基準利率設定倚重貨幣市場

一直以來，制約人民幣固定收益市場發展的一個重要掣肘因素，就是缺少一個基準利率體系，進而無法形成一條可信賴的和可交易的(Reliable and Tradable)人民幣收益率曲線?；刭徖?、Shibor(上海銀行間同業拆放利率)、央票收益率、國債收益率、定存利率都或多或少地在承擔著基準利率的職能，從而使貨幣市場、債券市場、衍生產品市場彼此分割，市場深度和廣度都顯不足，由于投資者不能自由地交易和套利，因此金融市場無法實現無套利均衡。

針對這一問題，人民銀行一直著力培育人民幣基準利率體系。在對人民幣基準利率的選擇上，貨幣當局存在一個逐步認識的過程。從2007年開始，人民銀行力主培育Shibor為人民幣基準利率，大力推動基于Shibor的債券、IRS(利率互換)和FRA(遠期利率協議)的各金融品種的發展。

但是人民幣Shibor是仿照美元Libor(倫敦銀行間同業拆放利率)設計的利率品種，存在著先天不足。

首先，其制度設計存在著先天不足。Shibor是基于報價驅動，而非交易驅動，報價商又不承擔交易義務，這就無法從根本上杜絕報價過程中人為操縱的可能性。

其次，美元Libor是離岸的歐洲美元市場的基準利率，而不是美國境內市場的基準利率，但是Shibor卻是個在岸的利率基準。美國境內的美元市場的基準利率還是聯邦基金利率和美國國債收益率。歐洲美元市場的參與主體作為境外機構是不能直接進入聯邦基金市場的，所以只能退而求其次以Libor為資金拆借回購的基準。事實上，美國境內發行的美元債利率基準一般是以國債收益率為基準，而歐洲美元債券才以Libor作為基準。從這個角度看，以在岸的上海仿照離岸的倫敦培育Shibor，跟基準利率體系設計的初衷是南轅北轍的。

今年以來，人民銀行更多地采用公開市場正、逆回購操作來調節貨幣市場，反映出貨幣當局更加重視對回購利率的引導。

中國利率市場化進程不斷加速，如同美聯儲設定隔夜聯邦基金利率目標值，人民銀行可能試圖將回購利率作為一個貨幣政策中介目標，通過常態化的正、逆回購公開市場操作，將回購利率維持在央行的目標水平。最終，人民銀行可能放棄存、貸款基準利率，轉而設定貨幣市場政策目標利率。

可以設想，未來的人民幣收益率曲線將是由短端的回購利率、中長端的國債收益率，以及基于貨幣市場和國債市場的利率期貨構成的一條完整的、連續的、可交易的收益率曲線。

同時，隨著香港離岸人民幣金融中心的建設和人民幣國際化進程的推進，以香港培育一個離岸的人民幣Hibor(香港銀行間同業拆放利率)市場，也是一個不錯的選擇。