信托業(yè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)酵

面對(duì)近6萬億的資產(chǎn)管理規(guī)模，進(jìn)入四季度，多數(shù)信托公司似乎可以松口氣了，更多的業(yè)務(wù)已納入明年的業(yè)務(wù)范疇。對(duì)信托公司來說，今年的困難并非如何將產(chǎn)品賣出去，而是如何做出更多的安全產(chǎn)品去吸納堆在門外的大筆資金。

盡管如此，信托業(yè)也并非高枕無憂。在信托產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和規(guī)模繼續(xù)躍進(jìn)的同時(shí)，9月份各期限的信托產(chǎn)品收益率卻出現(xiàn)了下滑。另一方面，用債券融資置換信托融資的方式正在被越來越多的企業(yè)所接受，而這正是信托業(yè)的潛在威脅。

更讓信托公司們感到悲催的是，近期發(fā)布的《金融業(yè)發(fā)展和改革“十二五”規(guī)劃》（以下簡(jiǎn)稱《規(guī)劃》），對(duì)銀行、證券和保險(xiǎn)業(yè)都做出了較明確的規(guī)定，甚至對(duì)小額貸款公司、擔(dān)保機(jī)構(gòu)和典當(dāng)行都有提及，對(duì)信托業(yè)卻只字未提，使得信托業(yè)的規(guī)劃和發(fā)展面臨尷尬局面。

“今年二季度信托資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)55382.2億元，這是我國信托業(yè)的一次歷史性突破，我國信托業(yè)總資產(chǎn)遠(yuǎn)超證券、基金行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模，接近并可能超越保險(xiǎn)業(yè)成為我國第二大金融子行業(yè)之勢(shì)頭強(qiáng)勁?！毙磐袠I(yè)“一法兩規(guī)”起草人、金融法專家蔡概表示，信托業(yè)缺位《規(guī)劃》，勢(shì)必引起業(yè)內(nèi)對(duì)信托業(yè)今后發(fā)展和規(guī)劃問題進(jìn)行認(rèn)真思考。

有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，信托業(yè)過去幾年形勢(shì)一片大好，很大程度上來源于分業(yè)經(jīng)營(yíng)的的監(jiān)管體系為其創(chuàng)造了制度性紅利（中國的分業(yè)經(jīng)營(yíng)金融管制體制下，中國的信托公司成為了惟一可以涉足貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)的金融機(jī)構(gòu)）。正是這種紅利大大推動(dòng)了信托業(yè)的高增長(zhǎng)，而一旦制度性紅利消失，就會(huì)發(fā)現(xiàn)一堆人在裸泳的狀況。

事實(shí)上，信托業(yè)迅猛發(fā)展的幾大動(dòng)力及信托業(yè)自身的發(fā)展短板均使行業(yè)面臨著不同程度的困難和挑戰(zhàn)。

通道類業(yè)務(wù)面臨挑戰(zhàn)

在信托產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和規(guī)模繼續(xù)高歌猛進(jìn)的同時(shí)，9月份各期限的信托產(chǎn)品收益率卻出現(xiàn)了下滑：9月發(fā)行的固定收益信托存續(xù)期為0.02年至8年，收益率從3.3%到11.8%不等。從各存續(xù)期產(chǎn)品近一年的平均收益率來看，一年期（及以下）產(chǎn)品的預(yù)期年化收益率為7.66%，較8月份下降0.04個(gè)百分點(diǎn)；一年（不含）?兩年期產(chǎn)品平均收益率為9.05%，較8月份下降0.1個(gè)百分點(diǎn)；兩年（不含）?三年期產(chǎn)品平均收益率為9.36%，較8月份下降0.06個(gè)百分點(diǎn)。

據(jù)記者調(diào)查，即便是今年以來各信托公司都大力強(qiáng)化自己的直銷能力，但整個(gè)信托業(yè)對(duì)銀行的依賴依然很強(qiáng)，且這種依賴存在于上游的項(xiàng)目資源和下游的客戶資源。這幾年來，信托業(yè)的高速發(fā)展，銀信合作功不可沒?？梢哉f，沒有銀信合作就沒有如今的5萬多億信托。

