對非FDI資本流動經濟效應的實證分析

摘要：非FDI資本流動易變性是指非FDI資本流動短時間內容易發生規模、速度上的變動，甚至在方向上發生突發性逆轉。選取了8個亞洲國家1989—2002年的面板數據，對非FDI資本流動易變性的經濟效應進行了實證分析，結果表明非FDI資本流動易變性對宏觀經濟變量GDP有負作用，且存在滯后效應。

關鍵詞：非FDI資本流動易變性；GDP；面板數據模型；滯后效應

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）27-0100-03

一、文獻綜述

資本易變性意味著資本流動的不穩定性，已有的文獻主要從兩個方面闡述了資本易變性對經濟運行造成的負面作用：

1.增加金融體系的風險，引發貨幣及國際收支危機，甚至有可能引發跨國界的金融危機。Calvo和Mendoza（1996）認為，墨西哥國際收支危機的根源在于高度的資本易變性以及金融全球化。Kaminsky和Reinhart（1999）認為，國際資本流動的易變性會增加金融危機發生的可能。Ozan Sula對38個新興市場國家1990—2003年的實證分析表明以證券投資為主的短期資本流入激增會增加之后資本急停的可能性，資本流入激增和其后的資本逆轉或急停是新興市場國家貨幣危機的特征。Calvo（1998）的研究認為，資本急停會導致金融危機與國際收支危機。Calvo和Mendoza（2000）的分析指出金融全球化有可能弱化投資主體收集信息的動力，強化羊群行為，從而推動危機在市場間的相互傳染。

2.損害相關經濟體的經濟穩定，放大宏觀經濟變量及經濟周期的波動幅度，增加經濟增長的不確定性。Alejandro（1998）認為短期內國際資本凈流入激增會導致總需求的過度膨脹，推動通貨膨脹及實際匯率提高，增加經常賬戶赤字。Calvo（1998）認為資本流入的高度易變性會破壞資本及信貸渠道，導致相對價格的劇烈變動。Easterly、Islam和Stiglitz（1999）認為國際資本的劇烈波動有可能帶動國內資本隨之外逃，從而嚴重影響本國的投資和儲蓄。Firat Demir（2006）對阿根廷、墨西哥、土耳其的面板數據進行研究得出短期資本流動易變性對私人部門的新增投資及國內投資率有負向的影響。Michael M.Hutchison和Ilan Noy（2006）對24個新興市場國家1975—1997年的面板數據進行分析，得出資本急停（sudden stop）對產出有負向沖擊，且累積效應明顯。

二、非FDI資本流動易變性的經濟效應分析

學術界對于非FDI資本易變性對東南亞地區宏觀經濟的影響做出了較多的定性研究，尤其關注非FDI資本易變性在東南亞金融危機前后對其經濟運行的影響，而這方面的定量研究并不多。本文選取了八個亞洲國家（中國、印度、印度尼西亞、日本、韓國、馬來西亞、新加坡、泰國）1989—2002年的面板數據，研究東南亞金融危機前后非FDI資本流動的易變性對宏觀經濟變量GDP的影響，探討非FDI資本流動的易變性在擾動宏觀經濟指標GDP方面的作用。

（一）模型設置、指標選擇和數據來源

根據相關經濟理論，一國的GDP增長呈現一種趨勢性，當期GDP的增長與前一期的GDP增長有較高的相關關系。同時，影響GDP的經濟變量的效應可能存在時滯效應，當期的GDP變化不僅與當期非FDI資本流動易變性有關，還有可能受前一期的非FDI資本流動易變性的影響。因此，本文考慮建立模型：

lgdpit=ci+b1lgdpi，t-2+b2lcvit+b3lcvi，t-1+εit （1）

其中，i代表不同截面（各個樣本國家），t代表不同時期；ci為截距項；lgdpit為各國每年以1990年不變價格計算的實際GDP的自然對數值，為模型的被解釋變量；lgdpi，t-1、 lcvit、 lcvi，t-1 分別為各國t-1期以1990年不變價格計算的實際GDP的自然對數值、各國t期的非FDI資本流動易變系數的自然對數值、各國t-1期非FDI資本流動易變系數的自然對數值，為模型的解釋變量。其中，lgdpt-1是模型的控制變量，模型表達的是在剔除了GDP趨勢性變動的情況下，非FDI資本流動的易變性對GDP的擾動。b1、b2、b3為待估計參數，εit為模型誤差項。

本文原始數據來源于UNdata（Key Global Indicators）（http://data.un.org/），非FDI資本流動易變系數按照本文公式1計算得到，同時對變量取對數消除異方差的影響。

