證券新規(guī)關(guān)上“研報門”

“研報門”頻出，中國證券業(yè)協(xié)會將發(fā)布新規(guī)范，泛濫于各種媒介的券商研究報告很可能在公眾媒體上“消失”。

近日有消息稱，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《證券公司發(fā)布研究報告指引》（下稱《研報指引》）及《分析師職業(yè)行為規(guī)范》（下稱“《行為規(guī)范》”）的征求意見稿，證券業(yè)協(xié)會已經(jīng)兩次在業(yè)內(nèi)征求意見，新規(guī)范可能會在4月份發(fā)布。

據(jù)本刊記者了解，在即將發(fā)布的《研報指引》當中，中國證券業(yè)協(xié)會首次對研報的發(fā)布渠道做出規(guī)范。

新規(guī)禁止未經(jīng)授權(quán)的公共媒體，轉(zhuǎn)載或引用券商研究所發(fā)布的研究報告，限定了14-16家媒體作為發(fā)布的范圍，允許發(fā)布研報的媒體基本都是證券類的專業(yè)媒體。如果征求意見稿最終獲得通過的話，券商研究報告很快將從公眾媒體上“消失”。

《研報指引》和《行為規(guī)范》出臺的背景是2011年頻繁發(fā)生的券商“研報門”，比如券商針對重慶啤酒、涪陵榨菜、攀鋼鋼釩、寧波聯(lián)合、冠昊生物等多家上市公司發(fā)布的研報，另有中國寶安“石墨礦”以及雙匯發(fā)展“瘦肉精”等事件的發(fā)生，讓以專業(yè)著稱的券商顏面盡失，使多家券商深陷“研報門”，引發(fā)公眾對券商研報的信任危機，以及監(jiān)管部門對券商研究能力的強烈質(zhì)疑。

研報門頻出

據(jù)業(yè)內(nèi)人士稱，現(xiàn)在抄襲已經(jīng)成為券商研究報告中普遍存在的現(xiàn)象，很多券商研究報告并非建立在實地調(diào)研的基礎(chǔ)上。

抄襲現(xiàn)象引起公眾注意始于2010年，媒體接連曝出幾起券商研報“抄襲門”事件。以中國寶安石墨礦資源事件為例，2010年9月6日，湘財證券在研究報告中提出，中國寶安黑龍江寶安新能源投資有限公司可為中國寶安子公司貝特瑞提供近2.68億噸儲量、適合于鋰離子二次電池用的優(yōu)質(zhì)石墨礦產(chǎn)資源，評級為買入。隨后，平安證券、國泰君安、信達證券也先后發(fā)布了類似研究報告，多份報告事實描述近似，觀點雷同，引發(fā)中國寶安股價一路飆升。但中國寶安在2011年3月15日發(fā)布了澄清公告，研究報告中稱的石墨礦產(chǎn)資源公司并未擁有。

由于沒有對上市公司進行充分的調(diào)研，子虛烏有的研報頻發(fā)就不足為奇了。有專業(yè)人士指出，想真正了解一家上市公司，不在企業(yè)待上幾個月是不可能了解透徹的。但實際上，幾乎沒有哪個機構(gòu)的研究員能夠做到這樣，現(xiàn)在很多研究報告并非建立在實地調(diào)研基礎(chǔ)上，僅憑公告或網(wǎng)絡(luò)資料，對著財務(wù)數(shù)據(jù)，根據(jù)行業(yè)估值水平，結(jié)合估值模型做出預(yù)判，寫出了研究報告，完全是閉門造車。這樣寫出來的研究報告的準確度自然存在問題。

另外，券商研究報告作為專業(yè)人士做出的分析判斷，理應(yīng)具有可靠性和專業(yè)性，普通投資者可以將其作為投資的“風向標”，但目前部分券商研究報告確實大失水準。

面對同行業(yè)的競爭，券商研究員們?yōu)榱俗约旱难芯繄蟾妫軓谋姸鄨蟾嬷忻摲f而出，吸引眼球，研報在標題、內(nèi)容和圖片上也都是標新立異，博得出位。

如東北證券：《第三季度行業(yè)比較報告：爬雪山、過草地，長征勝利前的一道坎》；平安證券風電行業(yè)研報：《屋漏偏逢連夜雨，雪上加霜盈利難》，還有“非‘加息’勿擾 或帶來短期反彈壓力”、“讓通脹飛一會兒”等等，這些俏皮的標題，實在是讓人啼笑皆非。

一個好的標題對研究報告而言非常重要，但標題是對研究報告核心內(nèi)容的體現(xiàn)，現(xiàn)在有部分研究報告純粹是“標題黨”，標題雖然吸引人，但華而不實。作為重要投資參考的券商研究報告，還是要通過提高專業(yè)性、以嚴謹?shù)膽B(tài)度為原則，才能真正塑造出自身的影響力和公信力。

另據(jù)了解，券商與上市公司以及購買研報的基金公司之間存在紛繁復(fù)雜的利益關(guān)系，這不僅成為行業(yè)的又一潛規(guī)則，也是造成券商研究報告價值低下的重要原因。雖然沒有直接的利益往來，但與基金公司一樣，上市公司也是券商分析師不敢得罪的群體。一般情況下，分析師要想得到最新資料，最快寫出有新意的研究報告，首先要與各大上市公司保持良好的關(guān)系，否則，就很難進行調(diào)研拿到資料。為了保持這種良性互動，一些研究員在調(diào)研時即便發(fā)現(xiàn)一些上市公司的問題，也會用隱晦手法規(guī)避，或者索性不發(fā)研究報告。