從信托快速增長(zhǎng)的第一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)2007年來看，當(dāng)時(shí)銀行的理財(cái)資金無法進(jìn)入證券市場(chǎng)，而恰恰信托業(yè)橫跨三大市場(chǎng)，因此在2007年股市火爆的年代，銀行借道信托推出銀信合作“打新股”進(jìn)入證券市場(chǎng)，曾讓投資銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資者賺得缽滿盆溢。2006年底，中信信托資產(chǎn)規(guī)模僅為385.51億元，而到2007年底飆升到1961.93億元。

2008年股市下行后，銀行信貸遭遇規(guī)模限制，便依托信托“曲線救國”：銀行拿自己的理財(cái)資金去買信托，然后通過信托發(fā)放給自己指定的客戶，僅該產(chǎn)品，就讓信托業(yè)在2010年7月達(dá)到2.08萬億。

銀信合作的根源在于銀行受到嚴(yán)格的管制，但他們卻有將資產(chǎn)表外化的強(qiáng)烈沖動(dòng)，在這種情況下，銀行通過信托繞開監(jiān)管，就成了最好的選擇。在銀信合作中，信托僅僅是銀行繞開監(jiān)管的通道，實(shí)際的控制權(quán)和操作權(quán)都掌握在銀行手里，客戶是銀行的，投資方式和標(biāo)的都屬于銀行，在這種情況下，信托的發(fā)展很大程度上依附于銀行，決定信托規(guī)模的是銀行，信托缺乏自己的議價(jià)能力。

在整個(gè)信托業(yè)務(wù)收益中，銀信合作產(chǎn)品占比高達(dá)31.95%，另有35%左右的業(yè)務(wù)屬單一信托，同銀信合作一樣同屬通道類業(yè)務(wù)，信托只是純粹的受托人。從行業(yè)發(fā)展角度來看，這種純粹的受托人，不積極主動(dòng)管理資產(chǎn)的通道業(yè)務(wù)并沒有太大生存空間，而信托公司必然要成長(zhǎng)為具備資產(chǎn)管理、財(cái)富管理能力的機(jī)構(gòu)，才有存在價(jià)值。

眼下，信托公司正在面臨債券融資指環(huán)置換信托融資的挑戰(zhàn)。按照今年9月1年期信托平均7.66%的預(yù)期年化收益率估算，融資方的總成本可能要達(dá)到10%。相比之下，融資方即使選擇發(fā)行更高利率的債券，成本也低于發(fā)行信托。

這種利用債券融資置換信托融資的方式正在被越來越多的企業(yè)所接受。

根據(jù)莫尼塔的統(tǒng)計(jì)，從近年來的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，銀行理財(cái)產(chǎn)品募集資金規(guī)模的增長(zhǎng)與信托管理資金規(guī)模增長(zhǎng)呈現(xiàn)出很強(qiáng)的相關(guān)性。但從今年7月份開始，這兩個(gè)數(shù)據(jù)出現(xiàn)背離。

上述機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，7月份之后，銀行理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模依然保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但信托的規(guī)模則出現(xiàn)下跌。今年以來，企業(yè)債券融資金額從1月份的不到500億元迅速增加到9月末的近2500億元。其中自6月融資規(guī)模突破2000億以后，7、8、9三個(gè)月單月融資金額都保持在2000億以上。

與之相對(duì)應(yīng)的是，從7月份開始，各期信托預(yù)期年化收益率則出現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。莫尼塔認(rèn)為，債務(wù)融資工具的發(fā)展首先替代的是信托等高成本的融資渠道，因此短期對(duì)貸款的置換不會(huì)很明顯，同時(shí)也意味著部分融資需求較為迫切的企業(yè)可能承受更高的債券發(fā)行利率。但信托和銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量的背離顯示債券融資對(duì)信托融資的置換開始體現(xiàn)。

房地產(chǎn)信托發(fā)行謹(jǐn)慎

信托業(yè)的高歌猛進(jìn)，房地產(chǎn)信托同樣功不可沒。據(jù)統(tǒng)計(jì)，房地產(chǎn)信托撐起了信托的半壁江山。

房地產(chǎn)信托的興起，源于銀行對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的全面禁入，逼迫大量房地產(chǎn)企業(yè)尋求信托進(jìn)入。這種制度性優(yōu)勢(shì)下的競(jìng)爭(zhēng)是信托業(yè)自身的競(jìng)爭(zhēng)，由于市場(chǎng)足夠大，足夠信托公司折騰，所以各家信托公司的規(guī)模都急劇擴(kuò)張，但是，這種割裂的金融體系，無論是對(duì)信托業(yè)還是對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)來說，都不是什么好事情。抬高成本的同時(shí)，也加大了市場(chǎng)的極大不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