（二）面板數據模型的選擇

為了使計量估計的效果更加準確，我們需要選擇合適的面板數據模型。我們用Eviews 7.0對模型選擇進行統計檢驗：

1.混合回歸還是固定效應模型。對面板數據進行Redundant Fixed Effects-Likelihood Ratio檢驗，結果（如表1所示），此時拒絕個體效應為0的原假設，認為個體效應不為0，即固定效應模型較合適。

表1 Redundant Fixed Effects-Likelihood Ratio檢驗結果

2.固定效應還是隨機效應模型。對面板數據進行Correlated Random Effects - Hausman Test檢驗，結果（如表2所示），此時拒絕原假設（非觀測的個體效應與解釋變量無關，應建立隨機效應模型），接受備選假設（非觀測的個體效應與解釋變量有關），建立固定效應模型。

表2 Correlated Random Effects - Hausman Test檢驗結果

通過Eviews7.0的檢驗，我們發現固定效應模型更能說明所研究的經濟問題。一般來說，影響GDP的因素有很多，該模型中只考慮了前一期GDP、當期及前期非FDI資本易變性因素，而固定效應模型中不同組別的各自不同的常數項，較好的度量了模型遺漏的變量，以解釋各個經濟水平不同的國家間程度不完全相同的GDP變動。

（三）面板數據異方差處理、計量結果及分析

面板數據較有可能出現異方差，如果模型出現異方差，估計量的分布則會受到影響，有可能對t檢驗與F檢驗產生嚴重的誤導。為了保證模型估計量的準確性，我們對面板數據異方差進行處理。由于我們選取的面板數據截面較窄，樣本期較長，因此跨截面SUR方法對面板數據異方差處理的效果較好?？缃孛鍿UR加權處理后模型估計結果（如表3所示）。

從表3可以看出，各解釋變量前的系數相對穩定，均通過了5%的顯著性檢驗。前一期的GDP和當期及前一期的非FDI資本流動的易變性能很好的解釋GDP的變動，非FDI資本流動的易變性能顯著影響GDP的波動。非FDI資本流動的易變性與宏觀經濟變量GDP呈現一種負向的關系，非FDI資本流動的易變性越高，會對一國GDP的增長造成越嚴重的負向沖擊，這與我們做計量回歸之前的估計是吻合的。

從回歸結果中我們還得出一個結論：非FDI資本的易變性對GDP增長造成的負面作用的滯后效應要大于當期非FDI資本的易變性對GDP增長造成的負面效應。由此，我們可以看出，非FDI資本流動的易變性導致的對于一國經濟增長的沖擊不僅是即期的，其后續沖擊效果更是不容忽視，而且這種滯后沖擊的效果大于其當期對經濟增長的沖擊。在經濟體受到即期的非FDI資本流動易變性沖擊的一段時間后，相關經濟體系會對這種易變性做出一系列的反應。從相關經濟體外匯儲備、國際收支及貨幣供應量的角度來看，在浮動匯率制度下，非FDI資本流動的易變性不會對一國的外匯儲備和貨幣供給量造成影響，但會引起匯率的波動，進而對經常項目及國際收支產生影響，繼而傳導到一國的經濟運行；在固定匯率制度下，非FDI資本流動短時間內的劇烈變動會對經濟體的外匯儲備和貨幣供應量產生沖擊，進而影響其經濟體系內部的利率、投資，進而影響其產出，導致經濟的波動。從相關經濟體內部經濟體系的角度考慮，投機性資本的大規模涌入有可能推高國內資產價格，催生房地產、股市泡沫，一旦這些泡沫破滅，金融體系及經濟將會遭受巨大打擊；易變性對相關經濟體的金融體系造成的沖擊會破壞經濟系統中的流動性，誘發貨幣危機，導致債務積聚和實體經濟的縮水；經濟體系中的流動性不足又會導致銀行等金融機構緊縮銀根，影響相關經濟體的信貸狀況，減少社會投資；非FDI資本流動的易變性引起的相關經濟體相對價格的波動，會引起總需求的波動；易變性帶來本國匯率的波動使其發生貿易渠道的傳導效應，不利于貿易的發展。在影響微觀經濟主體行為方面，非FDI資本流動易變性會使微觀經濟主體產生對經濟運行前景的消極預期，從事生產、消費、投資的積極性降低?？偟膩碚f，非FDI資本的易變性造成的經濟系統內部銀行體系的非健康運行、貨幣及流動性危機、相對價格的劇烈變動、匯率及利率水平的波動會對總需求、投資、貿易及消費產生沖擊，阻礙經濟增長；同時前期資本劇烈的變動性使得國內外微觀主體對于相關經濟體的經濟前景產生消極預期，導致投資和消費的不確定性，從而延長經濟從衰退轉向復蘇的時間。也正是因為非FDI資本流動易變性這種長久的殺傷力，其無論是對各國的經濟運行，還是對相關受損經濟體的經濟復蘇都會產生負作用。