企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)的分析與管理策略

李 波

籌資活動(dòng)是一個(gè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的起點(diǎn)，因此籌資風(fēng)險(xiǎn)管理是整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理的起點(diǎn)。籌資風(fēng)險(xiǎn)主要包括利率風(fēng)險(xiǎn)、再融資風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、購買力風(fēng)險(xiǎn)等。

一、確定和企業(yè)發(fā)展階段相適應(yīng)的籌資風(fēng)險(xiǎn)策略

（一）基于產(chǎn)品生命周期的籌資風(fēng)險(xiǎn)策略選擇

企業(yè)的產(chǎn)品生命周期有引入期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期，相應(yīng)地企業(yè)分為起步期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期不同階段，由于競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和采取的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略不同，各階段有不同的財(cái)務(wù)特征。

企業(yè)發(fā)展各階段的財(cái)務(wù)特征

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（籌資風(fēng)險(xiǎn)）共同決定了企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的反向搭配是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的基本原則。

1.高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的搭配

這種搭配具有很高的總體風(fēng)險(xiǎn)，主要采用債務(wù)籌資。它符合風(fēng)險(xiǎn)投資者的要求，投資者只需投入很少的權(quán)益資本，卻可能獲得極高的收益，即使失敗了也只損失很小的權(quán)益資本。但這種搭配不符合債權(quán)人的要求，債權(quán)人投入了絕大多數(shù)的資金，成功了債權(quán)人只得到以利息為基礎(chǔ)的有限回報(bào)，失敗了債權(quán)人將無法收回本息。

2.高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的搭配

這種搭配具有中等程度的總體風(fēng)險(xiǎn)，主要采用權(quán)益籌資。權(quán)益投資者有較高的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)有較高預(yù)期報(bào)酬。對(duì)于債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)很小，和有限的利息收入相對(duì)稱。這是一種可以同時(shí)符合股東和債權(quán)人期望的搭配。

3.低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的搭配

這種搭配具有中等的總體風(fēng)險(xiǎn)，主要采用債務(wù)籌資。對(duì)于權(quán)益投資人來說經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低，經(jīng)營(yíng)回報(bào)率也很低，但高負(fù)債率提高了權(quán)益的收益率。對(duì)于債權(quán)人來說，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流入可以為償債提供保障，能接受適當(dāng)增加債權(quán)資金投入。這也是一種可以同時(shí)符合股東和債權(quán)人期望的搭配。

4.低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的搭配

這種搭配具有很低的總體風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于債權(quán)人來說，這是一種理想的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而且債務(wù)不多，償還有保障。但不符合權(quán)益投資人的要求，財(cái)務(wù)杠桿低，自然權(quán)益報(bào)酬率也不會(huì)高。

（二）權(quán)衡與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的籌資風(fēng)險(xiǎn)程度

企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小主要取決于財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的高低。一般情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，權(quán)益資本收益率對(duì)于息稅前利潤(rùn)率的彈性就越大，如果息稅前利潤(rùn)率上升，則權(quán)益資本收益率會(huì)以更快的速度上升，如果息稅前利潤(rùn)率下降，那么權(quán)益資本利潤(rùn)率會(huì)以更快的速度下降，從而不確定性的風(fēng)險(xiǎn)也越大。反之，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越小。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)質(zhì)是將借入資金上的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了權(quán)益資本。

式中：DTL表示總杠桿系數(shù)，DFL表示財(cái)務(wù)杠桿，DOL表示經(jīng)營(yíng)杠桿。

通過上式表達(dá)的經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系，有利于管理層對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理，即為了控制某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。比如，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)較高的公司可以在較低的程度上使用財(cái)務(wù)杠桿；經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)較低的公司可以在較高的程度上使用財(cái)務(wù)杠桿。

二、合理安排籌資期限和償還時(shí)間，控制籌資風(fēng)險(xiǎn)

（一）資產(chǎn)與負(fù)債的期限搭配

用長(zhǎng)期資金來滿足固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、長(zhǎng)期占用的流動(dòng)資產(chǎn)的需要，用短期資金滿足臨時(shí)波動(dòng)的流動(dòng)資金需要。

