警惕流動性改善再次落空

大盤自2307點反彈以來已上漲近200點，上證指數自11月2日站上2500點后，久攻不下。直至近兩日，有些微下行趨勢。從行情來看，我覺得是反彈。雖然多數機構樂觀地認為跨年度行情值得期待，但我們認為跨年度行情實現的概率較小。其主要原因是目前做多的邏輯幾乎都是在流動性產品上面。

跨年度行情難現

從估值的角度看，不同行業反映的財務報表都是下滑的，這從半年報與剛發布不久的三季報可以看出。并且不同行業的研究員都在調低企業的利潤增速，因此我們認為行情系統性展開的時機還沒到，只是流動性出現改善預期。

這跟我們年中碰到的情況類似，年中市場也是說通脹見頂，貨幣政策微調，但流動性改善預期落空后，市場出現了大跌。而眼下市場再次存在流動性改善的預期，但如果此次改善預期落空，不排除市場反彈后再次回落至前期低點。

從目前來看有兩點是不可忽視的：一是從供需關系看，現在有許多公司過會，等待著投入市場，這會使得市場供需關系發生轉變；二是我們認同貨幣政策不會出現頻繁調整，即有一個延續過程，仍可能繼續執行穩健政策。還有一點，雖然從今年四季度到明年一季度，不像今年前三季度每月上市公司都有季報數據出來，但從目前逐月公布的數據來看，只要緊縮的貨幣政策不變，那么這個數據必定是一個下滑的過程。因此我們認為，在通脹沒能完全馴服之前，整個市場仍將維持在一個上下震蕩的過程。

利率、存準率有重置可能

對于市場比較關注的流動性的變化，我認為，觀察拆借利率以及央行發行的票據利率變化是比較好的一個點，它們的變動對預期貨幣政策方向有很大的判斷價值。

央行11月15日發行的一年期央票利率較前一期下降8.58個基點至3.4875%。這是自8月中旬以來，一年期央票發行利率首次低于同期限定期存款利率。這使我們有理由相信貨幣政策會出現微調。在明年第一季度，如果央行發行的1年期票據利率再次下調，不排除明年會出現利率重置的狀況。

現在大家普遍關心的是存準率重置問題。不管是存準率重置還是利率重置，都將對流動性產生較大的影響。特別是經過連續多次的上調存準率之后，存準率的邊際效應是最大化的。一旦存準率出現重置而向下調整，市場反彈幅度會非常劇烈，這點是市場能夠預見得到的。

我們注意到，除了我們所說的主題投資因素之外，這波反彈更多的是對三季報披露完畢之前，市場前期大幅下跌的修正，這正是建立在估值修復的基礎上。而估值修復的動力則是由利好政策逐步積累而得。

我們所說的政策導向是貨幣政策反作用于估值的過程，只有貨幣政策由從緊變為適度寬松時，我們會重新對行業利潤增速的回升有一定的估值展望，或者說估值提升，這個預期會在不同行業的不同時間段去展開。

明年關注電力儲能、機械、三網

對于明年的市場整體情況，我們預計明年一季度估值下行，二季度整個估值見底而平穩發展，三、四季度市場估值會有所提升。

具體到明年整體的投資布局上，建議投資者可關注三大投資主線：其一，電力儲能行業。雖然目前電力公司負債率高。據公開數據顯示，中國電力企業前三季度利潤額同比下滑26%，有部分電廠負債率已經接近150%。并且據悉有關部門已將電價調整方案上報，如能獲批，明年電力將提價，對減少負債會有幫助。

另外，以新能源為代表的上市公司也不錯，其中許多公司銷售業績呈現快速增長態勢，同時他們的估值都較低。

其二，以采掘與機械為代表的傳統經濟行業，一旦估值打底之后就有機會。

其三，三網，即信息、交通與電網。雖然今年年初就提出三網方面的政策，但隨著政策預期的加強，這方面估值會得到提升。

短期來講，建議投資者緊跟目前的行業政策，一是從政策上關注中央1號文件與2號文件帶來的投資機會；二是從策略上考慮安全邊際高的相關行業，板塊如保險、煤炭、機械以及黑色金屬；三是從資金角度看，大小型的一些新股都值得我們關注。

在新股中，我們看好的是一方面跟市場冷暖高度相關，像券商類公司；另一方面是跟行業政策緊密相關，像新興產業，尤其是環保，在近期上市的幾家新股中的環保公司，他們的風險溢價都是比較高的。