6萬億信托：飛奔后的尷尬

中國的投資者需要足夠堅強，因為市場隨時在變。

“信托最近出什么問題了，怎么買起來越來越不痛快了？”祁士偉（化名）對和他很熟的信托公司經理說道。

祁士偉的感受并不是個案。在信托行業超高速發展的過程中，無論是風險如山雨欲來的感受，還是信托產品提前清盤的麻煩，已經讓飛奔后的信托開始面臨尷尬。

在2012年8月9日的中國信托業高峰論壇上，平安信托董事長童愷說道：“中國信托業贏來了最好的時代?！?萬億的信托規模，逐漸將信托業推為社會財富的主要投融資平臺。然而，有點諷刺意味的是，時隔一個多月，《金融業發展和改革“十二五”規劃》出臺，作為金融四大支柱產業之一的信托業，在規劃中通篇都未被提及。而除了銀行、證券、保險等金融機構外，小額貸款、擔保機構，甚至典當行都有所提及。

火爆的信托被打入冷宮了？

當下，信托投資者的煩惱

祁士偉，年近50，和太太兩人在20世紀90年代初看準了當時中國商品的低價格，做起了外貿生意，后來企業規模越做越大，手里也積累了一些可投資的資本。祁士偉開始做一些期貨、股票等金融投資，他發現，“做投資比做外貿要省心得多，收益也非常不錯”。

2006年，在朋友的推薦下，祁士偉從一位信托經理手中購買了一款300萬的信托產品，收益在10%左右。當時他并未把購買的這款信托放在心上，因為自己其他投資的收益都遠超此款產品。不過，2007年開始的金融危機，讓祁士偉的外貿生意遭受重創，而其他各項金融投資也都賠得慘不忍睹。此時，此前購買的這款信托產品成為祁士偉資產中“碩果僅存”的一項。

自此之后，祁士偉夫妻就對信托產品留心起來，家里的資產大半都購買了信托產品，自2009年開始，祁士偉夫婦購買了多款房地產信托產品，高收益讓夫妻兩個笑得合不攏嘴，“12%左右的收益，比做外貿生意省事還賺錢”。

作為一個成熟的投資者，祁士偉會嘗試一些風險稍高的產品，在購買信托的時候，一般會直接對客戶經理提出自己的要求，“兩年期左右、固定資產質押、年化收益在12%以上。”

然而好景不長，前幾個月，信托公司的客戶經理打來電話說，祁先生在2009年年底購買的一款房地產信托產品，本應按照信托合同在半年之后兌付，但現在信托公司卻要提前清盤，“怎么會這樣，按照合同還有半年期的收益呢”，無奈之下，祁先生只好詢問其他在售的信托產品情況，卻被告知，目前在售的信托產品多數收益都在10%以下。

在利率下行的背景下，房地產企業的融資成本逐漸降低，相比兩年前房地產信托高達20%以上的融資成本，房地產企業會毫不猶豫地選擇提前償還信托。

信托之于企業，是融資渠道難時的救命稻草，也是融資成本降低后的燙手山芋。

在今年40多款提前清盤的信托產品中，有祁先生這樣遭遇的投資者不在少數。這批投資者通過購買信托產品，間接分享了房地產高速發展的收益。同時，自2008年金融危機以來，信托業也拯救了一批被融資問題困擾而瀕臨倒閉的企業，其中以2009年的房地產企業最具代表性。

曾經，被房地產助推“野蠻生長”

信托6萬億的美好背后，是自身行業高速發展的缺陷和來自外部各家金融機構對資產管理業務的競爭。

信托業瘋狂地跑馬圈地是從2007年開始的。

2007年，銀監會修改信托業法規，鼓勵信托公司投資金融類企業。而在此之前，在分業監管的體制下，銀行、保險公司、證劵公司想要涉足其他金融機構的業務存在很多障礙，相比之下，信托公司的經營范圍則寬泛得多。