管理好營(yíng)運(yùn)資金對(duì)控制籌資風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要，流動(dòng)資產(chǎn)的資金來源，一部分是短期來源，另一部分是長(zhǎng)期來源，這是長(zhǎng)期資金來源購買固定資產(chǎn)后的剩余部分。流動(dòng)資產(chǎn)的籌資結(jié)構(gòu)，可以用經(jīng)營(yíng)流動(dòng)資產(chǎn)中長(zhǎng)期籌資來源的比重來衡量，該比率稱為易變現(xiàn)率。易變現(xiàn)率高，資金來源的持續(xù)性強(qiáng)，償債壓力小，籌資風(fēng)險(xiǎn)小。易變現(xiàn)率低，資金來源的持續(xù)性弱，償債壓力大，籌資風(fēng)險(xiǎn)大。

（二）償債安排與經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入時(shí)間相匹配

企業(yè)是否具備償債能力取決于債務(wù)人未來獲取現(xiàn)金流量的時(shí)間和金額，企業(yè)有利潤(rùn)并不意味著就能償還債務(wù)，擁有足夠、穩(wěn)定現(xiàn)金流量才真正具備了償還債務(wù)的能力。控制籌資風(fēng)險(xiǎn)需要預(yù)測(cè)企業(yè)的現(xiàn)金流入是否和償債現(xiàn)金流出相匹配。企業(yè)的現(xiàn)金來源主要有三個(gè)渠道，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入、投資活動(dòng)現(xiàn)金流入和籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入，企業(yè)不可能長(zhǎng)期依靠投資活動(dòng)現(xiàn)金流入和籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入來維持發(fā)展，良好的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入才是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。

三、選擇適宜的籌資方式和多樣化的籌資渠道降低籌資風(fēng)險(xiǎn)

（一）選擇籌資方式時(shí)，關(guān)注收益現(xiàn)金流波動(dòng)性對(duì)籌資風(fēng)險(xiǎn)的影響

企業(yè)的籌資方式可歸為兩大類，即債權(quán)籌資和股權(quán)籌資。一般來說，債權(quán)籌資資金成本相對(duì)較低，償還風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，表現(xiàn)為能否及時(shí)足額地還本付息。股權(quán)的資金成本相對(duì)較高但償還風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，股權(quán)籌資不存在還本付息的問題，它的風(fēng)險(xiǎn)只在于其使用效益的不確定性上。最佳資本結(jié)構(gòu)是通過上述兩種籌資方式的比例安排，能使企業(yè)資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。公司可以通過用債務(wù)替代權(quán)益增加公司的總現(xiàn)金流量并提高公司價(jià)值，權(quán)衡理論基于有稅的MM理論，認(rèn)為未來現(xiàn)金流不穩(wěn)定以及對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊高度敏感的企業(yè)，如果使用過多的債務(wù)，會(huì)導(dǎo)致陷入財(cái)務(wù)困境，出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)。其企業(yè)價(jià)值的表達(dá)式為：

VL=VU+PV1（利息抵稅）-PV2（財(cái)務(wù)困境成本）式中：VL表示有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；VU表示無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；PV1表示利息抵稅的現(xiàn)值；PV2表示財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值。

一般情形下，發(fā)生財(cái)務(wù)困境的可能性與企業(yè)收益現(xiàn)金流的波動(dòng)程度有關(guān)。現(xiàn)金流與資產(chǎn)價(jià)值穩(wěn)定程度低的企業(yè)，因違約無法履行償債義務(wù)而發(fā)生財(cái)務(wù)困境的可能性相對(duì)較高，而現(xiàn)金流穩(wěn)定可靠、資本密集型的企業(yè)，債務(wù)違約的可能性較小。為了使企業(yè)價(jià)值最大化，需要關(guān)注財(cái)務(wù)困境成本引起的籌資風(fēng)險(xiǎn)高低對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響。在籌資風(fēng)險(xiǎn)管理過程中，需要分析和控制收益現(xiàn)金流的波動(dòng)程度對(duì)籌資風(fēng)險(xiǎn)的影響。