房地產(chǎn)信托脫胎于銀信合作模式：銀行選擇合適的房地產(chǎn)企業(yè)推薦給信托，利用銀行自身信譽(yù)在銀行大客戶中進(jìn)行推介，讓他們投資。之后信托開始大規(guī)模進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，自己找項(xiàng)目，設(shè)計(jì)產(chǎn)品，然后募集資金，房地產(chǎn)信托開始迅猛增長(zhǎng)。截止2012年6月底，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)余額為6953億元。

而在當(dāng)前，房地產(chǎn)信托進(jìn)入了一個(gè)低谷期。據(jù)統(tǒng)計(jì)，一季度房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品新成立28只，發(fā)行規(guī)模為34.7億元；二季度新成立8只，發(fā)行規(guī)模為33.5億元；三季度僅僅新成立9只，發(fā)行規(guī)模為16.15億元。

由此導(dǎo)致的房地產(chǎn)信托資產(chǎn)占比規(guī)模降低也就在所難免。資料顯示，今年一季度地產(chǎn)信托余額占比從原來最高峰的17.24%降至13.46%；二季度，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)余額6953億元，僅占總規(guī)模的12.81%。

“三季度以來，各信托公司對(duì)房地產(chǎn)投資信托采取更為謹(jǐn)慎態(tài)度，針對(duì)具體的地產(chǎn)項(xiàng)目投資也進(jìn)一步縮小了客戶范圍。同時(shí)，對(duì)一些舊有的投資項(xiàng)目加強(qiáng)監(jiān)管，以便更好地防范風(fēng)險(xiǎn)。”

某信托公司相關(guān)人士表示，今年四季度可能會(huì)維持第三季度的平淡，地產(chǎn)投資信托數(shù)量還將進(jìn)一步縮減。房地產(chǎn)信托市場(chǎng)的低迷與萎縮，是源于信托公司及開發(fā)商供求兩方的影響。

他認(rèn)為，從供方來講，由于今年房地產(chǎn)信托兌付高峰的到來，監(jiān)管部門對(duì)其進(jìn)行了增量控制；而另一方面，現(xiàn)今房地產(chǎn)信托存量規(guī)模較大，信托公司出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，也希望控制增量速度，從而降低兌付風(fēng)險(xiǎn)。

其實(shí)，有關(guān)部門對(duì)房地產(chǎn)信托兌付風(fēng)險(xiǎn)問題一直有所警覺。近日，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部政策研究中心副主任王玨林稱，監(jiān)管部門目前仍要求商業(yè)銀行執(zhí)行差別化的信貸政策。同時(shí)，加強(qiáng)房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)管理，繼續(xù)執(zhí)行房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)事前報(bào)告制度，防止盲目擴(kuò)張，下一步工作將重點(diǎn)關(guān)注今明兩年到期房地產(chǎn)信托項(xiàng)目，加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流監(jiān)測(cè)。

另一方面，房地產(chǎn)信托公司也在為應(yīng)對(duì)兌付風(fēng)險(xiǎn)積極行動(dòng)。在過去的幾個(gè)月中，到期兌付的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品中有少數(shù)產(chǎn)品被曝出延期兌付，有50例產(chǎn)品提前兌付。而減少新的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的發(fā)行已成為不爭(zhēng)的事實(shí)。

而從需求方來看，房企緊張的資金鏈目前得以緩解，也是造成房地產(chǎn)信托近來降溫的直接原因?！翱傮w上房企資金還是偏緊，但隨著銷售回暖，部分房企資金緊張的情況得以緩解。房企在這種條件下，也愿意先還掉部分高息貸款?！睒I(yè)內(nèi)專家表示。

