中國房地產上市公司償債能力分析

張廣柱

【摘要】 近幾年中國房地產發展迅速，商品房的價格也節節攀高，為中國經濟的增長作出了貢獻，但同時房地產業也積聚了巨大的風險。政府及時采取調控政策，控制房地產業過度投資和投機行為，確保房地產業的健康持續發展。文章主要通過抽取滬深兩市131家房地產上市公司中的54家公司作為樣本，然后根據這些樣本公司的財務報表數據計算反映償債能力的財務指標，分析這些財務指標，評價中國房地產上市公司的償債能力。

【關鍵詞】 房地產； 償債能力； 通貨膨脹

2008年，中國政府在美國次貸危機背景下放寬對房地產業的調控政策，由調控轉為刺激房地產業的發展。2008年9月16日到12月23日央行百日內連續5次降息，10月22日財政部發文《繼續加大保障民生投入力度切實解決低收入群眾基本生活》等等。在一系列宏觀政策的刺激下，中國房地產業飛速發展，房價一路飆升，地產泡沫越吹越大。2009年的下半年，中國政府為了使房地產業健康平穩的發展，抑制房地產業的投機行為，開始出臺一系列調控政策。2009年12月，國務院為遏制炒房現象將個人住房轉讓營業稅征免時限由2年恢復到5年。2010年1月，國務院出臺“國十一條”嚴格二套房貸款管理首付不得低于40%等等。房價在2011年開始出現松動，一線城市的房價有所回落，地產企業的庫存增加，資金緊張，企業的償債能力受到影響。

一、樣本的選取

目前中國滬深兩市房地產板塊中的A股上市企業131家，本文抽取2011年12月31日資本額在80億以上的54家房地產企業2006—2011六年的報表數據，選取樣本公司2011年資產總額1.58萬億元，占整個房地產上市公司資產總額的85.65%。選取的公司如表1。

二、數據的計算

根據樣本公司財務報表數據，計算結果見表2。

三、數據分析

（一）資產負債率居高不下

根據表2的數據作圖1，從圖中可以看出房地產企業的資產負債率從2006年的66%左右持續增加到2011年的74%，六年間一直上升，同時房地產企業的資本規模也一直增長，說明房地產企業這6年中的超速增長得益于政府寬松的貨幣政策。但是，伴隨中國政厲的房地產調控政策，地產企業從銀行融通資金的能力逐漸下降，售市場的資金回籠下降，房地產企業的財務風險越來越大。這些預期，從股票市場上房地產行業股票價格走勢可得到印證。

（二）負債結構不合理

根據表2中數據作圖2，從圖2中可以看出：（1）房地產企業短期負債占整個負債的比率從2006年的80%左右下降到2009年的67%左右，而又增加到74%左右，這樣的變化與中國政府的房地產調控政策相符合，中國政府在2008年世界金融危機的背景下拋出了4萬億元的經濟刺激計劃，同時放寬了對房地產企業的調控政策。在寬松的貨幣政策下，房地產企業能夠獲得較多的長期貸款，因此短期貸款的比例有所下降，而后在2009年的下半年房地產政策又開始趨于緊張，房地產上市公司的短期債務開始上升；（2）有息債務比率，2008年最高73%，這與中國政府的宏觀調控有直接關系，2008年中國政府的寬松貨幣政策增加了地產企業的信貸資金比重，刺激房地產企業的迅速發展，為中國經濟在世界金融危機中的持續增長做出貢獻，同時房地產企業的財務風險也在增加。

（三）經營活動產生的現金凈流量不足

根據表2中的數據，房地產上市公司在2006—2011這6年中，只有2009年的經營活動產生的現金流量是正的，其他年份均為負值，而且呈逐年上升趨勢，這說明我國地產企業這6年中一直在借助銀行貸款超速發展，因為其自身產生的現金流無法滿足擴張的需要。至于2009年的情況，主要得益于中國政府的經濟刺激計劃和寬松的房地產政策，但是房地產價格的過快增長和房地產行業的過度投機行為導致中國政府房地產政策的迅速改變，這無疑對過度擴張的房地產行業是一個極大的考驗。

（四）速動比率較低

根據表2中數據作圖3，從圖中能夠看出：（1）流動比率、速動比率和現金比率的變動趨勢基本一致，2009年最高；（2）流動比率較高，而速動比率和現金比率較低，說明企業流動資產中變現能力較差的存貨比例較高；（3）2006—2011這6年間，存貨的比例基本保持沒變，短期償債能力財務指標的變動原因主要是變現能力較好的資產比例變動所致；（4）從圖3中的趨勢所示，房地產上市公司2011年的短期償債能力指標最低，預示房地產上市公司2012年的短期償債能力會更差。

綜合以上樣本數據的狀況，可以說中國地產行業整體的償債能力較差，整個行業的發展過度依賴政府的貨幣政策和房地產政策。

四、房地產企業償債能力惡化成因分析

（一）融資渠道單一

一般來說房地產業的投資規模大、開發周期長、資金回籠慢，投資一般要3年的時間才能收回，這些特點決定了房地產業的發展需要巨額資金的支持，而中國目前的金融環境決定了銀行是房地產企業融資的首選。

