新疆上市公司股權集中度與公司績效的實證分析

【摘要】本文通過對新疆34家上市公司的分析，總結出新疆上市公司股權集中度的現狀：股權集中度高、前五大股東相對控股水平較高、股東力量的差異大。并采用最小二乘法對股權集中度與公司績效的關系進行驗證，從提高公司績效的角度來看，新疆上市公司股權集中度應該有一個合理的比例，或大或小都不利于公司績效的提高。

【關鍵詞】股權集中度 公司績效

一、股權集中度與公司績效的關系

（一）股權集中度

股權集中度是指全部股東因持股比例的不同所表現出來的股權集中還是股權分散的數量化指標。股權集中度是衡量公司的股權分布狀態的主要指標，也是衡量公司穩定性強弱的重要指標。常用來度量股權集中度的指標有：股權集中度CR1，第1大股東持股比例；股權集中度CR5，前5大股東持股比例之和；H1指數，H指數即Herfindahl指數，第1大股東持股比例的平方；H5指數，前5位股東持股比例的平方和；Z指數，第1大股東持股比例/第2大股東持股比例，該指數越大，股東力量的差異越大。

（二）股權集中度與公司績效關系的理論分析

股權集中度包括三種類型：股權高度集中、股權高度分散和股權適度集中。一般以公司前五大股東持股比例之和作為標準進行判斷，前五大股東持股比例之和超過50％為股權高度集中，介于20％～50％為股權適度集中，低于20％為股權高度分散。

1.股權高度集中的影響

當公司股權高度集中時，控股股東有權派出自己的直接代表或本人親自擔任公司董事長或總經理，經營權和所有權統一起來，以有效地避免經營者的“逆向選擇”和“道德風險”。最大股東擁有絕對控制權時有利于公司的經營激勵。但容易出現侵害中小股東利益的隋況，在國內外上市公司中十分普遍。

2.股權高度分散的影響

當股權高度分散時，公司的實際控制權很容易被經理層擁有，但對經理的監督成本又很高，容易造成經營管理者的“內部人控制”、“在職消費”等問題。收益與成本的博弈使得分散的股東更多地采用“搭便車”的策略，不利于公司經營業績的提高。

3.股權適度集中的影響

當股權適度集中時，幾個大股東能形成相互制衡的局面，并對公司經理人實施監督，在公司業績不佳時，有能力提出方法來改善公司的經營面貌，這種股權結構有利于保障中小股東的權益，有利于實現公司價值最大化發展。

二、新疆上市公司股權集中度的現狀

新疆目前共有上市公司34家，行業涉及能源、建筑、農業、水利等經濟領域，本文選取2010年新疆34家上市公司，數據資料來源于新浪網、集訊網。根據對樣本公司的描述性統計分析，

(一)新疆上市公司第一大股東持股比例較高。

由表一、表三可見，新疆34家上市公司，第一大股東股權比例在50%以上的公司有8家，占23.5%，處于絕對控股地位；第一大股東持股比例在20%-50%的有19家，占55.88%，處于相對控股地位；第一大股東持股比例在20%以下的有7家，占20.59%，處于分散控股地位；其中宏源證券第一大股東股權比例最高，達到了66.05%；全部上市公司第一大股東股權比例均值35.94%，反映新疆上市公司第一大股東持股比例較高。

(二)新疆上市公司前五大股東相對控股水平較高

表2 新疆上市公司前五大股東股權占比情況

由表二、表三可見，新疆34家上市公司，前五大股東持股比例在40%以上的有23家，占全部上市公司的67.65%；前五大股東股權比例在50%以上的公司有15家，占44.12%；其中西部建設前五大股東股權比例最高，達到了71.7%；全部上市公司前五大股東股權比例均值46.9%;H5指數最大值0.44%，最小值0.007%，均值0.16%。一般情況下H5指數能反映前五大股東持股比例的差距，H5越接近1說明前五大股東持股比例的差距越大，公司股權越集中；H5越接近0說明前五大股東持股比例的差距越小，公司股權越分散。總體反映新疆上市公司前五大股東控股水平較高。

(三)新疆上市公司股東力量的差異大

表3 新疆上市公司股權集中度指標統計表

Z指標能用來評價第一大股東對公司的控制能力，若第一大股東的持股比例顯著高于其他股東，則其對公司的影響遠大于其他股東。一般來說Z值越大，則說明第一大股東與第二大股東力量的差異也越大。由表三可見，新疆上市公司的Z指數最大值112.87，最小值1.09，均值23.56，說明各上市公司各自股東力量差異大；標準差為22.66，說明新疆上市公司間股東力量的差異具有各自的特點。

三、新疆上市公司股權集中度與公司績效的實證分析

（一）數據選取

本文以2010.12.31滬、深兩市上市的新疆上市公司為研究對象，選取的樣本公司數共34家。為保證數據之間的可比性，選取的數據僅為年度股利分配數據，不包括中期分配。數據主要來源于上市公司2011年報（新浪財經頻道和集訓網），數據處理采用Excel、Eviews軟件完成。

（二）變量的選取及解釋

股權集中度對公司績效的影響，國內外的學者進行了大量的研究。基于前人研究分析，本文擬選取以下數據進行分析：自變量選取CR1、CR5、H5指數、Z指數作為反映企業股權集中度的變量；因變量選取凈資產收益率（ROE）作為企業績效的變量；控制變量選取資產負債率（LEV）作為反映資本結構的變量。

（三）模型建立

本文采用多元回歸模型，對上市公司的股權集中度與公司績效的關系進行實證研究。基于前人的研究假設，構建多元回歸模型，并對股權集中度指標進行回歸分析。

ROE=A1*CR1+A2*H5+A3*Z+B1*LEV+ε

（四）回歸結果的分析

根據檢驗結果得到回歸方程如下：

ROE=0.625501CR1-87.26954H5+0.034239Z+-0.810645LEV

（3.061379） (-2.032150) (0.540328) (-0.574202)

1.新疆上市公司的CR1指標與企業績效正相關，這說明新疆上市公司股權集中度越高經營狀況越好，而且從回歸方程可以看出CR1指標的變動在幾個指標中對凈資產收益率影響非常大，當第一股東的持股比例每增加一個百分點，不考慮其他變量時，凈資產收益率增加0.6個百分點。

2.新疆上市公司的Z指標與企業績效正相關，這說明對于新疆上市公司來說第一大股東持股數相對其他股東持股數越高經營狀況越好。那么提高第一大股東持股數，降低其他四大股東的持股數則有利于新疆上市公司績效的提高。

3.新疆上市公司的CR5指數與企業績效負相關，這說明對于新疆上市公司來說雖然提高股權集中度不利于提高業績，那么提高第一大股東持股數，降低其他四大股東的持股數，最好降低的幅度大于提高的幅度則有利于新疆上市公司績效的提高。

4.新疆上市公司的H5指數與企業績效負相關，這說明對于新疆上市公司來說提高第一大股東持股數是有一個合理的比例，否則因為提高提高第一大股東持股數而增加的收益會被股權高度集中的損失所侵蝕，最終導致得不償失。

四、結論

總體看來，新疆上市公司屬于股權集中度比較高的，這就不可有效地避免經營者的“逆向選擇”和“道德風險”，也有利于公司的經營激勵，但也不可避免出現侵害中小股東利益的情況出現。所以各上市公司在對股權結構進行調整時要充分考慮股權集中度對績效的重要作用，盡量使股權集中度達到合理比例，促進公司績效的提高。

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作者簡介：朱莉(1980-)，女，經濟學碩士研究生，新疆財經大學金融學院講師，主要研究方向：公司金融、金融工程。