消除優先股自主創設制度障礙

2001年至2010年的10年間，流通股股東獲得股息率平均為0.907%，總體水平低于境外市場水平。并且，股市現金分紅水平波動性較大，境內外同時上市的公司在現金分紅問題上內外有別。上市公司的現金分紅問題已嚴重損害了投資者對A股的信心和熱情。證監會不久前出臺了強制分紅的措施，這一新規取得了一定的成效。但理性地思考后，我們發現這一新規僅僅是權益之計而非長治久安之法。

強制分紅是典型的行政干預市場的手段，是監管者行政干預的市場監管手段之沿襲。公司的股息分配是公司內部自治的問題，其理應由公司股東協商合議決定。支持強制分紅政策者會認為市場失靈而需要政府干預，但是市場經濟有一個基本的原則，即能夠通過市場解決的應盡量避免政府干預。其次，30%的分紅比例下限規定，是一刀切的手段，根本沒有考慮公司所在行業、所處周期以及發展戰略的個體差異，將所有公司以同一標準對待，忽略了企業的發展規律，損害了公司的自主經營權。

資本市場出現的種種問題，其核心原因在于忽視市場規律及不遵守市場法則，因此，無論是上市公司的分紅還是其他問題，都應該積極尋求以市場法則解決問題。優先股作為市場手段之一，應成為解決上市公司現金分紅的重要手段。

在發達的市場經濟國家中，優先股的價值之所以能夠獲得投資者的認同，主要源于：首先，優先股滿足了穩健型或追求長期回報投資人的投資需求；其次，滿足了無法對公司決策形成影響的小股東的需求。對股份數額大的公司的許多中小投資者而言，是否擁有投票權沒有實質意義，其所追求的僅僅是經濟利益，而優先股完全能夠滿足其這一需求；再次，滿足了創業投資機構的需求，由于創業企業未來的風險很大且創業投資機構所占股權比例較小，因此創業投資機構一般會利用優先股中的優先清償權來防范風險、減少損失。

較之普通股，優先股除了具備股東收益基本確定，股東無投票權、不參與公司管理以外，還具有設計靈活的特點——立法一般只提供制度空間，具體制度設計完全遵守“意思自治”，由投資者與企業談判完成，或者企業設計并且獲得市場上的投資者認同。

目前，優先股制度依然缺位。我國《公司法》第130條確定了同股同權原則，但該法第135條規定了“國務院可以對公司發行本法規定的股票以外的其他種類的股份，另行作出規定”。這事實上為創設優先股提供了制度接口。但時至今日，國務院尚沒有關于優先股的任何片言只語出臺。因此，當前企業自主創設優先股不僅可能不會獲得工商部門的認可，而且也不會在上市時做出此類極易導致發審部門質疑的股權安排。

但我認為，應確立“意思自治”的市場理念，允許上市公司自主創設優先股。與此同時，優先股的創設只能作為上市公司的自主選擇而不能強制要求所有上市公司都必須采取這一制度安排，否則又重蹈行政強制的覆轍。

在具體制度安排上，上市公司既可以根據自身情況決定采取優先股的種類。優先股眾多的具體形式是市場選擇的結果，其不同的制度設計是不同的投資者需求的體現，應允許上市公司自主創設不同種類的優先股。

長遠觀之，《公司法》在未來的修改中也需將“意思自治”貫徹得更加徹底，從根本上允許公司股東自主創設任何符合自身利益的證券形式。