具體來說，銀行更類似于金融機構中的“全職銷售員”，依托強大的網點建設和客戶資源，銀行的銷售能力是其他金融機構無法企及的。然而，針對企業的融資需求，企業雖然在銀行中可以以8%至10%左右的融資成本拿到貸款，但同時需要各項繁瑣抵押擔保。對于那些資產不足的民營中小企業來說，通過銀行融資非常困難?！皣乙恢痹诜龀种行∑髽I貸款，我特意比較過，2000萬資產以上規模的企業和2000萬以下資產規模的企業的貸款比例是10：1”，一位地方商業銀行的信貸部工作人員對《錢經》記者說。

并且，企業在銀行中的貸款流程復雜，從審批到放款，企業可能要等三個月之久，而通過信托公司融資，企業可以在半個月之內拿到資金，時間上更加快速、高效。而根據保監會的規定，保險公司雖然手中握有大量的保金，卻在投資股權等方面受到頗多限制，而證券投資基金則只能在股票、債券領域投資。

顯然，陷入資金鏈危機的企業，面對金融機構可選擇的只有信托。

投資范圍橫跨貨幣市場、資本市場和產業市場。既可以投資于股票、債券等金融工具，也可以采用貸款、出租、出售、同業拆借等方式，使信托業具備了其他金融機構無法比擬的優勢，也造就了整個行業近兩年的蓬勃發展。

得益于最近兩年的房地產調控，房地產信托高收益、高數量的發行尤為突出。自2010年年初開始，央行連續12次提高存款準備金率、5次加息，而在銀行信貸渠道對房企收緊的同時，信托行業的監管開始變得寬松起來。在中國信托業協會發布的數據中可以看到，2010年新增投資房地產領域的信托投資額為2800多億元，占全年全部新增投資額的12.7%。

根據中國社科院的研究資料顯示，2009年前后全國共有5萬家房地產企業，而其中通過股權投資和關聯企業直接涉足房地產業務的上市公司只有802家。據《2008年中國房地產金融報告》顯示，直接或者間接來自銀行貸款的比重在55%左右。對于房地產企業來說，一級房地產企業選擇上市融資，二級房地產企業通過銀行貸款融資，還有很大比重的房地產企業則是通過信托進行融資的。

熱衷于房地產信托的企業以民營房企為主，銀行貸款受限，民間融資動輒30%，甚至80%的融資成本，讓房企不敢輕易嘗試。當房地產商面臨資金困難的時候，最便捷的融資渠道是典當行，但需要支付40%以上的融資成本；其次是信托，房地產商需要支付20%或者更高的融資成本；成本最低的是銀行，在15%左右。當然，如果企業以私募股權融資，增資擴股或者是IPO的方式進行融資，則不在借款融資討論范圍內。

2011年，根據WIND的不完全統計，處于存續期的信托產品有數千只，以貸款信托進入實體經濟的資金有900多億元，以房地產信托的形式進入地產行業的資金有近135億元。這些信托產品大部分是在2009年底后發行的，2010年10月后的發行速度明顯加快。

事實上，房地產企業在信托公司的融資成本會根據企業自身的情況有所差異，針對類似于萬科等抵押和擔保狀況好的企業，利率會在15%以內，再加上2%左右的管理費，企業的融資成本在18%左右，而最高的房地產企業的融資成本則在30%左右。

從2002年到2011年，房地產信托發行規模增長了278倍，僅2008年到2009年一年，投向房地產行業的資金就由272.2億元增長到375億元。從2005年行業整頓后開始，信托公司逐漸淪為企業的融資平臺。

內部，有多少漏洞需要堵

信托公司作為產品設計銷售機構，最核心的能力在于內部控制的嚴謹，以及超強的風險把控能力，否則，所謂的“剛性兌付”只是一句空話。

但和一路瘋狂發展不相符的是，一些信托公司在硬件和軟件上的滯后。

據某排名前三的大型信托公司內部人士透露，公司的業務系統已遠不足以支撐公司的業務發展。在核算投資者的收益分配時，多通過人工操作使用EXCEL表格進行計算，而在計算過程中，投資者的隱私毫無保障，收益核算出現錯誤也偶有發生。“大部分信托公司的清算系統基本都停留在原始社會”，透露者稱。

