西南證券并購國都告敗 雙方諱莫如深

“我們沒有什么意外，半年前，很多國都員工就知道西南證券并購國都證券肯定失敗。”一位前國都證券有限公司（下簡稱“國都證券”）人士告訴《投資者報》記者。

首例上市券商并購醞釀了15個月，最終一拍兩散，分手告終。8月7日晚間，西南證券有限公司（下簡稱“西南證券”）發布董事會公告，決定終止本次涉及國都證券的重大資產重組項目。

失敗的原因是相關方的利益沒有調和好。

西南證券總裁余維佳說，對于收購失敗的結果感到失望。但是實際留給雙方的不僅僅是失望那么簡單，而是兩家券商都遭受到了創傷；在并購談判中，兩家券商的很多高層人士都選擇了離開，尤其國都證券，并購致使其人事動蕩不已。

記者在采訪過程中，問及國都證券股東方、兩家公司內部人士對于并購案的看法，很多都諱莫如深。一位西南證券的人士告訴記者：“等過兩年，我一定會告訴你這里面的精彩復雜的故事。”

談不攏的并購價

這場并購案失敗最直接誘因是股權價格沒有談攏。西南證券公告稱，此次重組失敗的原因在于交易雙方在新形勢下，對證券公司當前的價值判斷產生了差異，未能達成一致意見。

具體披露有兩點：一是市場形勢發生較大變化。自2011年3月啟動重大資產重組以來，全球資本市場發生巨大變化，由于歐債危機惡化、國內經濟增速放緩等原因，中國股票市場持續走低，證券公司盈利下降、總體估值有所降低。

二是券商未來競爭格局和經營模式發生了變化。證券行業創新的思路是最大限度放松行業管制，推動營業部組織創新以及上市等。

2011年3月，國都證券資產價格被評估為112.8億元人民幣，每股評估價格為4.3元，經雙方協商確定，西南證券在評估價格基礎上為參與換股的國都證券股東安排一定比例的風險溢價，即國都證券每單位注冊資本作價5元。不參與換股的、有異議的股東按照每股10.78元的現金回購。

時過境遷，由于市場形勢的變化，西南證券在對國都證券資產第二次評估時，認為原來的估值有點高了。

西南證券并購國都，最看重的就是國都遍布全國的經紀業務。并購成功后，營業部的數量可以擴充至70家。

國信證券研究員邵子欽說：“改革創新11條頒布后，營業網點牌照的價值銳減。新政取消了網點飽和度限制，鼓勵創設輕型和新型營業部。西南證券沒有必要再花那么多的價錢收購了。”

“西南證券一方想降低收購價格，但國都證券的股東方不同意了。”上述知情人士道，“之前部分股東就覺得收購價太低，有消息說他們原本的期望是每股5.5元。”

2008年國都證券打著IPO的旗號，進行增資擴股，吸引了眾多企業，當年認購非常活躍，獲得了5倍的超額認購。各股東認購價格無從知曉，但是當年有上市公司披露過擬認購的價格為3.5元/股，由此猜測股東增資價格也就在3.5元/股左右。

“四五年過去了，按照現在的換股價格，股東的收益僅有40%，如果再調低價格，股東們肯定不愿意了。”上述知情人士道。

國都大股東無意IPO

相比西南證券，此次并購案對國都證券的傷害最大。在長達一年多的并購談判中，國都證券的員工流失嚴重。

研究所、投行、資管人員、營業部負責人、資深投顧等等人員都大規模流失。有數據顯示： 2011年底，國都證券員工總數為1481人，較2010年底減少了148人。其中研究人員從31人下降至25人。資管部門業務停滯，公司已經有近兩年沒有發新的集合理財產品。

傷痕累累的國都證券何去何從？直接IPO？

“我看到有消息說，此次收購失敗，可能管理層想直接IPO，比國都證券業績不好的東興證券、西部證券都上了市，國都證券沒有理由不能上市。”上述知情人士告訴記者，“的確有股東想IPO，但很難達成協議。”

上述知情人士說，2008年國都大股東們增資擴股，打的旗號就是IPO，但是四五年過去，公司IPO沒有進展，都沒有找券商來做承銷商輔導過，可見大股東們并沒有IPO的意思，想早點甩手套現。

被新的收購方收購？西南證券剛落下錘子，就有傳言稱方正證券有限公司（下簡稱“方正證券”）成為新的并購方，出價高出西南證券報價的70%，國都證券轉而投向方正證券的懷抱。

記者向方正證券品牌部求證，對方稱公司宣傳部門沒有收到消息。記者相繼問詢了資產管理部、研究所，均表示沒有聽到要收購的消息。

國都證券相關人士沒有回答，只是稱：“目前公司正在安排召開董事會和股東會，準備對公司未來戰略和發展進行規劃，會議時間未定。”

西南證券尋找下一個目標

在此次收購案中，作為主導方的西南證券也受了傷，幾位管理層紛紛另謀東家，對公司震蕩不小。除了年初曾經主導并購案的總裁王珠林外，研究所所長王建輝、場外交易市場部總經理周到以及投行部執行總裁王天廣均選擇離職。

位居重慶的西南證券，一直想成為立足全國的綜合性券商。本希望通過并購，實現“1+1＞2”的目標，但現在卻以失敗而告終。

雖然失敗，不過也有國信證券分析師稱，未嘗不是一個好的結果。西南證券和國都證券兩者的資本實力相當，即使并購成功，兩者的文化能否融合，都是一個未知數。

西南證券下一步該如何走？“我們并不會放棄最大最強的愿望，下一步還會尋找新的收購目標。”公司總裁余維佳稱，西南證券這些年的發展都是跨越式的，從重組上市到再融資，給自己實力的加強還留有很大的空間。