外商直接投資對國內投資擠出效應分析

摘 要：首先分析外商直接投資公司在東道國的融資渠道。研究表明，出于匯率風險和國家風險的考慮，外商直接投資公司更傾向于在東道國當地融資。在此基礎上，分別從利率途徑、信貸供給途徑、資金供給途徑等詳細分析了FDI對國內投資擠出的機制。從金融市場視角就FDI對國內投資的影響及其發生機制的分析豐富了國內這方面的研究。

關鍵詞：外商直接投資；國內投資；擠出效應；金融市場

中圖分類號：F74 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）04-0184-03

引言

中國已經成為國際上吸引外商直接投資（FDI）數量最多的東道國之一。在過去的十年里，中國經濟所吸引的FDI數量一直高居發展中國家之首，與發達國家相比也毫不遜色。目前，中國每年吸引的FDI保持在600億美元～700億美元左右，約占國內生產總值的3％（李稻葵等，2007）。毫無疑問，FDI對中國經濟增長、技術進步、產業升級、就業擴大作出了重大貢獻。然而在過去十多年的發展中，中國經濟已經逐漸擺脫了資金稀缺的約束。事實上中國現在是世界上最大的資金輸出國之一。一方面我們保持了巨大的外貿順差，又將外匯儲備向海外投資。同時，長期以來中國國內儲蓄率基本保持在40％以上，① 家庭儲蓄率也在35％以上。在這樣的背景下，大量流入的FDI很可能對國內投資產生擠出效應（Crowding-out），也即FDI的流入阻礙或抑制了國內投資，從而使國內總投資的增量少于FDI流入量。國內大量的研究基本證實了FDI對國內投資或多或少存在擠出效應（程培罡等，2009；楊新房等，2006；王志鵬等，2004；王永齊，2005；劉洋，2006）。

然而遺憾的是，無論是國際（Lubitz ，1966；Richard Caves，1971；Borensztein，etal，1998；Agosin和Mayer，2000，2005），還是國內（楊新房等，2006；王志鵬等，2004；王永齊，2005；劉洋，2006），現有研究主要側重于實證研究，很少涉及擠出擠入機制研究。唯一例外是程培罡等（2009）從產業組織視角分析了FDI對國內投資的擠出（入）效應的產生機制。但是僅僅從產業組織視角考察FDI與國內投資的關系顯然是不完整的。本文試圖從金融市場視角來分析了FDI對國內投資的影響及其發生機制，以彌補國內這方面研究的不足。

一、外商直接投資公司的融資渠道

一般地，外國子公司在東道國的投資總額要超過FDI流入量，因為外國子公司可以從FDI流入流量之外的途徑來獲得投資支出的資金，也就是說外國子公司在東道國的投資來源包括內部融資和外部融資。外部融資包括東道國的資本市場和國際金融市場。人們可能會預期，在發展中東道國，由于借款成本往往高于發達國家和國際金融市場，因此外部融資往往來自于發達國家或國際金融市場。然而有足夠的證據表明（UNCTAD，2000）：盡管在各種渠道籌措的資金中，在發展中東道國金融市場籌集的資金所占的比重一般均低于發達國家，但這種差別并不大，在發展中國家籌措所占的比重都很高——超過了40%。美國的數據（見下頁表1）同樣表明：當地融資在跨國公司（TNCS）以外渠道的融資總額中占有很大的比重，并且在所有類型的東道國中籌資比重沒有顯著區別。也就是說，發展中東道國的高借款成本和欠發達的金融市場并沒有妨礙TNCS在當地融資，相反，出于匯率風險和國家風險的考慮，TNCS更傾向于在東道國當地融資。有關中國的研究也表明，跨國公司來華投資，實際上并沒有帶來大量資金，合資企業有時基本上使用中方合資的設備，流動資金主要靠國內融資，因此“是我們被TNCS利用”（江小涓，1999）。新加坡學者Huang Yasheng（1998）所做的一項調查表明：在中國的外國投資企業借貸與自有資本的比率（debt/equity）是相當高的，并且所有外資企業在海外籌資不足負債總額的5%。孫婉潔等（1995）通過對外資與國內銀行貸款相互關系所作的實證研究，得出如下結論：外資與國內銀行信貸比率為1∶1.01，即每吸收1美元外資，需要從國內銀行貸款8.5元。顧衛平、薛求知（1999）根據對54家跨國公司在華投資企業的調研，發現跨國公司在華投資企業的融資渠道主要是內部融資，其次是外部融資。在外部融資中，以在中國境內融資為主。明確外國子公司從FDI流入之外通過東道國金融市場融資非常重要，因為這是外資基于金融市場擠出內資的基礎和前提。