這樣的情況在今年已有所好轉，排名前十的信托公司都在逐步更新自己的IT系統，平安信托的工作人員告訴本刊記者，他們在去年就已經全新上線了IT系統，改變了原有手工結算的方式?！霸谧罱鼉赡陝倓傞_始做業務的信托公司，他們的重點可能是在業務上，在管理系統上則稍落后一點。”

此前一家曾經沉寂的地方信托公司，在北京設立分部之后，開始積極尋找項目，發行多款信托產品。在那個階段，很多項目可以以很低的融資成本，以較為容易的方式成立信托項目發行。信托公司的內部人員透露，“信托公司尋找項目，但是沒有特別合適的項目的時候，就會集合幾個小的融資方，他們可能每個只有1000萬或者2000萬的融資需求，幾家打包成一家，成立有限合伙公司，再找一家擔保公司進行擔保，成立信托項目進行融資?！?/p>

投資者往往偏重于關注市場信號，而一些細節可能會被忽略。比如，信托公司的風險控制和項目評審是怎么做的。

以某信托為例，在項目成立之前，會有一些硬性的數據標準需要通過，如項目方資質、排名、證件、抵押率比例等要求，這些要求是不會改變的，項目方和信托公司可以“動腦筋”的只有交易結構和資產結構。在滿足硬性標準后，項目的評審會由風控人員、法務人員、管理團隊和主要領導出席決定。有趣的是，在風控會上，信托公司的“一把手”往往會缺席，而最終只要風控會上有2/3的人同意，那么這個項目就可以通過。

無論信托行業未來的發展如何，只要民間借貸平臺沒有全面展開，銀行貸款政策和流程沒有根本性改革，信托業會一直是地方政府、企業的投融資平臺。

未來，“借銀行下蛋”還能撐多久

2009年底，按揭貸款和開發貸這兩條房地產企業通過銀行的輸血主渠道被收緊，隨后銀信合作也被監管層識破，要求信托公司在未來兩年內逐漸理清貸款類銀信合作業務。

事實上，銀信合作是銀行通過信托理財產品的方式曲線為企業提供貸款。譬如，某企業如果需要貸款，可以將相關需要貸款的項目由信托公司“打包”處理成理財產品，然后經由銀行出售給投資者。而這種做法，可以將貸款挪出銀行的資產負債表，因此銀行雖然讓出了部分利潤給信托公司，但也可以給自己騰挪出新的貸款額度來。

在2007年信托公司整改后，早期的信托公司大部分都是通過銀信合作和平臺業務發展起來的。普益財富的信托數據顯示，從2006年至2009年，信貸類銀信合作產品（銀信合作理財產品中的一類）發展迅速，截至2009年，信貸類業務在銀信合作的產品中占到了75.73%。

銀信合作大致有兩種方式，一種是以銀行為主，信托公司充當“平臺”，為銀行騰挪貸款額度；另一種則是以信托公司為主，信托公司設計出各種信托計劃后，通過銀行來銷售。前一種方式信托公司只能收取1個點左右的手續費，銀行與客戶直接簽約，資金雖然交給信托公司，但是資金去向是銀行指定的項目，風險由銀行承擔；后一種方式信托公司會從中賺取較高的費用，客戶與信托公司簽約，銀行是信托公司的銷售渠道。

信托業內專家鄧舉功曾經公開說過：“銀信合作助長了信托公司的信托資產規模，但同時也造成了信托公司的惰性，越來越依賴銀行，自己獨立的盡職調查、風險審核、存續期管理大大弱化或簡化?！?/p>

無可否認的是，銀信合作在信托公司的發展初期，起到了迅速壯大信托公司資產的作用，直到今天，很多剛剛成立的中小型信托公司仍然把銀信合作業務作為自己的業務重點。

西安信托幾乎可以代表大多數信托公司的發展歷程：由最初的以融資平臺業務起家，逐漸向信托理財產品供應商轉變。在信托理財產品供應商階段中的信托公司，主要的業務領域則是向銀行提供信托類理財產品。而在下一階段，信托公司要做的則是走向財富管理和資產管理。

