股權集中度對企業績效影響的實證研究

　　【摘 要】公司治理結構的優劣和完善度往往會對公司產生一定的影響，股權集中度作為公司治理的重要組成方面，通過公司治理結構的運行來影響企業績效。本文以房地產上市公司為例，采用相關指標來驗證股權集中度對企業績效的影響。
　　【關鍵詞】股權集中度 上市公司 企業績效
　　近年來，我國上市公司的公司績效持續下滑，同時財務丑聞、虛假報告、欺詐等現象也層出不窮，讓我們意識到完善公司治理迫在眉睫。股權結構是公司治理結構的重要組成部分。因此，在中國要合理經營上市公司、建立現代企業制度、完善公司治理結構，勢必要對上市公司的股權結構進行改革。
　　一 相關文獻綜述
　　股權集中度是指全部股東因持股比例的不同所表現出來的數量化指標。股權集中度是衡量公司的股權分布狀態的主要指標，也是衡量公司穩定性強弱的重要指標。企業績效是指一定經營期間的企業經營的效益。經營效益水平主要表現在企業的盈利能力、資產運營水平、償債能力和后續發展能力等方面。
　　1.股權集中度與企業績效正相關
　　Grossman和Hart（1980）的認為，在股權結構分散的情況下，監督成本高于收益，因此單個股東往往會缺乏參與公司治理的積極性和監督公司經營管理的動力，也不愿致力于驅動公司價值增長。Shleifer與Vishny（1983）也通過模型表明，大股東一般都具有經濟激勵和能力來限制經理人，甚至犧牲小股東利益，從而使自身獲益。另外，Hill與Snell（1989）通過生產率來衡量企業業績，證明了公司股權集中度與公司績效成正相關關系。Pedersen、Thomsen（1999）研究了歐洲12個國家中435家大公司的股權集中度與公司凈資產收益率，最終得出二者顯著正相關的結論。許小年、王燕（1997）通過對 1993年至1995年300多家上市公司的數據分析表明，前5大股東和前10大股東的持股比例和公司績效正相關。王詠梅（2001）研究了1998年滬深股市828家上市公司的相關數據認為股權相對高度集中、有相對控股股東，并有其他大股東制約的股權結構為最優的類型，有利于公司長遠、平衡地發展。
　　2.股權集中度與企業績效負相關
　　認為股權集中度與企業績效為負相關關系的研究結論相對較少。Leech與Leahy（1991）研究分析了英國企業中所有權與控制權的分離情況，認為在英國股權集中度與企業價值及利潤率之間存在顯著負相關的聯系。胡潔、胡穎（2006）的研究表明股權集中度與公司績效在總體情況下呈現并不顯著的負相關關系；同時，前五大股東對公司績效會產生消極影響，前兩大股東持股比例差距越大，公司績效越差。黃建山、李春米（2009）以我國制造業上市公司作為樣本研究，認為股權集中度與企業績效呈顯著負相關關系。
　　3.股權集中度與企業績效不相關或非線性關系
　　Demsets、Lehn（1985）通過對511家美國公司的數據收集和調查，認為股權集中度與企業經營業績會計指標（凈資產收益率）并不相關。Gedajlovic和Shapiro（1998）對此做了更深入的實證研究，他們認為，在美國與德國的公司中，企業股權集中度與利潤率之間存在非線性關系。我國學者吳淑琨（2002）則通過分析1997年到2000年的數據，證明了國家股、法人股、流通股的比例都與公司業績成 U 型相關。
　　二 變量設計與假設提出
　　1.研究樣本
　　本文以2008～2010年滬深兩市A股147家房地產行業上市公司為樣本，剔除ST和PT公司及股權集中度等變量信息披露不完整和數據異常的上市公司，得到71個樣本。
　　2.變量的設計
　　考慮到中國股市的現狀，為了能夠相對較為真實地反映企業績效，本文選用凈資產收益率（ROE）來衡量企業績效。股權集中度指標采用以下指標衡量：CR指數。該指數指公司前n位大股東持股比例之和。本文中將采用CR1與CR5，即第一大股東的持股比例以及前五大股東持股比例之和。Herfindahl指數指公司前n位大股東的持股比例的平方和。對持股比例取平方后，各大股東的持股比例之間的差距將拉大，變得更為明顯。Herfindahl指數越接近l，說明前n大股東的持股比例差距越大。
　　H5，=前五大股東持股比例平方和
　　股權制衡指數Z，指第一大股東與前n大股東股權比例的比值。本文采用第一大股東與第二大股東持股比例的比值。
　　由于企業的業績不可能僅僅來自于公司股權結構的作用，公司規模（Size=公司總資產取自然對數）、資本結構（DAR=公司總負債/公司總資產）以及主營業務收入增長率[GROWTH=（本期主營業務收入-上年同期主營業務收入）/上年同期主營業務收入]也可能影響公司的績效，因此在分析中也必須加以控制。
　　3.研究假設
　　H1：第一大股東持股比例與公司績效呈負相關關系。
　　H2：前五大股東持股比例與公司績效無顯著關系。
　　H3：Z指數與公司經營績效之間呈負相關關系。
　　4.模型建立
　　前文理論分析表明，股權集中度會影響公司績效，但是二者之間的關系需要進一步進行檢驗分析。回歸分析的基本計量模型為：
　　ROE=C+al×J（CR1、CR5、H5、Z）+a2×Size+a3×Growth+a4×Dar+ε
　　三 實證結果及分析
　　為了更具體的了解分析樣本情況，首先對研究樣本進行描述性統計分析。根據本文前面提出的績效模型，以本文選取的樣本為研究對象，我們通過數據分析得出近三年滬深股市71家房地產上市公司的績效表現。可以看到，2008年至2010年房地產上市公司的整體績效水平相對穩定。但是數據顯示，凈資產收益率的最大值與最小值相差巨大。由此可見，雖然房地產行業近三年表現較好，但各個公司發展情況差異較大，并不均衡。
　　根據回歸方程，采用最小二乘法做回歸分析，得到結果見表1。
　　四 研究結論
　　通過上述的實證研究，我們可以得出以下結論：
　　第一，2008年至2010年房地產上市公司的整體績效水平相對穩定。房地產行業近三年表現較好，但各個公司發展情況差異較大，并不均衡。
　　第二，第一大股東持股比例與凈資產收益率之間存在負相關的關系。前五大股東持股比例與公司績效之間的關系在分析中顯得較為復雜，部分相關，部分則無顯著關系，因此，不能做出簡單判斷。而Z指數與績效的兩個指標則均呈負相關關系，說明第一大股東持股比例與第二大股東持股比值越大，越容易對公司治理與企業績效產生消極影響。
　　參考文獻
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