可轉債：熊市賺6%的防彈衣

專業門檻高 投資風險低

可轉債這類投資品種經常被人遺忘，尤其是大眾投資者的參與程度一直很低。這背后的原因是，可轉債畢竟對投資者的專業知識要求有一定的門檻，至少你得對股票和債券都有了解，同時還要理解期權，至于贖回、回售、特別修正等條款，細節的瑣碎自然把大多數非專業投資者排除在外。

不過，盡管這類品種對投資者的專業水平有一定要求，但是它們的風險收益特征卻符合大多數普通投資者的需求——希望漲時賺錢，跌時不賠或者少賠，持有到期基本能夠保本，趕上牛市也能跟著賺大錢。

筆者對這個品種一直有所偏愛，盡管它們一直不是筆者個人投資的主流品種，但還是一直堅持長期對這個市場保持關注。

當然，《錢經》雜志要討論的是6%～8%的投資機會，看起來可轉債跟穩定的6%～8%的理財需求并不相關。但目前的市場狀況下，一部分可轉債品種，未來兩到三年或許年化收益在6%～8%這個范圍附近，這里面不代表本人對可轉債的長期判斷，而是結合了目前的市場狀況以及筆者個人對于未來市場的預期。

可轉債是熊市的禮物

筆者這樣判斷的首要原因，是當前市場已經持續低迷多年，處于熊市，而此前兩輪大熊市，2005年和2008年，可轉債品種發揮了重大的“穿著防彈衣抄底”的作用，讓很多低風險偏好的投資者賺得盆滿缽滿。

熊市的時候，可轉債具有明顯的優勢：第一，股票的估值本身就低，這個時候發可轉債，轉股價也低，對于投資者來說，只要未來若干年出現牛市，就會有可觀的投資收益，即使熊市延續，風險也基本不存在；第二，熊市的時候，如果股價在發行可轉債后下跌，上市公司往往會為了避免回售，不斷下調轉股價，同樣一份轉債可以換更多的股票，實際上增加了可轉債的期權價值。

目前來看，A股市場的估值水平創下歷史新低，尤其是大盤股的估值很多已經低于在香港地區和美國上市的同只股票。未來兩到三年內，還是有可能出現一輪上漲行情的。

對于可轉債目前基本都有贖回條款，即達到轉股價30%以上公司有贖回的權利，作為可轉債本身漲到130元以上的可能性基本沒有，即使出現了一輪牛市，大多數品種的最大預期收益也就在30%附近。

因此，在當前較差的預期下，可轉債可能帶來年化1%～3%的收益水平，在較好的預期下，部分可轉債可能帶來兩到三年30%的整體收益，平均來看，把年化收益的預期定在6%～8%，筆者認為是符合目前的市場現狀的。

可轉債投資要點

對于投資者來說，關注可轉債投資，主要還是要關注以下幾點：首先是對可轉債本身的價值判斷，這跟對應的正股息息相關，投資轉債，至少要看好正股，哪怕正股股價不會持續上漲，也至少要有較大的波動。

此外，轉債本身的價值計算要關注，一般來說，可轉債的轉股價值（或轉股溢價率）、純債價值，這兩個指標是首先值得投資者關注。

首先，轉股價值，這個指標代表了可轉債的股性。

二級市場價格和轉股價值的比值往往被稱作轉股溢價率，比如你拿了一張100元的可轉債，轉股溢價率為10%，那么當正股上漲10%后，你的可轉債轉股價值達到100元，正股價格上漲20%，你的可轉債理論上也會跟著漲10%左右。當轉股溢價為零時，你手中的可轉債基本會跟著正股同步上漲。

其次，純債價值，這個指標代表了可轉債的債性。

這個指標的計算和普通債券完全類似，對于非專業投資者來說，可以參考部分機構或專業網站的公開數據。對于轉股溢價率極高的品種，事實上就成了債券，純債價值一般和二級市場交易價值比較接近。

