險資配置新基調

為什么壽險公司的資產負債管理再強調都不為過？

內在邏輯在于：支撐資產收益的是負債的質量，保險承保業務能否形成穩定連續、低成本的現金流入，決定了究竟能夠為資產配置提供多大的回旋余地，還是反而形成不利約束。資產的收益率反過來又會影響負債的擴張速度。

目前理解的割裂在于，市場往往只關注資產收益對收益的貢獻以及資產收益率對負債擴張的影響，而忽視了來自于負債質量對資產配置行為的中長期約束。

保險資產負債管理就是在收益率匹配的前提下，做好流動性和期限做滾動操作。然而，由于負債端出現中期調整，保險資產配置策略也在發生變化。

負債約束資產配置

2011年以來，受市場利率上升、銀保渠道收縮、銀行通過理財產品攬存、信托產品大量發行等多重因素影響，人身險保費收入低于預期。雖然加息周期已見頂，人身險保單銷售吸引力有望逐步恢復，但是力度有限。

2011年利率高企是保險資產配置最為有利的時期，然而由于增量資金有限，難以新增債券、協議存款等固定收益產品。同時也難以實現權益資產低位補倉，不僅影響受托資產當期整體收益提高，也會影響潛在長期收益。

2010年以來，股市的大幅下挫，使得保險資金權益資產浮虧范圍和程度不斷擴大。

在此背景下若大幅降低權益倉位或者調整持倉結構，則面臨兌現大量財務虧損，因此資產的調整空間和靈活性受到極大掣肘，資產的固化現象嚴重。由于資產的固化，即便權益市場出現大幅增長，更多表現為凈資產回升，而實現的投資收益難以有明顯增長。

受股債雙殺的影響，2011年部分保險公司的償付能力始終徘徊在監管臨界點。保險公司在大類資產配置上逐步開始以償付能力變動作為重要前提和約束條件，避免資本市場波動對償付能力的不利影響，保證償付能力的穩定性。基于此，現行償付能力規定內在的順周期性，使得保險公司在市場低迷時要降低其權益資產倉位，對大公司這一約束尤為顯著。

資產活化良機隱現

如今，由于流動性和需求，盤活資產將是2012年保險資產配置的主要目標。最近保險資產的調整印證了上述觀點。

隨著目前負債擴張速度的減緩，以及個別公司退保金居高不下，流動性匹配的重要性顯著上升。很多公司開始關注資產配置期限的活化，可能對長期期限匹配和收益率提高形成不利影響。

基于對增量負債增長的悲觀預期，一些保險公司從2011年年底以來重點確保資金運用的絕對收益，在風險及流動性可控的前提下不斷提高生息資產占比，選擇債券、協議存款等固定收益類資產中更具相對配置價值的品種，提高權益投資操作靈活性，優化權益結構、逐步化解資產浮虧。

5月14日，保監會發布通知，放開了保險資產投資無擔保債券在發行方式上的限制，同時進一步明確了股權投資、債權計劃投資等的市場化取向。預期后續的配套政策將陸續出臺。

而此前，險資投資無擔保債券長期有名無實——禁止投資的中期票據908只，可投資的中期票據只有11只，不足市場規模的7%；保險公司禁止投資的企業債和公司債達673只，占未到期企業債和公司債數量的45%。如果再考慮到發行人凈資產限制、評級低于AA等其他因素，保險機構實際上能夠投資的無擔保企業債、公司債不到60只。

隨著無擔保債券投資限制的實質性放開，保險資產配置將開啟從利率品種向真正信用品種的重大轉換，高收益品種選擇面拓寬為保險公司資產切換提供了有利時機。

作為重要機構投資者，保險機構的資產配置策略對市場有著重要影響。如果壽險保費增速持續維持低迷狀態，無疑對目前保險資產本已十分脆弱的長期投資理念是雪上加霜，同時也可能會對資本市場資金面形成負面作用。