二、FDI對國內投資擠出機制分析

在金融市場，FDI對國內投資擠出主要通過三條途徑發生：利率途徑、信貸供給途徑、資金供給途徑。

（一）利率途徑

假設發展中國家存在初始儲蓄缺口I0I3，國內利率為i0（見圖1）。此時如果按此缺口I0I3引進FDI，則投資曲線I右移至i′，

圖1 擠出效應分析：利率途徑

儲蓄曲線S向右移到S′（I曲線的位移量大于S曲線的位移量，因為正如上文所述，一般情況下，外商投資總額要大于FDI流入量），新均衡點為E′。從圖中可見，此時國內利率上升到i1，總投資為OI2，其中I1I2為外資，內資則由于利率的上升，由OI0減少為OI1。由此可見，引進FDI將產生兩種效應，一是資本形成效應，即FDI的流入增加了國內資本存量（見圖I0I2）；另一則是擠出效應，即FDI的流入擠出了國內投資（見圖I0I1）。換句話，由于引進FDI，盡管國內總投資額增加了，但國內投資減少了。我們可以把利率傳導機制表述如下：

FDI↑→國內資金需求↑→國內利率↑→國內投資↓→擠出效應

（二）信貸供給途徑

由于許多發展中國家（包括中國）實行利率管制政策，因而FDI流入對國內利率的影響并不明顯。而且中國的儲蓄率已超過投資率，在此情況下，即使FDI流入使用了中國的儲蓄資源，利率也不會明顯上升。然而在發展中國家信貸市場上，信貸配給（Credit rationing）是一種普遍現象。與發展中國家的內資企業相比，跨國公司的子公司信譽更好，實力更雄厚，總體經營狀況優于內資企業，國內銀行傾向于向跨國公司子公司提供信貸。在信貸可得性（Credit availability）一定的前提下，外國子公司獲得的信貸配額增加，必然會導致國內企業可獲得信貸配額減少。這個途徑可以表述如下：

FDI↑→外資企業獲得的信貸額↑→在信貸可得性不變的前提下內資企業獲得的信貸額↓→內資企業投資↓→擠出效應

（三）資金供給途徑

FDI流入的增加使央行外匯儲備增加，在實行固定匯率制度或名義上是浮動匯率但實際上實行的是固定匯率制度的情況下，中央銀行以外匯占款形式投放的基礎貨幣被迫增加，國內貨幣供給也被動增加，通貨膨脹壓力加大。為緩解通脹壓力，央行被迫采取“對沖”政策，減少國內信貸總量，對沖政策雖然可以緩解其對貨幣供應量增長過快的壓力，但隨之而來會造成兩個方面的不利影響：一方面，外匯占款過多可能成為國內資金緊張（信貸可得性減少）的一個重要原因。在緊縮性政策的背景下，對沖政策所造成的資金緊張可能會變得更嚴重；另一方面，外匯收入的不平衡必然導致資金在外資部門、內資部門分配不平衡，外資部門由于有外匯流入，資金供應相對富裕，內資部門資金則相對短缺，原本有預期利潤的投資項目亦無法上馬，而不得不拱手讓給外資或尋求合資。此機制可直觀地表述如下：

