不必擔憂蘇寧債

2012-12-31 00:00:00喬嘉

投資者報 2012年34期

8月14日，正在電子商務(wù)中“燒錢”的蘇寧電器公告稱擬發(fā)不超過80億元的公司債券以補充資本金。考慮到京東咄咄逼人的價格挑釁，很多人疑慮，蘇寧債是不是非常危險？

對這一擔憂，我的第一反應(yīng)是，對債券持有人而言，蘇寧降價清倉不算是件壞事，因為發(fā)行人擁有足夠償還債務(wù)的現(xiàn)金是最為重要的。自私地講，公司之后的發(fā)展好壞與債券投資者無關(guān)，所以從變現(xiàn)的角度而言，債券投資者不必為發(fā)行人的虧本清倉而坐立不安。當然，股票投資者們可能需要考慮再三。

在現(xiàn)有的44家信用評級為AAA的公司債發(fā)行人中，蘇寧電器以329億元的總負債排名第19位，以569億元的總資產(chǎn)排名第20位，屬于第三梯隊中的老大。作為一個利用渠道優(yōu)勢先買貨后結(jié)算，存貨運作接近零現(xiàn)金占用的傳統(tǒng)電器零售商而言，這已經(jīng)算是偉大的成績了。由此，蘇寧債初步展現(xiàn)了在信用層面上成為一只好債的潛質(zhì)。

再看其細項財務(wù)數(shù)據(jù)。蘇寧的流動資產(chǎn)和流動負債雖雙雙處于高位，但這是行業(yè)特點決定的，大量的存貨和因此產(chǎn)生的無息應(yīng)付賬款是家電零售業(yè)不可避免的杠桿特征。而蘇寧的非流動性債務(wù)非常低，僅有11億元，是這44家發(fā)債公司中最低的一個。最讓人欣慰的則是，蘇寧擁有205億元現(xiàn)金和總計215億元的貨幣資產(chǎn)。對一個非流動性債務(wù)僅11.89億元和將最多不過80億元新增長期債務(wù)的公司而言，215億元的現(xiàn)金是多么讓人放心的數(shù)字呀。

截至2012年1季報，蘇寧電器的負債率為57.93%，算上47億元的股權(quán)融資，靜態(tài)看蘇寧的資產(chǎn)負債率將降至53.51%。如果其一次性發(fā)債80億元，資產(chǎn)負債率將升至58.86%。而目前蘇寧電器的主要負債是流動負債，合計317.66億元，占整體債務(wù)的96.39%，其中主要債務(wù)是應(yīng)付票據(jù)194億元和應(yīng)付賬款58.68億元，兩者總計占整體債務(wù)的76.68%。從財務(wù)層面來看，不論是應(yīng)付票據(jù)還是應(yīng)付賬款，都類似無息負債，且都是蘇寧與供應(yīng)商之間的貨款。如果剔除這一貨款因素，實際上蘇寧的債務(wù)估計僅有10億元左右，對應(yīng)負債率僅約5%。

結(jié)合蘇寧的資產(chǎn)考慮，其坐擁205億元貨幣資金和120億元存貨，如果說這些都是供貨商的貨及貨款，那么與上述應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)付賬款兩相負債沖抵后，蘇寧還有72億元的富余。此外，蘇寧還有73.56億元的固定資產(chǎn)，主要為房產(chǎn)(62億元)，這些房產(chǎn)目前都沒有作為公司借款的抵押物，如果蘇寧電器發(fā)最多80億元的公司債，完全可以用這些房產(chǎn)進行抵押，因此此債券較為安全。這樣一只安全邊際很高的債券，收益率會比較低，我們預計可能在5.2%～5.8%之間。

以此反觀京東，沒上市且擁有物流負擔就相形見絀了。在這次電商和傳統(tǒng)零售商的價格大戰(zhàn)中，上市公司和非上市公司的融資成本可能會起到?jīng)Q定性的作用，讓我們拭目以待吧。