風險投資支持動漫創意企業模式研究

肇啟偉 王文軻

在當代世界，作為一個民族生命力、創造力、凝聚力的重要體現，文化產業的發展水平是衡量一個國家和地區軟實力的重要標志。動漫創意產業雖然只是文化產業發展過程中的一個新興領域，但在當代全球文化產業中正扮演著越來越重要的角色。

動漫產業是文化創意產業的重要組成部分，是指以創意為核心，以動畫、漫畫為表現形式，以動漫直接產品的開發、生產、出版和銷售，以及與動漫產品有關的衍生產品的生產和經營的產業。20世紀初期，國際動漫產業逐步興起，現已成為發達國家文化產業的重要組成部分。因為有著廣泛的發展前景，動漫產業被稱為“新興的朝陽產業”。

動漫產業被稱作21世紀知識經濟的核心產業，它具有科技密集型、知識密集型、資金密集型和勞動密集型等特點。它具有豐富的市場需求和廣大的消費群體，其產品生命周期長，高投入，高成本，高附加值，還擁有較高的國際化程度。在全球范圍內，其主體產品和衍生產品擁有巨大的消費群體，達數十億人之多。因此，從國際和國內的大環境來看，動漫產業具有廣闊的發展前景和巨大的發展潛力。〔1〕

我國動漫產業起步于20世紀60年代。近些年來，通過國際市場的示范作用，動漫產業以其巨大的市場空間及廣闊的發展前景，吸引了各級各地政府的產業支持以及各種民營資本和外資的關注和進入。由于動漫產業是一個高投入、高風險的行業，一般的企業很難承擔這樣巨大的投資規模。目前，制作一部普通動畫片，至少需要上百萬元、上千萬元的投入，這種巨大的投資規模可見一斑。而且，我國目前的動漫產業鏈還在形成過程中，依舊很不完善，加上動漫產業的盈利模式還很不成熟，導致絕大多數已投產的動漫企業難以盈利，困難重重。一方面是巨大的市場空間和廣闊的發展前景，另一方面是處境艱難的動漫企業，我國動漫產業處于進退兩難的困境中，極大影響了我國動漫產業的快速發展。

動漫創意制作是動漫產業的核心和基礎。動漫公司在前期的市場調研、產品策劃以及動畫片制作上，就需要投入巨大資金。目前，我國動漫創意制作公司以中小型民營企業居多，對于它們的發展來講，資金一直是公司發展的首要難題。如何解決動漫創意制作公司資金問題，是促進我國動漫產業可持續健康快速地發展的關鍵所在。

一、風險投資對動漫產業發展的支持

動漫產業的經濟價值一般是依靠知識產權來實現，與那些依賴于資本和勞動力投入去獲益的傳統產業相比，知識密集型產業更加關注于知識產權的無形資產性質，其經濟活動中的風險必然大大高于其他經濟活動。〔3〕但是，由于動漫產業自身發展的極大的不確定性和風險，動漫創意企業往往很難獲得商業銀行的信貸支持。商業銀行對動漫創意類項目的貸款申請往往比較保守，銀行在風險管理的基礎上，對動漫創意產品的項目審核一般都會有更高的要求，通過保證、抵押等擔保形式力求降低項目的風險。所以，銀行等金融機構通常不愿為動漫創意企業這種高風險性的產業提供信貸支持。然而，由于融資機制的內部契合性，風險資本往往會青睞于動漫產業這種高風險、高收益、階段性發展的產業。因而，風險投資成為動漫產業投資資金的首要選擇。風險投資就是以此為背景產生的。以科學技術為基礎，通過研究、開發、生產、經營知識密集型和技術密集型產品并使之產業化的投資，是科技與金融碰撞出的一種全新的投資機制。

動漫產業是以動漫創意制作為產業鏈的開端，以動漫產品中的角色形象品牌為核心，由動畫、漫畫、圖書、影視、音像制品以及衍生產品和特許經營所形成的產業鏈。按照國際慣例，一般是由前期市場調研、動漫創意策劃、動畫片制作、動畫片推廣 (發行)、動畫片播映、動畫衍生產品營銷五個階段構成并以此推進。動漫產業的風險包括生產風險、技術風險和市場風險。生產風險是動漫成果中試和大規模生產階段的風險;技術風險是從調研立項到動漫樣品試制成功階段的風險;市場風險是動漫產品開拓市場的風險。這些風險完全都由動漫企業來承擔是不可能的。而風險投資具有一種為其分散風險的特點和優勢，比如，它不需要抵押，無固定償還期，創業失敗不能收回，只有創業成功才能以其股份取得高額回報，等等，很大程度上分散了知識產權產業化的風險。對于動漫公司而言，通過風險投資基金資，不僅不用擔心債務負擔，還可以得到專家的建議與幫助。如果我國政府能給予動漫創意公司以優惠政策支持，以市場龐大的消費群體和強大的消費能力作為支撐，從而大大增強動漫創意公司的內驅力，這將會對風險投資者具有強大的吸引力，為爭取更多的來自民間或者國際的風險投資奠定堅實的基礎。