有的研究員通過撰寫對基金有利的研究報告來誘導散戶上當，從而會從基金等機構(gòu)拿到可觀的好處費。A股市場上，投資機構(gòu)與券商勾結(jié)，利用研報拉抬股價吸引散戶抬轎的事情屢見不鮮，已經(jīng)成了一大頑疾，這也是去年以來“研報門”引發(fā)多起訴訟的原因所在。一系列“研報門”的出現(xiàn)，表明監(jiān)管部門對券商研報進行嚴格管理很有必要。

監(jiān)管部門擬出新規(guī)

券商“研報門”頻發(fā)已經(jīng)引起了監(jiān)管部門的關(guān)注。據(jù)悉，中國證券業(yè)協(xié)會正在制定細化的規(guī)則，明確研報發(fā)布的有關(guān)規(guī)定。

有媒體報道稱，從2011年開始，中國證券業(yè)協(xié)會就強烈建議券商將投資者明確劃分為機構(gòu)客戶與零售客戶。研究所提供的研究報告專門為機構(gòu)服務(wù)，而零售客戶對研究報告的需求，則由投資顧問來滿足。業(yè)內(nèi)人士表示，賣方研究與投資顧問研究的最大區(qū)別在于，前者側(cè)重上市公司的基本面分析，而后者側(cè)重于股票買賣時點的把握。投資顧問可以給自己服務(wù)的個人客戶非常明確的買賣建議，但不服務(wù)于機構(gòu)；與此類似，賣方研究員撰寫的報告，也不該成為個人客戶的投資依據(jù)。

安信證券首席經(jīng)濟學家高善文也曾在博客中提出，“券商研究報告的受眾應(yīng)該是機構(gòu)投資者，而普通投資者是看了不該看的東西；分析師的客戶和粉絲主要是可以自主決策、自主承擔風險、有專業(yè)分析和判斷能力的小部分社會人群，而不是蕓蕓大眾。”

針對《研報指引》當中，有關(guān)限定研報發(fā)布媒體的規(guī)定，業(yè)界人士評論，這對于普通投資者而言這是一把“雙刃劍”。好的是普通投資者不會受到券商的惡意荼毒，壞的是以后市面上的研報將全部變成過期貨，普通投資者很難再免費獲得高含金量的研報，大多數(shù)散戶投資者將被“邊緣化”。

另據(jù)相關(guān)報道，《行為規(guī)范》的修訂重點則是加強了研究報告的質(zhì)量控制，用相當大的篇幅規(guī)范了分析師的執(zhí)業(yè)操作，提出建立研究報告工作底稿制度，并對審核環(huán)節(jié)作出細化。目前券商研究所的內(nèi)部考核機制，大多以數(shù)量作為考核標準，研究員為了湊數(shù)，很難保證研報質(zhì)量，低級錯誤和抄襲時常發(fā)生。為此，《行為規(guī)范》要求證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)要綜合考慮研究質(zhì)量、客戶評價、工作量等多種因素，設(shè)立發(fā)布證券研報相關(guān)人員的考核激勵標準。

據(jù)了解，為了打破上市公司、券商、機構(gòu)投資者之間的市場利益鏈，新規(guī)提出，證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當保證研究部門及其人員制作和發(fā)布的證券研究報告，不受公司其他部門和人員以及證券發(fā)行人、上市公司、基金管理公司、證券資產(chǎn)管理公司、特定客戶等利益相關(guān)方的干涉和影響。證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)也不得向本公司有承銷保薦、財務(wù)顧問等業(yè)務(wù)關(guān)系的證券發(fā)行人或者上市公司承諾，發(fā)布對其有利的證券研究報告。

新規(guī)還首次明確禁止分析師在上市公司擔任獨立董事。有券商表示，《研報指引》和《行為規(guī)范》使得研究行業(yè)更加規(guī)范和嚴謹，操作更加合理，可以減少違規(guī)行為的發(fā)生，使行業(yè)形象得到提升。

監(jiān)管與國際有差距

近期，證監(jiān)會主席郭樹清指出，中國證券公司研究能力處于很低的水平，總體上難以形成價值投資的引導作用，與國際投行差距較大。

中國股市與歐美等成熟市場的一大顯著區(qū)別就是中國股市的散戶眾多，而成熟市場的投資者大多選擇專業(yè)機構(gòu)幫助理財。由于這一市場背景，使得中國的券商報告在廣大散戶中有著巨大的影響力。

其實在一些成熟市場，證券分析師的自律規(guī)范是相當嚴格的。在美國，證券分析師行業(yè)的《職業(yè)行為道德準則守則》就是一本書，厚達200余頁，對證券分析師方方面面的行為都提出了系統(tǒng)的規(guī)范。證券分析師必須完全遵守，否則將有停牌、吊銷資格、處以罰款、送交法律部門等處罰。而自律規(guī)范這部分內(nèi)容在CFA（特許金融分析師）考試中約占10％的比例，考生必須通過， 否則無法獲得資格認證。

證券分析本身就面臨很多利益沖突，想保持完全的獨立性的確很難，即使在成熟規(guī)范的國外市場也同樣存在類似的問題。但美國是判例法國家，他們會有無數(shù)的案例以供參考。相比之下，即將要公布的行業(yè)規(guī)范更多是自律性的，由于證券分析工作比較專業(yè)，在缺乏細化司法解釋的情況下，僅僅靠行業(yè)規(guī)范的約束力去規(guī)范從業(yè)人員的行為仍比較困難。