際市場(chǎng)和外資的依賴、同時(shí)有效提高消費(fèi)支出占GDP之比的目的。另一方面，基于中國公共資源領(lǐng)域投資不足和基礎(chǔ)設(shè)施落后的現(xiàn)狀，中國政府可以考慮運(yùn)用適當(dāng)外匯儲(chǔ)備對(duì)文化教育、醫(yī)療衛(wèi)生等社會(huì)保障事業(yè)進(jìn)行傾斜性投資。