并購:杜絕謬誤與自欺

假設你剛剛對一項重大的兼并收購案發表了總結，通過闡述并購交易的重要作用以及合并后所能獲得的潛力，這番講話大大鼓舞了公司士氣。詳細審核了盡職調查清單后，你確信通過兼并能夠節省大量的金錢精力完成公司重組，更重要的是，在今后的一年，煥然一新的公司將成為行業領導者，并實現收入和利潤的顯著增長。但到了并購完成一周年之際，公司的表現卻低于預期，你不禁煩擾而疑惑。而華爾街的分析家們也會質疑公司的戰略，懷疑這項并購是否明智，最后重新評估公司股票的前景。

上述困窘的情況不斷地發生在兼并收購之后。究竟哪里出了錯？答案是：一系列具有共通點的盲目假設。這些導致收購失敗的、沒有根據的假設可以分為兩大類。第一類是謬誤，即對于并購本身性質的誤解。第二類是自欺，即收購方對自己公司的能力和競爭力存在誤判。只要公司能更多地關注上述兩大類“誘敗”因素，并購交易的成功幾率就能大大提升。

五大并購謬誤

并購謬誤往往來源于公司過去的實踐，如過去成功的盡職調查。認識這些謬誤并且采取特定的預防措施，可以降低并購失敗的幾率。

1.我們必須進行這場交易。這一謬誤似乎很符合直覺。負責進行并購交易的人——通常是業務部門的總經理及其同事——最清楚目標公司的優劣勢，與交易成敗的利害關系也最密切。然而，像所有人那樣，他們也受到人性的制約。當他們太過深入并購案時，就會變得難以做出客觀公正的決定。他們常常太過關注能證實原始預見的細節，而忽略不支持原來想法的要素。這種情況被稱為“交易狂熱癥（deal fever）”。通常的表現形式是：我們已經達成一致了。退出交易的話，CEO會很難堪。

想要避免這一謬誤大可采用分層決策法。包括支持收購的業務主管在內的交易團隊應邀請獨立的團隊或者個人就并購案發表客觀意見。一般采用“快車道”決策法，即邀請管理層組建交易審查委員會做出快速的高層決議。

例如某家大型工業企業，其并購交易必須由三個層級的管理隊伍批準方能通過。第一層是相關業務單元的總負責人及其團隊；第二層是由公司高層管理人員組成的委員會，負責全公司財務工作的CFO必須參與其中；第三層則包括CEO、董事長、公司法律顧問和一些重要顧問。在2002年到2008年期間，公司開展了大大小小超過50起并購交易，其中90%要么達到預期目標，要么表現得比預期還要好。可見，自上而下實現監督的分層決策法在其中扮演了重要角色：雖然經驗豐富的公司高管們沒有直接參與交易的設立，但在分層決策過程中，畢竟還是先后兩次積極參與并購項目的審查。

2.任何富有經驗的交涉者都能完成談判。公司領導常常假設所有形式的談判都是類似的，他們所具備的商場經驗完全能夠應對并購交易。但不幸的是，競爭性交易的拍賣性質令兼并收購與產品發布或者合資經營類的談判大相徑庭。

譬如，收購管理團隊很可能因賣方過度樂觀或者高估并購后的協同效應而深受其害。特別是在有數個買家競爭收購目標，或者完成盡職調查和提交標單的時間壓力較大時，收購方更容易失去對目標的客觀評價，無法辨別價格是否合理，爭取這項交易是否還不如放棄的好。

避免這一謬誤的方法是事先想好愿意給出的價格以及達到什么價格時就選擇放棄，即“放棄價”。在談判中，一旦報價超出了一定范圍，無法給公司帶來原先想要的報酬，就可以選擇放棄了。

在決策圈里始終要留幾名內外部顧問，不斷核實交易的價值，在遭遇止損點時提供建議。同時，還可以在并購價格保持在“放棄價”之下的情況下，同意分享一些并購帶來的收益，譬如設定業績獎金：如果并購后公司達到協議中的財務指標，則給予賣方一定獎勵。當然，這一條款必須描述清楚。以免造成不必要的麻煩。