一般來講，風險資本投向的動漫企業都建立在全新的動漫創意成果的基礎上，具有很大的不確定性，〔2〕包括市場的不確定性和技術的不確定性。風險投資的對象——動漫企業——的成長，一般要經過前期市場調研、動漫創意策劃、動畫片制作、動畫片推廣 (發行)、動畫片播映、動畫衍生產品營銷五個階段，每個階段企業發展的情況有所不同，相應的特征和風險水平差異也較大。動漫企業和風險投資企業需要共同應對的問題就是，如何在有效控制風險的基礎上支持動漫企業的發展。處理不好風險控制和管理的問題，就無法保證動漫企業和風險投資有機結合，就無法有效支持動漫企業的發展。

二、動漫企業風險投資項目動態決策模型

在實際情況中，企業在向銀行進行融資的時候，企業提供的保證、抵押等方式只是項目的第二還款來源，項目本身的價值才是其核心。風險投資在與動漫企業進行戰略合作時，重點考慮的也是動漫創意項目自身的價值。只有通過能夠正確反映動漫創意項目真正價值的有效評估方法，以真實的情況反映出在不同時間和環境下動漫創意項目的實際價值，才能從根本上對動漫創意項目作出正確的投資決策，有效的實現項目價值，控制投資風險。

動漫企業的技術和創意是否能夠真正發展成熟并釋放出所預期的市場潛力，也存在極大的風險。動漫企業項目在不同階段擁有不同的價值，動漫企業的項目投資也可以是階段性的。風險投資者需要依據動漫企業發展的不同階段，在正確評估動漫創意項目價值的基礎之上，做出正確的投資決策，以實現有效的風險管理和爭取收益最大化。

針對動漫創意項目的高風險性和成長過程的階段性，使用傳統的價值評估方法很難奏效。〔3〕傳統價值評估方法，如市盈率法，凈現值法和層次分析法，往往沒有考慮項目的動態特征，經常忽略項目的戰略價值和管理柔性價值。在不確定因素的干擾條件下，運用實物期權方法評價投資項目能夠提高市場反應能力，在最合適的時機把握投資決策，使企業長期保持生命力。Trigeorgis發現，對于一系列實物期權來講，后續期權的存在會有效地提高前面期權的標的資產的價值。〔4〕

在實踐中，利用實物期權理論方法對風險投資項目進行評價，對動漫創意項目進行評估，根據動漫企業項目成長的不同階段特征，針對動漫項目動態、分階段、高風險的內在特點，具有實際價值的研究成果較少。針對以上情況，我們在全面考慮風險投資過程及動漫創意項目的多階段決策的情況下，客觀分析動漫企業投資項目面臨的不確定風險，充分利用投資家在每一階段面對風險項目所擁有的不同的選擇期權，建立一種實用性和可操作性強的動漫企業風險投資項目動態決策模型。

1.模型構建

假定風險投資家投資于具有個階段的動漫創意企業，在項目的階段進行研究。本節借用文獻王文軻，趙昌文建立的項目及研發投資多階段評估模型〔5〕，對風險投資支持動漫企業模式進行研究。假設該項目一旦完成會以運營成本在每一產出階段有1單位的產出。該產出可以按照價格售出，該價格服從幾何布朗運動:

假定由資本市場來描述這種價格不確定性，令μ表示應用于P的經過風險調整的貼現率，令κ=μ－α。在風險中性假設條件下，對于風險投資項目來說κ是進行投資時從項目中獲得的收益，或看作是因持有等待期權而推遲項目實施的機會成本。

假定在項目的第階段投資需要沉沒成本In，在第n+1階段投資需要沉沒成本In+1.風險投資家把投資項目看作一份資產，其回報取決于更基本的資產P的價值。根據風險中性定價，可知項目價值滿足:

系數分別為:

常數A1和B2可以從V(P)和VP(P)在P=C點連續確定出來，且有

風險投資家的投資決策取決于產品價格P，即存在一個臨界值P*，當P＞P*時投資，否則不投資.