結合上述兩個指標，股性和債性，往往對于可轉債的基本定價可以有一個結論。此外，可轉債的三大條款對投資的影響較大，分別是向下修正條款、回售條款和贖回條款。

向下修正條款：

一般的可轉債都有轉股價向下修正條款，主要是上市公司希望投資者最終轉股，但是轉股價太高投資者轉股不合適啊，于是上市公司就不斷調低轉股價，直到投資者轉股為止。

當然，也有部分上市公司調低轉股價不是為了促使轉股，而是為了逃避回售，這個時候，出現向下修正就是利空了

回售條款：

可轉債回售，是投資者把可轉債提前賣回給上市公司的權利，一般發生在股價連續暴跌、跌破轉股價多少個交易日等條件發生之后。回售條款有時候會給投資者帶來套利機會。

有些上市公司會盡力避免發生回售，提前還錢，因此他們會選擇維護股價或者下調轉股價等手段。

贖回條款

贖回條款是上市公司的權利，當股票價格連續多少個交易日超過轉股價一定百分比之后達到條件，如果投資者不及時把轉債轉成股票，那么面臨著轉債被上市公司低價贖回的風險。

最后我們關注幾只目前吸引力相對較高的可轉債品種。

工行轉債：股票的完美替代品

工行轉債是目前轉股溢價率最低的品種，截至10月19日，轉股溢價率僅有0.2%，這意味著在牛市中，工行轉債基本就等同于工行的股票，可以享受完全同步的上漲。與此同時，工行轉債的純債價值也接近95元，這基本上是潛在風險的極限。

如果回到9月底，當時工行轉債的轉股溢價率在2%附近，二級市場的交易價格最低跌至99元附近，即使作為債券持有到期，到期收益率還達到2%左右，當時筆者的判斷基本是“送錢的機會”。

筆者之所以首先關注銀行的轉債，背后還有一個原因，即筆者認為銀行股的未來存在很大不確定性，中國的銀行業已經達到了歷史低點的4～5倍市盈率水平，只要沒有系統性風險，那么目前的估值水平明顯偏低，存在上漲的空間；一旦出現了系統性風險，銀行推動轉債轉股的可能性也會上升，最不濟當作純債拿著也基本可以規避風險。

凡是持有工行股票的，目前基本可以無條件換成轉債。

石化轉債：安全邊際高 股價彈性略大

和工行轉債類似，石化轉債是轉股溢價率較低的大盤轉債，截至10月19日，轉股溢價在8%左右。

但石化轉債的債底更高，目前的純債價值接近96元，即使完全不考慮轉股，當債券持有到期也有近3%的到期收益率。

石化轉債的另一個優勢是正股的波動性相對銀行股更大，波動性決定了可轉債的期權價值，在一輪稍微有些規模的行情中，出現30%左右的上漲可能性還是比較大的。

此外，中國石化這個公司的轉股驅動力似乎還可以，在去年，石化轉債就向下修正過一次轉股價。

重工轉債：著急轉股的典型

重工轉債是比較新的品種，目前純債理論價值稍低，不足90元，到期收益率0.5%多一點，但持有到期也能有正收益，長期看至少是個保本的投資。

重工轉債的轉股溢價率暫時看也不高，截至10月19日，轉股溢價率不足10%。

這個品種有另外一個值得關注的地方，盡管目前還未進入轉股期，但上市公司就急不可耐地調低了一次轉股價，表現出了極強的轉股欲望。可以預計，如果市場繼續低迷，那么重工轉債仍然有繼續向下調整轉股價的可能性。

風險提示

可轉債基本上是風險較低的投資品種，對于投資者來說，以下幾點值得注意：

贖回條款風險

一般的可轉債都有贖回條款，即.股票價格滿足一定條件下，上市公司有權部分或全部贖回可轉債，在觸發贖回條款之前，可轉債的二級市場交易價格應該比較高了，這個時候投資者有必要賣掉可轉債或者主動轉股，千萬不要被上市公司贖回，因為贖回價格遠遠低于二級市場交易價格，將給投資者帶來較大的損失。

上市公司轉股意愿風險

部分上市公司僅把可轉債當成低成本融資工具，并沒有充分的轉股驅動，這個時候，長期持有可轉債可能收益率也會很低，尤其是高價買入，對轉股預期過高的投資者可能會遭受一定損失。

信用風險

可轉債也是債券，中國的債券市場到目前為止并未發生實質性違約，但不代表未來不會發生，可轉債出現違約在海外發生的案例不少，未來國內投資者也要注意相關風險。