FDI↑→央行負債中外匯占款↑→為保持MS不變，央行采取沖銷政策→國內信貸總量↓→內資部門資金短缺→國內投資↓→擠出效應

結論

本文從金融市場視角就FDI對國內投資的擠出效應進行了比較深入的理論分析。研究表明，出于匯率風險和國家風險的考慮，跨國公司的子公司更傾向于在東道國當地融資。跨國公司來華投資，實際上并沒有帶來大量資金，相反其在華子公司主要依靠國內融資。隨著外商投資公司在國內融資需求的增加，一方面驅使國內均衡利率提高，另一方面在信貸可得性不變的前提下內資企業獲得的信貸額減少，這兩個因素都將導致國內投資減少。除此之外，FDI流入使央行外匯儲備增加，央行被迫采取“對沖”政策，減少國內信貸總量，從而進一步導致國內投資下降。

最后值得指出的是，基于金融市場的外商直接投資的擠出效應不僅僅作用于同一產業的國內，而且對整個國內投資均有擠出效應。有研究表明，FDI擠出效應惡化了東道國福利（Bhagwatti，1973；Brecher and Alejandro，1977），并且帶來一系列的負面后果，譬如國民收入流失、市場和產業集中風險，甚至危及國家經濟安全等（萬解秋等，2006）。因此，有必要采取措施調整中國的外資政策以減弱或者消除這種擠出效應。

參考文獻：

[1] Agoisn R.Manuel，and Roberto Machado，2000，Foreign Investment in Developing Countries： Does It Crowd in Domestic Investment?UNCTAD Discussion Papers，OSG/DP/146.

[2] Agoisn R.Manuel，and Roberto Machado，2005，Foreign Investment in Developing Countries：Does It Crowd in Domestic Investment?Oxford Development Studies，Vol.33(2)，pp.149-162.

[3] Bhagwati，J.N，1973，The Theory of Immiserising Growth：Further Application，in M.B.Connolly and A.K Swododa eds，International Trade and Money，Toronto University Press，Toronto.

[4] Borensztein E.，J.De Gregorio，and J.W.Lee，1998，How Does Foreign Investment Affect Economic Growth? Journal of International Economics，Vol.45，pp.115-135.

[5] Brecher，R.A and Diaz Alexandro，C.F，1977，Taritts，Foreign Capital，and Immisering Growth，Journal of International Economics，Vol7， pp317-22.

[6] Caves，R.E.，1971，International Corporations：The Industrial Economies of Foreign Investment，Journal of International.Economics， Vol.38，pp.1-27.

[7] Huang Ya sheng，1998，“Foreign Direct Investment in China ： an Asian Perspective”，ISEAS，Singapore.

[8] Lubitz，Raymond，1966，The United States Direct Investment in Canada and Canadian Capital Formation，1950—1962，Unpublished Ph.D dissertation，Harvard University.

[9] 程培罡，周應恒，殷志揚.FDI對國內投資的擠出(入)效應：產業組織視角[J].經濟學季刊，2009，(4).

[10] 江小涓.關于外資規模的若干理論思考[G]//中國對外經貿理論前沿Ⅰ.北京：社會科學文獻出版社，1999.

[11] 李稻葵，梅松.中國經濟為何偏好FDI?[J].國際經濟評論，2007，(1-2).

[12] 聯合國貿易與發展會議跨國公司與投資司(UNCTAD).世界投資報告(1999)[M].北京：中國財政經濟出版社，2000.

[13] 劉洋.中國外商直接投資的擠出(擠入)效應研究[J].特區經濟，2006，(8).

[14] 孫婉潔，臧旭恒.試析外資流入對中國通貨膨脹的影響[J].經濟研究，1995，(9).

[15] 萬解秋，徐濤.論FDI與國家經濟安全[M].上海：復旦大學出版社，2006.

[16] 王永齊.外商直接投資對國內資本形成的擠出效應分析[J].世界經濟文匯，2005，(5).

[17] 王志鵬.外商直接投資“擠入”還是“擠出”了國內投資[J].當代財經，2004，(8).

[18] 楊大楷，劉慶生，劉偉.中級國際投資學[M].上海：上海財經大學出版社，2002.

[19] 楊新房，任麗君，李紅芹.外國直接投資對國內資本“擠出”效應的實證研究——從資本形成角度看FDI對中國經濟增長的影

響[J].國際貿易問題，2006，(9).

[責任編輯 安世友]