人民幣匯率新政后中資外向型企業的外匯風險管理

2012年4月12日，中國人民銀行對外公告，放開人民幣兌美元匯率的浮動幅度，即自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由5‰擴大至1%。這意味著，狹窄穩定的人民幣匯率時代不復存在。這項新政，對于從事對外經貿的中資企業有何潛在影響，涉外中資企業又將如何管理這種潛在影響？本文對此進行淺顯的分析，以期對這類企業的涉外經營管理提供政策建議。

一、人民幣兌美元匯率新政的潛在影響

在這次改革之前，人民幣兌美元匯率一直維持在比較穩定的水平上。2000—2011年，人民幣兌美元匯率日波動除了2005年7月21日以外，均在1%以內。2005年7月21日匯改之前，人民幣兌美元匯率波動幅度極小。7月21日匯改后，人民幣兌美元匯率開始有所浮動，尤其是在2008年全球金融危機惡化時期。此后，人民幣匯率的波動再次收窄，直至2010年6月19日匯率的再次改革。2010年匯改后，人民幣兌美元匯率的波動幅度又開始放大，但是總體而言，人民幣浮動幅度依然控制在一個很狹小的范圍內。相對于其他自由浮動貨幣，人民幣兌美元匯率浮動幅度較低。例如，世界兩種主要國際貨幣美元與歐元的匯率，自1999年開始，就處于完全自由浮動之中。其中2009年3月19日，歐元兌美元曾經接近5%的日波動率。

2012年4月16日，人民幣兌美元匯率浮動幅度的擴大，將帶來人民幣匯率風險的增大。一方面，人民幣波動空間加大后，在中國經濟的強力增長之下，人民幣中長期依然有很大的升值空間。當然，短期的震蕩整理在所難免，但是長期趨勢會升值。這點，與日元20世紀60年代以來的趨勢很相似。另一方面，人民幣匯率浮動幅度擴大，還將帶來人民幣匯率可預見性的不確定性。在狹小浮動幅度下，人民幣可變動的區間可以預見；浮動幅度擴大后，這種預見性大大降低。上述兩種情況，都將導致外匯市場上人民幣匯率風險的放大。對于外向型中資企業而言，人民幣兌美元匯率浮動幅度擴大帶來的潛在挑戰，具體體現在以下三個方面（關于各種風險敞口的分析，詳見Wang（2009）的分析）。

——交易風險（Transaction Risk）。外向型企業從事原材料進出口、產成品進出口等業務導致的對外應收、應付款項，以及投資收益、外債償付等款項因匯率波動而導致的損失，即為外向型企業的外幣風險。

——轉換風險，又稱為會計報表風險（Translation Risk）。在海外擁有分支機構的跨國公司或者外向型企業，在提供合并會計報表時，因需要把海外資產負債等項目以統一的本幣表示，即把外幣表示的分支機構報表合并為本幣表示的綜合報表，因匯率波動而導致的風險。

——經濟風險（Economic Risk）。由于匯率變動導致企業未來運營現金流的現在值發生不利變動，譬如未來收入與支出會因匯率波動出現重大變化。原因是，本幣匯率波動，將導致外向型企業海外原材料成本及產品的競爭力發生改變，從而對企業財務業績產生重要影響。

總之，人民幣兌美元匯率改革，是把過去國家——通過外匯管理局及人民銀行進行的匯率風險管理向外向型企業及金融體系進行的戰略轉移（理論上講，自2007年開始中國企業可以完全自主決定是否保留外匯，而無須強制性結售匯，因而就需要積極管理外匯風險。但是，在人民幣兌美元匯率極為穩定而中央銀行也確保人民幣兌美元匯率相對穩定的情況下，企業外匯風險管理的任務非常簡單，即把外匯自愿售給銀行，而銀行則在中國外匯交易中心轉售給需要維持匯率穩定的中央銀行。最終，中國對外經貿的大量外匯依然積聚于官方外匯儲備，從而國家依然承擔著本應該由企業與個人負責的外匯風險）。這是中國金融體系發展的必然，也是中國經濟進一步改革的理性選擇。

二、人民幣匯率新制度下的積極外匯風險管理

人民幣兌美元匯率自由浮動的時代即將來臨，中國外向型企業需要積極正視這一變化，積極管理各種外匯風險。針對上述潛在影響，外向型企業至少需要從“戰術適應式”與“戰略進取式”兩個方面管理外匯風險。

“戰術適應式”管理方法，是指面對既定的外匯風險，采取包括遠期等在內的外匯風險管理工具進行風險對沖。“戰略進取式”法，則是充分考慮到企業的核心競爭力，從研發的角度出發，提高企業的中長期核心獨特價值，從而積極管理、消除外匯風險。前者，是管理交易風險與折算風險的常規方法，后者是應對經濟風險的終極手段。

就“戰術適應式”法而言，又可按照對沖風險的不同，分為“精確式”與“模糊式”。“精確式”是針對交易風險而言的。因為交易風險就其經濟含義而言已經確確實實存在，如企業3個月后有一筆300萬美元的出口收入，或者6個月后有一筆100萬美元的外債利息支付。這時，企業完全可以通過外匯衍生品工具予以對沖，以期達到規避外匯風險的目的。“模糊式”指的是折算風險與經濟風險的管理策略。因為這兩類外匯風險，相對于交易風險而言，雖然在人民幣匯率波動情況下必然存在，但是具體的風險敞口卻存在相對不確定性。所以，對于這類風險，企業應該采取模糊的策略，對外匯風險進行對沖。