對應于第n階段的投資，項目期權價值F(P):

求解可得:

根據邊界條件可以確定:

在風險投資針對動漫企業的投資中，動漫創意產品的成長由前期市場調研、動漫創意策劃、動畫片制作、動畫片推廣 (發行)、動畫片播映、動畫衍生產品營銷等等過程組成。而決定前一投資階段是否能過渡到后一投資階段的標準，即為臨界值，并且，決定了風險投資的最優投資時機。針對動漫投資項目，由于其未來的發展具有市場和技術的雙重不確定性，風險投資決策者和動漫企業一般采用階段性投資的策略。在此情況下，風險投資和動漫企業會根據項目當前階段的情況和真實價值對是否進行下一階段投資進行預測。這種充分考慮投資項目當前與將來價值的評估方法和投資決策機制，符合動漫項目自身階段性的特點，也滿足風險投資的風險管理的要求，實現了風險投資和動漫創意企業的雙贏。

2.模型分析

在動漫企業投資沉淀成本的增加，臨界值增大的情況下，風險投資家不急于資金投入動漫項目。

在針對動漫企業的項目投資中，投資的成本、收益的波動率和投資的持有收益率越大，風險投資越不愿意立即投資。

三、風險投資支持動漫企業發展模式及建議

動漫創意作為一個新興朝陽產業，得到了越來越多的投資者，尤其是一些眼光敏銳的風險投資家們的關注和青睞。風險投資之所以高度偏好文化創意產業，除了有利的外部環境之外，還因為文化創意產業的融資特征與風險投資的制度安排擁有一定的內在契合性。

通過雙方在機制上的深度融合，風險投資與動漫創意企業的合作能夠大大推動動漫產業的發展。本文所描述的風險投資與動漫創意企業的多階段投資決策模型真實、有效的評價了動漫項目的價值，并能從動態的角度靈活地指導風險投資進行最佳的投資決策。根據本文以上研究成果，我們得出以下結論，并提出相應的政策建議:

1、在動漫創意項目成長所固有的階段性特征的指導下，風險投資的分階段投資策略，一方面，能給項目帶來增值，另一方面，也對風險投資和動漫企業進行了更加嚴格有效的風險管理。

2、對于動漫創意項目的管理者而言，根據動漫創意項目本身的不同成長階段選擇投資策略，增加了項目投入的靈活性，也增加了動漫創意項目的整體價值。而這也使得項目對風險投資而言更加具有吸引力，有利于風險投資有效的進行風險管理，在降低風險的同時實現價值最大化。

3、對于動漫創意企業而言，風險投資的分階段、動態、靈活的投資策略，使動漫創意項目經理在項目的每一階段都要盡職盡責的維持項目運作。這種機制會最大程度的減少動漫創意項目運行中的代理成本，實現股東利益最大化。

4、在動漫創意項目的成長過程中，如果項目本身由于技術或其他問題，或者由于市場的更大風險和不確定性，使得項目的價值小于階段的投資價值，這時，動漫創意項目管理者應該為了減少損失而選擇放棄動漫創意項目;對于風險投資者而言，他們將為了規避風險而停止對動漫創意項目下一階段的投資。

風險投資作為一種創新融資形式所具備的優勢，是傳統的銀行貸款、證券市場等方式所不能比擬的。風險投資的資本供給，大大充實了文化創意產業的實際資本支持，培育和壯大文化創意產業市場主體離不開風險投資市場的參與和支持，風險投資市場將在傳統產業與文化創意產業之間建立起良好的溝通橋梁。總之，風險投資與文化創意產業的對接激起了資本、科技與文化這三種合力碰撞出的火花，對我國文化創意產業的發展意義深遠。

〔1〕羅利華.動漫原創制作公司融資模式探究〔J〕.融資研究，2011，(3)，1

〔2〕厲無畏，文化創意產業的投融資與風險控制〔J〕.毛澤東鄧小平理論研究，2011，(2).

〔3〕Hodder，J.and Riggs，H.Pitfalls in Evaluating Risky Projects〔J〕.Harvard Business Review，1985，Vol.63，1:128 －135.

〔4〕Lenos.Trigeorgis.The Nature of Option Interactions and the Valuation of Investment with Multiple Rea Options〔J〕.Journal of Finance and Quantitative Analysis.1993，26:120 －136.

〔5〕王文軻，趙昌文.研發投資動態多階段決策模型及其應用研究〔J〕.軟科學，2010，(1).