滬深兩市共131家A股房地產上市公司，根據樣本計算2011年房地產企業平均資產負債率約為74%，相對2010年整個行業資產負債率增加的一個百分點，扣除無息債務2011年資產負債率也達到44%，而且短期負債比例占整個負債的74%。這說明房地產上市公司過度依賴銀行信貸資金和預售資金擴張，而且過度依賴短期信貸資金，如此單一的融資渠道必然承擔巨大的財務風險，在貨幣市場發生變化時，企業的資金鏈條必然出現緊張。同樣作為房地產企業的香港四大地產商，在融資渠道上就顯得更多樣化，資產負債率僅為20%左右。在其年報中可以看出香港四大地產商對經營活動中現金流的重視，更注重內部資金供給，而不是仰仗外部的資金來源，因此在多次的經濟危機中都能平安的度過。

（二）政府嚴厲的房地產調控政策

2011年1月26日，國務院召開常務會議，宣布共計八條政策措施（簡稱“國八條”），以鞏固前期房地產調控效果，促進房地產市場健康發展。地方政府紛紛制定實施細則，取得了明顯的成效：（1）各大中城市商品房交易量大幅度下降，交易價格保持平穩；（2）個別城市土地出讓明顯減少，部分土地拍賣出現流拍；（3）商業地產明顯升溫。這些變化直接影響房地產企業的銷售收入增長速度，影響企業資金的回籠，表2中，2010年和2011年的經營活動現金流量均為負值，2011年比2010年要好些，原因是2011年房地產企業的開工項目下降所致，同時2010年的銷售資金開始回籠。

（三）預期持續的通貨膨脹

中國已經進入通貨膨脹時代，農副產品的價格上漲、基礎材料的價格上漲、人工費用上漲，必然帶動房地產企業生產成本的上升，使開發商的資金壓力和資金成本上升；另外現在房地產企業存在大量的預售房，較高的通貨膨脹必然降低企業的收益，開發商對通脹的損失很難通過自己的內部消化渠道來化解，它只能通過簡單的成本轉移，最終由消費者承擔，但是政府的調控政策未見松動，房地產的價格上漲缺乏空間，進而影響房地產上市公司的償債能力。

（四）主營業務過度集中

中國房地產上市公司主要業務集中在商品房開發與銷售、土地囤積增值，其中商品房的銷售收入能占到其整個收入的70%以上。由于土地資源的有限性，地產行業比較容易被炒作形成虛擬的泡沫經濟，這在日本、美國、東南亞等國都出現過，特別是日本20世紀90年代地產泡沫破滅的影響一直延續到現在，中國政府必然進行宏觀調控使其適應經濟持續增長的需要，避免重蹈其他國家的覆轍，這種情況下中國房地產企業過度集中的業務必然帶來巨大的財務風險。

五、改善償債能力的建議

（一）拓寬融資渠道

雖然中國人民銀行再次降低準備金率，但政府在多家媒體公開表示2012年房地產政策不會放松，由此可以預見2012年下半年中國房地產企業的資金壓力依然很大。從目前情況看，房地產上市公司應該采取以下措施：第一，房地產上市公司應該增加股權資本，降低資產負債率，這樣才能增加公司抵御各種風險能力，才能保證公司的生存；第二，與有實力的建筑承包商合作，采用承包商墊款方式開發；第三，充分利用房地產投資信托這種融資方式。

（二）改善負債結構

中國房地產上市公司短期負債比率一直比較高，2011年在74%左右，因此中國房地產上市公司負債結構的調整，應該減少短期借款、預收款比例，增加長期借款的比例。長期負債相對穩定，一般在未來幾個會計年度之后才償還，公司面臨的流動性不足風險較小。這樣對于需要長期資本的房地產企業來說，更能保證其健康持續發展。

（三）降低擴張速度改善現金流結構

目前中國的商品房空置率已經遠超過國際公認的10%危險警戒線，房地產公司應該降低擴張速度，減少預售商品房數量。預售商品房雖然可以解決開發商暫時資金緊張的問題，但后續開發會需要更多的資金，另外我國預期高通貨膨脹率必然增加后續商品房開發的成本，減少房地產公司的利潤。

另外，房地產上市公司現金流量結構從2006年到2011年一直不合理，經營活動產生的現金流量除2009年外均為負值，說明公司快速擴張主要依靠外部的資金，主要是銀行貸款和預售款，這種擴張缺乏自身產生現金流量的支持難于持續，因此房地產上市公司要長久的生存發展，必須控制好擴張的速度，要與自身創造現金流量的能力相匹配。

（四）開展多元化經營業務

香港四大地產商歷經數次金融危機而長盛不衰，其秘訣在于業務相對多元化，主要包括物業銷售收入，物業租金收入，酒店經營收入，其他業務收入。從這些業務的構成中可以看出，香港四大地產商都十分注重多元化業務組合以保持合理的現金流，采用其他相關業務來彌補房地產流動性弱的不足，而避免過高的資產負債率。我國房地產上市公司可以借鑒香港房地產公司的經驗，進行多元化業務的經營，避免由于政府調控商品房的價格過快增長而帶來巨大財務風險。

【參考文獻】

[1] 周霞，陳光明.后金融危機時代房地產企業財務風險控制分析[J].會計之友，2012（1）.

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