（二）選擇多元化籌資渠道進(jìn)行籌資風(fēng)險(xiǎn)分散

企業(yè)籌集的資金，由于來源、方式、期限或成本的不同，其籌資風(fēng)險(xiǎn)也不同。企業(yè)全部資金來源通常可分為自有資金和借入資金、長(zhǎng)期資金和短期資金、內(nèi)部籌資和外部籌資、直接籌資和間接籌資。

根據(jù)組合風(fēng)險(xiǎn)分散理論，多元化籌資可以有效地分散企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)，單一化籌資是不現(xiàn)實(shí)和危險(xiǎn)的。企業(yè)多元化籌資的關(guān)鍵在于籌資渠道的多元化，企業(yè)對(duì)于資金進(jìn)行多元化籌資渠道的籌資，也就是選用一定的籌資組合，可以在很大程度上降低企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)，從而使得資金來源存在更高的穩(wěn)定性，更有利于控制籌資風(fēng)險(xiǎn)。

四、抉擇籌資時(shí)機(jī)，管理籌資風(fēng)險(xiǎn)

能否把握籌資的機(jī)會(huì)，不僅影響到籌資的效益，而且關(guān)系到籌資的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的負(fù)債要受金融市場(chǎng)的影響，金融市場(chǎng)的波動(dòng)，如利率、匯率的變動(dòng)，都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)應(yīng)根據(jù)利率走勢(shì)，合理安排籌資。當(dāng)利率處于高水平或處于由高向低過渡的時(shí)期，應(yīng)盡量少籌資。對(duì)必須籌措的資金，應(yīng)盡量采取浮動(dòng)利率的計(jì)息方式。當(dāng)利率處于低水平或由低向高過渡的時(shí)期籌資較為有利，應(yīng)盡量采用固定利率的計(jì)息方式來保持較低的資金成本。

企業(yè)面向國(guó)際籌資，可能遇到匯率風(fēng)險(xiǎn)。靈活掌握收付時(shí)間可以防范外匯交易風(fēng)險(xiǎn)。作為出口商，當(dāng)計(jì)價(jià)貨幣堅(jiān)挺，即匯率呈上升趨勢(shì)時(shí)，由于收款日期越向后推就越能收到匯率收益，故企業(yè)應(yīng)在合同規(guī)定的履約期限內(nèi)盡可能推遲出運(yùn)貨物，或向外方提供信用，以延長(zhǎng)出口匯票期限。若匯率呈下跌趨勢(shì)時(shí)，應(yīng)爭(zhēng)取提前結(jié)匯，即加速履行合同，如以預(yù)收貨款的方式在貨物裝運(yùn)前就收匯。反之，當(dāng)企業(yè)作為進(jìn)口商時(shí)，則做出相應(yīng)調(diào)整。

另外，防范金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，還可以擇有利計(jì)價(jià)貨幣、合理使用金融工具等，此處不再一一贅述。

五、做好償債能力分析，未雨綢繆防范籌資風(fēng)險(xiǎn)

償債能力是指企業(yè)償還到期債務(wù)的能力，能否及時(shí)償還到期債務(wù)，是反映企業(yè)財(cái)務(wù)狀況好壞的重要標(biāo)志。企業(yè)償債能力包括短期償債能力和長(zhǎng)期償債能力兩個(gè)方面。短期償債能力是指企業(yè)以流動(dòng)資產(chǎn)償還流動(dòng)負(fù)債的能力，反映企業(yè)償付日常到期債務(wù)的能力，企業(yè)短期償債能力的衡量指標(biāo)主要有流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和現(xiàn)金比率等。長(zhǎng)期償債能力是指企業(yè)有無足夠的能力償還長(zhǎng)期負(fù)債的本金和利息，長(zhǎng)期償債能力的衡量指標(biāo)主要有資產(chǎn)負(fù)債率、利息支付倍數(shù)等。做好償債能力分析，可以及早采取措施對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債控制，從而達(dá)到穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，減少投資和籌資風(fēng)險(xiǎn)的目的。

[1]中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)，財(cái)務(wù)成本管理，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2012.

[2]中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)，公司戰(zhàn)略與風(fēng)險(xiǎn)管理，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2012.