3.并購績效全部體現在數字上。很多高管認為如果財務安排有保證，并購交易的其他部分都會自動跟進。但事實上所有交易都涉及兩個與數字無關的重要方面，即人力要素帶來的文化問題，以及合并后的業務部門如何融合雙方優勢的問題。特別是當新的商業模式與公司之前的模式很不一樣時，更要重視這一點。

文化經常是并購中的重要阻礙。這在最近的一起旅游度假酒店兼并案中得到了很好的詮釋。這兩家大型酒店中，一家由事必躬親的企業家一手創辦，他總是采用數據驅動、集中處理的方式來做決定。而另一家則是通過過去的幾宗并購形成的結構松散的酒店，大多數擴張決策都是由地方領導自行決定的。在兼并結束前，即將成為新酒店公司的高層領導們開展了一項高層調查，并根據調查結果制定了一份行動計劃，來克服兩家酒店在人力和技能方面的差距。最終兼并十分成功，兩種截然不同的組織文化也融合成了具有凝聚力的品牌和經營模式。

而在另一個案例中，雖然并購規模相對較小，但收購方為了更加了解被收購方的能力，負責人數次前往被收購方遠方的總部，花費了大量時間，調查目標對象的優勢，判斷哪些能力能夠幫助合并后的業務部門奪得市場。而收購方屆時也能派出最合適的隊伍與該收購的業務部門進行組合。

4.并購信息自然而然會得到保密。一旦中層和低層的員工風聞公司可能進行并購，就很可能出現信息泄露，最終導致嚴重的后果。因此，必須高度重視保密工作，在整個盡職調查過程中都要恪守保密原則。

曾有一家跨國公司的某個部門在洽談收購一家公開上市公司時，盡職調查隊伍中的一人不慎泄露了信息。消息散布得很快，被收購方股價迅速躥升，大大降低了交易的吸引力。最后，泄露信息的人被開除了，同時公司公布了一項新的保密措施：所有公司開發人員以及管理層成員，必須簽署全球保密協議（NDAs），明確表示會為每一項不公開參與的交易保守秘密。

其他強制保密的方法包括：對行政人員的全球保密協議要求，在重要的盡職調查中強調保密的重要性，禁止發送有關交易的電子郵件，對泄露信息的人執行事先聲明的處罰。有時候，公司會請第三方進行某些關鍵的盡職調查，以此減少內部交流。

5.兼并開始后還有足夠的時間進行詳細的規劃。這一謬誤源自高管試圖快速完成復雜并購的心理，其后果往往不妙。除非在提交投標前設計好詳盡的兼并整合方案，不然很可能喪失推動變革、整合公司的契機。在大型的并購中，目標公司可能要求前期投入或者目標公司不愿提供信息（譬如惡意收購、拍賣），對此，盡職調查應注意辨識巨大的整合風險，幫助公司進行“繼續/放棄”決策，確定合理的收購價，識別是否存在緩解初始風險的假設條件。

在盡職調查期間，一旦確定即將提交投標書，收購方應立刻成立一支并購整合隊伍并指定隊伍領導人。這將幫助公司識別關鍵的整合風險和問題，了解整合所需資源。同時，也能為并購后的審核工作和審核標準奠定基礎。

拒絕自欺欺人

自欺比謬誤更難發現。收購方總會認為他們已經遵循了最佳實踐。但經驗事實證明并非如此。

1.我公司的并購是符合戰略導向的。冒險進行并購前制定明晰的增長戰略十分重要。然而，即便是久經沙場的公司對于戰略的定義也可能并不完全。并購與戰略的關系脫節導致盡職調查不得不延期或者無法在并購交易可行的情況下快速做好準備。

將并購計劃與部門自身的增長戰略有機結合起來是一個不錯的解決方法。部門領導應定期與CEO一起審查這一組合策略。這樣在提出并購交易申請時，就能更容易地得到公司的支持。獲得批準是一個方面，但更重要的是，并購交易應該因戰略意圖而產生，而不是為了追求漂亮的財務數字。并購交易應為收購方帶來所需的能力，或者帶來相關的新的產品和服務，最好能增強收購方的核心競爭力，以區別其競爭對手。

