關于歐元的樂觀猜想

馬丁·費爾德斯坦

馬丁·費爾德斯坦 哈佛大學經濟學教授，曾任里根政府經濟顧問委員會主席以及權威智庫國家經濟研究局局長

歐元和歐元區的前景依然撲朔迷離。但歐洲央行、德國和全球金融市場的近況，使我們可以對這一共同貨幣的未來感到樂觀。

歐洲央行承諾, 只要意大利和西班牙向歐洲穩定機制（ESM）申請信用額度并信守財政改革承諾，就會購買主權債券以保持兩國利率的低水平。盡管德國央行公開表示強烈反對，但德國憲法法院已經批準該國加入ESM，總理默克爾也表示支持歐洲央行的債券購買計劃。國際債券市場對此表示歡迎，西班牙十年期國債收益率從高峰時期的近7.5%降至5.5%左右，意大利十年期國債收益率從高峰時期的7.6%降至5%左右，其融資成本得以降低。

雖然意大利明年仍將處于衰退，其實際赤字預計將達到國內生產總值（GDP）的1.8%，進一步加重國民債務的負擔,但意大利終將迎來經濟復蘇，使赤字變為盈余。受此刺激，市場將進一步拉低意大利主權利率。

西班牙的狀況沒有意大利那么好。盡管政府削減了支出、增加了稅收，其財政赤字仍居高不下。解決西班牙財政問題的關鍵取決于耗費開支卻將融資負擔拋給馬德里中央政府的準自治區。或許意大利的成功可以說服西班牙采取降低未來赤字的強硬措施，同時不必實行更多緊縮措施。

如果意大利和西班牙能夠創造預算盈余且降低債務/GDP的比率，那么即使歐洲央行不宣布購買計劃，金融市場也會降低它們的債券利率。

所有這些都不足以拯救財政赤字高達GDP7.5%的希臘和5%的葡萄牙。但如果意大利和西班牙不再存在違約或放棄歐元的風險，那么德國和其他歐元區領導人將有空間決定是否繼續為這些小國提供資金支持，或者請它們離開歐元回歸本國貨幣。

此外，即使在這一樂觀估計下，意大利、西班牙和其他外圍國的經常項目赤字問題仍得不到解決。歐元區各國在生產率和工資增長率上的差異將繼續導致國際競爭力差異，造成貿易和經常項目失衡。

意大利、西班牙和法國均存在相當于GDP2%或以上的經常項目赤字。隨著它們走出周期性衰退，其國民收入會上升，從而增加進口和更大的經常項目赤字。這些赤字必須通過他國資金的凈流入來融資。

如果意大利、西班牙和法國不在歐元區內，它們可以讓本國貨幣貶值；貶值的匯率將增加出口、減少進口，消除經常項目赤字。此外，出口的增加以及用本國商品和服務替代進口品也將提振經濟，從而與稅收的增加和轉移支付的減少一道縮小財政赤字。更強的經濟也有助于國內銀行減少潛在壞賬和按揭違約。

但是，意大利、西班牙和法國都是歐元區成員國，因此不可能貶值。這就是為什么我相信這些國家——或者更廣泛地說，是整個歐元區——將從歐元貶值中獲利。盡管歐元貶值不會提高它們相對于德國和其他歐元區國家的競爭力，但可以改善它們相對非歐元區國家的競爭力。

如果歐元區貶值20%至25%，與美元保持平價，與其他貨幣也貶值相當的幅度，則意大利、西班牙和法國的經常項目赤字將有所下降，其經濟將得到提振。德國的出口也會從歐元貶值中獲利，提振德國的總體經濟需求。