數(shù)據(jù)也印證了這一說法，三季度全國主要的54個(gè)城市新建住宅簽約合計(jì)套數(shù)高達(dá)797445套，環(huán)比二季度的673203套上漲幅度高達(dá)18.5%。雖然8、9月相比7月有所下滑，但就整體而言，7?9月依然創(chuàng)造了2011年來調(diào)控后的新高，房企的銷售回款正在增加。

業(yè)內(nèi)專家則認(rèn)為，銀行貸款控制有所放松，是導(dǎo)致信托運(yùn)用減少的又一原因。“現(xiàn)今，銀行貸款有所松動(dòng)，房企可以從銀行貸到較之前更多的錢。企業(yè)需要資金時(shí)，首先考慮的渠道是銀行，其次才會(huì)考慮信托。畢竟，信托對(duì)房地產(chǎn)來說就如高利貸?！?/p>

剛性兌付風(fēng)險(xiǎn)積聚

今年以來，信托業(yè)一直引以為豪的剛性兌付頻遭挑戰(zhàn)：近40款房地產(chǎn)信托提前清盤；中誠信托30億元礦產(chǎn)信托陷高危迷局；雅盈堂事件暴露藝術(shù)品信托高風(fēng)險(xiǎn)等，都令信托業(yè)風(fēng)險(xiǎn)日益升溫。分析人士認(rèn)為，這些事件暴露出信托行業(yè)“冰山下的風(fēng)險(xiǎn)”。

“剛性兌付”是國內(nèi)信托業(yè)一條不成文的“潛規(guī)則”。事實(shí)上，我國并沒有法律條文規(guī)定信托公司進(jìn)行“剛性兌付”。用益信托分析師岳婷表示：“目前大部分信托產(chǎn)品都不像股票、基金一樣，能很容易地轉(zhuǎn)讓。信托資產(chǎn)流動(dòng)性差、投資起點(diǎn)高，如果沒有‘剛性兌付這一防線，投資者的利益將很難得到保障。”

許多人一想到信托就想到固定收益產(chǎn)品。事實(shí)上，信托不是固定收益產(chǎn)品，也就是說，信托并不是剛性兌付產(chǎn)品。投資者之所以會(huì)認(rèn)為是固定收益產(chǎn)品，跟信托這些年一直在堅(jiān)持剛性兌付有關(guān)系，由于牌照的價(jià)值很大，而且過去幾年經(jīng)濟(jì)一直上行，使得信托也未曾出大面積的兌付危機(jī)，所以信托在投資者中積累了很好的口碑，同時(shí)匹配一直高于銀行理財(cái)?shù)氖找?，使得信托非常火爆，往往募集期很短，基本上是一個(gè)項(xiàng)目一個(gè)信托計(jì)劃，信托收取項(xiàng)目收益和投資人收益之間的價(jià)差。其實(shí)也是一個(gè)變相的吃利差的行為。

這種模式其實(shí)對(duì)于投資人而言，關(guān)注的本身不應(yīng)該是信托，而是具體的項(xiàng)目，因?yàn)闆Q定投資收益的最終是項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，同一個(gè)信托公司的不同信托項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)是不一致的。而現(xiàn)在普遍購買信托基本上不看具體項(xiàng)目，雖然法律上規(guī)定信托是私募行為，但是信托現(xiàn)在的發(fā)售行為基本類似公募在做，唯一區(qū)別就是門檻。

由此，投資者對(duì)信托的認(rèn)可度基本類同于銀行，但是這一狀況很快就會(huì)發(fā)生改變。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》，信托計(jì)劃文件的認(rèn)購風(fēng)險(xiǎn)申明書應(yīng)包括信托計(jì)劃不承諾保本和最低收益，具有一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，適合風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評(píng)估、承受能力較強(qiáng)的合格投資者等內(nèi)容。8月初，有消息人士稱，銀監(jiān)會(huì)對(duì)信托公司的監(jiān)管思路正發(fā)生轉(zhuǎn)變，即允許信托公司暴露風(fēng)險(xiǎn)，并希望利用市場(chǎng)機(jī)制，化解兌付危機(jī)，不要總是無論對(duì)錯(cuò)，都“剛性兌付”。