在銀信合作中，信托公司是在為銀行“做嫁衣”。舉例來說，某企業面臨融資需求，找到銀行貸款，但是銀行出于貸款額度的限制，直接貸款給企業方有難度，于是，銀行將此項目通過信托公司，由銀行主導，信托公司出借“牌照”，充當“通道”，發行信托類集合資金理財產品。在這一過程中，信托公司只收取一定的費用，理財資金發放的對象和購買產品的投資者都是由銀行負責制定和銷售的。

可以說，這是信托公司最簡單方便的賺錢方式，也可以說信托公司在這一階段是靠牌照吃飯的?，F在，越來越多的信托從業者開始思考一個問題，當未來有一天信托牌照不再具有優勢性的時候，信托公司該怎么辦？

信托產品是這樣煉成的

小李原本是某外資銀行私人銀行部的理財師，收入待遇都不錯，但是在幾個月前，小李工作圈內的朋友們紛紛跳槽到信托公司，甚至圈子內其他金融機構的人也在往信托公司跳。按捺不住的小李經過幾番思量后，也跳槽到了信托公司。

像小李這樣的金融從業者不在少數。信托公司以往人員構成的素質參差不齊，圈內流傳的一個笑話可窺一斑：博士生去了投行，碩士生去了券商，本科生去了銀行，高中生去了信托。而最近一兩年，信托公司的從業人員發生了很大的變化。

中信信托旗下某業務部不到十個人，除了幾位資深信托人之外，其余全部來自各大金融機構，“我們招聘應屆生，也要求有名校高學歷?！敝行判磐械囊晃还ぷ魅藛T說道。如同小李這樣從其他金融機構跳槽到信托公司去的從業者一樣，他們的年收入最高可以達到七位數，“行業的普遍標準在七八十萬左右”。

一位業內人士幫我們算了這樣一筆賬。假定某信托公司的項目管理部分的銷售人員，一年可以做到1億元的銷售額（行業平均水平），以千分之三的提成計算，他可以拿到銷售提成30萬元左右，而一般的銷售提成則不止千分之三。

但是，這每年的七八十萬并不是那么好賺的。小李跳槽到信托公司后，最頭疼的事情就是找項目。

小李所在的信托公司下面有十幾個業務單位，每個業務單位由多則十幾人、少則幾人組成。每家信托公司對于業務單位的劃分方式都不太相同，小李所在的信托公司是在全國范圍內按照地理位置劃分的，小李所屬的業務單位負責東北地區的信托項目。信托公司的各個業務單位的“帶頭大哥”是“舉手制”，只要自己能找到項目，就可以組建團隊，單獨成立業務單位。收入上是“提成制”，通過做成的項目獲得提成收入。如果從此角度來理解，信托公司更像是在一個牌照下面，各自運行的數十個業務團隊的組合。

小李所在的信托公司在業內排名靠前，目前整個公司共有1200多名員工，業務部門的員工在800人左右，后臺的風控、法務、行政等支持性的部門人數在400人左右。

雖然小李定崗的職位是“銷售”，但和普通意義上的銷售并不相同?！安粏我壹闲磐许椖?，還要根據融資方的資金需求做單一信托或者是信托PE。因為此前工作也積累了一些資源，所以遇到一些還不錯的小型項目，可能會約融資者和投資者坐在一起談。”

從這個角度來看，小李的工作更類似于信托的產品設計者。事實上，單一信托產品中，不會出現單獨負責設計產品，或者是銷售的人，往往是產品設計好了，也就銷售出去了。在集合信托中，項目和銷售是分開的，如果是建立財富管理中心的信托公司，則由財富管理中心負責本公司信托產品的銷售，而以中融信托為例，則是信托產品設計出來后，由第三方、銀行等渠道銷售。