無論是精確式，還是模糊式，企業可以利用的外匯風險管理手段無外乎是遠期、期貨、期權這類的外匯工具。譬如，遠期類外匯交易工具主要用于交易風險的對沖管理，而期權類則更充分地用于折算風險或經濟風險的對沖管理。

由于折算風險與經濟風險并沒有明確的外匯敞口數量，它們的管理較少使用遠期類外匯工具。譬如折算風險，可以使用資產負債對沖策略，以確保企業的外匯資產與外匯負債規模與時間緯度保持大致的平衡。這樣，外匯折算風險自然而然就予以對沖掉。

就“戰略進取式”法而言，企業充分利用各種策略積極主動管理經濟風險。大體外向型企業可以采取的策略有：生產戰略，使生產成本有效防備外匯風險；市場營銷戰略，充分利用市場、價格等機制管理外匯風險；財務戰略，從企業資本的獲取到盈余的投資，都充分考慮外匯風險沖擊；最后是研發戰略，企業研發投入的足夠以及產品核心競爭力的提升，是應對經濟風險的最可靠根基。事實上，“戰略進取式”的各種方法，根本問題是企業在主營業務中是否具有重要影響力或者行業壟斷。如果有這種市場影響力或壟斷實力，那么企業就擁有了掌控產品定價、市場營銷的主導權，從而也就更容易消除匯率波動帶來的經濟風險。從現實情況而言，中國本土企業的核心競爭力雖然在近年有所提高，但依然大大落后于主要發達國家（根據世界經濟論壇（World Economic Forum），中國經濟的全球競爭力排名為26名，這大致反映了中資企業的全球競爭情況）。增加中資外向型企業的研發投入，大力提高核心競爭力，是有效管理匯率風險的根本之策。

總之，通過上述戰術與戰略的運用，人民幣兌美元匯率浮動幅度的擴大乃至人民幣匯率的完全市場化所帶來的各種外匯風險，都可以控制在企業承受的范圍之內。

三、中資外向型企業有效外匯風險管理的兩個基本前提

人民幣兌美元匯率浮動幅度的擴大后，中資外向型企業加強外匯風險管理還需要有兩個前提。一個為客觀前提，另一個為主觀前提。缺乏這兩個前提，中資外向型企業的外匯風險管理將存在嚴重掣肘（雖然不滿足客觀條件，中資企業可以通過外國銀行、金融市場等管理外匯風險，但就成本效益而言，顯然不如中國金融市場擁有這個客觀條件好）。

相對于中國經濟的改革開放，以及銀行體系本身的發展，中國金融市場尤其是外匯市場的衍生品發展依然嚴重滯后。一方面，這是中國金融體系還處在發展改革的攻堅階段有關，另一方面也與中國人民幣匯率較長一段時期以來一直處于相對穩定狀態有關。前者，是對中國發展外匯衍生品市場及金融業與企業運用外匯衍生品的制度障礙；后者，是指企業使用外匯衍生品進行外匯風險管理的一種逆向選擇：由于匯率穩定，外匯風險處于低水平，從而企業沒有激勵管理運用外匯風險。所以，為了給中資企業提供外匯避險工具，中國需要大力發展外匯市場尤其是衍生品市場。如何發展中國本土的外匯衍生品市場，需要政府、金融監管部門以及銀行業等多方合作。政府需要出臺促進外匯衍生品的制度政策，對外匯衍生品交易采取特別的稅收措施；金融監管部門需要充分調研，輔助銀行業等外匯交易機構科學設計出有中國特色的外匯衍生品種；銀行業在內的金融部門需要借助人民幣國際化的大好機遇，重點培育人民幣的外匯衍生品市場。

上述是客觀前提，中資外向型企業方面的主觀轉變也很重要。習慣了人民幣匯率穩定的中資企業，不可避免地對于人民幣走向自由浮動所帶來的外匯風險估計不足。現在，人民幣匯率的自由浮動將不再遙遠。正視人民幣匯率的風險，應該成為中國本土企業對外經貿交往的重要組成部分。具體而言，中資外向型企業需要在企業最高管理層建立外匯風險管理委員會，并在企業內制定外匯風險管理指引。同時，企業需要建立外匯風險管理執行小組，專門負責企業全局范圍內的外匯風險管理。這里有必要提及的是，雖然企業可以依賴商業銀行及投資銀行的外匯風險管理服務，但是作為企業管理的重要內容，外匯風險管理更需要企業的近距離投入。企業自身充分投入外匯風險管理，就能及時準確把握匯率波動情況，以及匯率波動對企業業績的影響。最終，把外匯風險管理作為一種常態化工作，以最低的管理成本，實現最大的管理效益。

上述主客觀前提條件的滿足，必然能為中國本土企業發展外向型經濟掃除匯率風險的屏障，從而更好地實現中國企業走出去的戰略目標。

參考文獻：

[1] Wang，Peijie，2009，Foreign Exchange and Global Finance，New York： Springer.

[2] World Economic Forum，2011，TheGlobal Competitiveness Report2010- 2011，Geneva.

作者簡介：郭建偉（1971-），男，湖南桂東人，副教授，經濟學博士，從事教育經濟、宏觀經濟、國際金融與貨幣政策研究；程羽亞（1992-），女，浙江金華人，學生，從事貨幣金融學研究。

（江南大學）

（責任編輯：陳麗敏）</