2.我們對市場的理解很到位。公司領導層很容易有這種先入為主的觀念，畢竟他們在自己的行業領域摸爬滾打了大半輩子。然而，并購交易卻往往會將市場中公司所不熟悉的那一面突然展現出來，令公司措手不及。

一家石油天然氣裝備公司準備收購一家專門研究集裝箱容量讀取技術的公司。這家裝備公司自認為對于市場十分熟悉，并認為收購來的針對部分裝載集裝箱的這項技術將十分適用于公司產品。但在盡職調查中，該公司發現滿載交付才是當前的主流，很少有部分裝載的情況，因此這項技術的應用范圍很有限。由于沒有盲目相信自己對市場的熟悉程度，這家公司最終避免了一筆糟糕的并購交易。所以，在并購前的盡職調查中，公司應對收購目標所在行業的價值鏈有一個相對完整的并且是最新的了解。

3.核心市場的成功可以復制到相鄰市場。傳統的相鄰市場是指產品和服務與核心市場有一些相同性質或特征的市場。譬如冷凍食品廠商也許會想進入奶制品市場，因為兩者均向市場提供預先冷凍的食品。然而在現實的商業活動中，很多進入相鄰市場的嘗試都以失敗告終，特別是企業采用并購途徑進入相鄰市場的時候。只有那些在制定并購流程時能夠發掘有助于進入相鄰市場的自身能力并很好地運用這些能力的公司才有機會成功。

因此，當開始收購活動前，必須先評估自身的能力。明確這些能力如何合理地應用于計劃收購的公司及其業務，而收購得來的能力又如何與自己公司的產品、服務線結合。為此，公司應該制定嚴格的收購標準，內容包括目標市場規模、市場分割程度、毛利率目標、周期性和波動性、品牌實力、客戶集中度以及其他未了結的業務。

4.我們的盡職調查流程很完善。很多公司領導都費了一番苦功才認識到自己公司的盡職調查并不完美。他們往往低估了兼并收購所需耗費的時間和精力。即便負責監督的高層管理人員經驗豐富，負責實施的職員積極熱情，盡職調查流程也已到位，調查團隊依然面臨高強度的壓力：團隊會發現已經設定的流程存在缺陷，沒有專家能夠幫助評估收購對象的商業前景，技術，法律、稅收、合規問題，制造活動的分布范圍、采購事宜、知識產權以及出口管制等等——工作量巨大而時間卻十分有限。

當然，這不僅是找到合適的專家幫忙的問題，信息的溝通也很重要，特別是公司和部門的并購團隊之間應該互通有無。為此，應定期召集新業務開發人員開會，讓大家通過會議互通有無，分享最佳的實踐方法、最基本的信息以及一些心得；在具體的盡職調查過程中，應將調查進展寫入文檔，以便團隊成員分享最新情況；公司還可以制定盡職調查的模板和問卷，以便工作能無縫銜接，以防有人在調查過程的中途離職。

5.盡職調查團隊很清楚他們在做什么。即便是經驗豐富的盡職調查人員也不一定擁有能夠應對所有并購交易的技能。因此，引進一名中肯的專家來詳細分析并購帶來的機遇十分關鍵，特別是涉及相鄰市場、未曾涉足的地理區域以及不熟悉的技術時。

有這么一個案例，收購對象是一家以美國政府為主要客戶的技術公司，而收購方負責盡職調查的團隊卻對美國國防工業部門了解甚微。他們雖然正確地指出目標公司的政府業務會有所下降，卻沒有預測到政府突然增加了對公司主要產品的支出。結果由于猶豫不決，錯失了良機：競爭對手搶先收購了目標公司，并通過政府采購的增加獲得了高額的收益。

總之，并購很復雜，需要核心的、多元化的技能和才智才有可能獲得成功。警惕常見的謬誤和自欺行為，有助于收購流程的合理設計與有效執行，幫助收購方最終獲得能夠持續創造價值的成果。