據(jù)此，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，房地產(chǎn)信托或許會(huì)成為其中主要的一個(gè)引爆點(diǎn)，一旦第一個(gè)信托出現(xiàn)無法剛性兌付的情況，那么整個(gè)信托業(yè)多年積累的良好口碑就會(huì)坍塌，信托出現(xiàn)虧損。一旦出現(xiàn)問題，以后的發(fā)售難度就會(huì)大大加大，而支撐信托規(guī)模的基礎(chǔ)就是投資人投資的意愿度。

信托的兜底能力到底如何？以中融信托威力為例，該公司2010年注冊(cè)資本為3.25億元，凈資產(chǎn)為6.75億元，凈資本為5.96億元，但公司管理的信托資產(chǎn)高達(dá)1315億元，各項(xiàng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本之和為20.9億元。凈資本/各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資本之和為28.5%，遠(yuǎn)低于新辦法要求 的100%。換句話來說，信托如果出現(xiàn)兌付問題，讓信托公司來兜底，基本是不可能的事情。那么在信托就很容易從原來的被公認(rèn)低風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域（其實(shí)一直是高風(fēng)險(xiǎn)，只是被快速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)給掩蓋了風(fēng)險(xiǎn)特征）。這種情況下，信托規(guī)模就會(huì)受到很大限制，信托洗牌的過程中，其實(shí)大量投資人也會(huì)逐漸離開這個(gè)領(lǐng)域。

另外一個(gè)維系信托的就是高收益。根據(jù)平安信托《2012中國信托業(yè)發(fā)展報(bào)告》，在一片慘淡的投資市場(chǎng)中，約四分之三的信托產(chǎn)品投資者實(shí)現(xiàn)了9%以上的平均年化收益。信托產(chǎn)品的高收益受益于三個(gè)方面：

第一，信托產(chǎn)品收益率不受限制。融資類信托計(jì)劃在發(fā)放貸款時(shí)，無需參照人民銀行制定的基準(zhǔn)利率上下浮動(dòng)限制，可以在不高于基準(zhǔn)利率4倍的范圍內(nèi)靈活設(shè)定利率水平，這意味著信托產(chǎn)品收益更接近真實(shí)市場(chǎng)利率水平。

第二，信托是境內(nèi)唯一可以跨貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和實(shí)業(yè)領(lǐng)域進(jìn)行投資的金融機(jī)構(gòu)。信托可以通過貸款、股權(quán)、權(quán)益、購買債券等進(jìn)行投資運(yùn)作，其中一些投資市場(chǎng)是普通投資者不能進(jìn)入的?？缡袌?chǎng)套利機(jī)會(huì)的存在也是信托重要的高收益來源。比如普通存款者活期利率僅是銀行儲(chǔ)蓄市場(chǎng)提供的年化0.35%，但銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)的隔夜拆借利率就始終維持在2%至3%的年化水平。

第三，運(yùn)用杠桿策略。杠桿的使用也是信托產(chǎn)品的高收益來源之一，當(dāng)然投資風(fēng)險(xiǎn)也隨之增大。

從以上可見，信托的高收益大多歸結(jié)于行業(yè)禁入，歸根結(jié)底還是分業(yè)制度給信托帶來的制度性優(yōu)勢(shì)，這種制度確保了通過信托可以創(chuàng)造很多投資機(jī)會(huì)，在多個(gè)市場(chǎng)之間進(jìn)行游走，尋找合適的機(jī)會(huì)。上述專業(yè)人士認(rèn)為，這種制度性優(yōu)勢(shì)其實(shí)只能說是給了信托一個(gè)保護(hù)期，如果在這個(gè)保護(hù)期內(nèi)信托業(yè)依然無法形成自己的核心優(yōu)勢(shì)，信托業(yè)也會(huì)逐漸走向沒落的。

事實(shí)上，中國的金融業(yè)無形中正在慢慢走向混業(yè)，使得信托的制度性優(yōu)勢(shì)正在逐步喪失，尤其是現(xiàn)在，基金、券商的資產(chǎn)管理范圍和管理形式都在逐步強(qiáng)大，在制度上已經(jīng)越來越接近信托了，而這些機(jī)構(gòu)的傳統(tǒng)管理能力都大大強(qiáng)于信托，使得信托由于制度性優(yōu)勢(shì)帶來的高收益正在一點(diǎn)點(diǎn)被弱化。

高收益的喪失加良好的歷史口碑的破壞，都注定信托在未來相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，日子并不會(huì)太好過。