藝術(shù)品金融化創(chuàng)新探析

摘要：藝術(shù)品份額化交易模式是我國在藝術(shù)品金融化道路上的一種探索形式。本文詳細(xì)介紹了天津文交所藝術(shù)品份額化交易的推行主體、上市流程和主要交易規(guī)則，就其運營以來出現(xiàn)的問題進(jìn)行分析，并在此基礎(chǔ)上對我國藝術(shù)品金融化提出幾點建議。

關(guān)鍵詞：藝術(shù)品投資；藝術(shù)品金融化；份額化交易模式

中圖分類號：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B 文章編號：1674-2265(2011)10-0071-04

藝術(shù)品金融化是指藝術(shù)品成為金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理的標(biāo)的，或成為對企業(yè)和個人進(jìn)行信用評級和資產(chǎn)定價的標(biāo)的。藝術(shù)品投資在西方已有數(shù)百年歷史，藝術(shù)品金融化也已有充分發(fā)展，各種以藝術(shù)品為標(biāo)的的基金、信托投資計劃等可謂種類繁多，其中不乏成功案例。從最權(quán)威的藝術(shù)品市場指數(shù)——梅一摩西指數(shù)(Mei-Moses Index)走勢可知：2001-2006年世界藝術(shù)品投資年回報率為11.3％，遠(yuǎn)超過同期標(biāo)普500指數(shù)5.5％的投資收益率水平。

相比于西方，我國民間的藝術(shù)品收藏雖然由來已久，但是將藝術(shù)品視作一項金融資產(chǎn)甚至是資本來進(jìn)行投資、讓藝術(shù)品與金融“聯(lián)姻”，卻是近幾年才剛剛興起的。由于藝術(shù)品投資本身所具有的特點，加之我國藝術(shù)品市場的正規(guī)流通體系建設(shè)起步較晚、金融體系也還在不斷完善的過程中，所以我國的藝術(shù)品金融化尚處在探索階段。2011年年初由天津文化藝術(shù)品交易所(簡稱“天津文交所”)推出的藝術(shù)品份額化交易模式就是我國藝術(shù)品金融化探索過程中的產(chǎn)物。

一、藝術(shù)品份額化交易的基本情況

藝術(shù)品份額化交易模式是指將標(biāo)的物等額拆分，以拆分后每一份額的所有權(quán)為基礎(chǔ)發(fā)行份額、公開上市交易。譬如一件藝術(shù)品經(jīng)權(quán)威機(jī)構(gòu)鑒定后確定其價格為1000萬元人民幣，那么就可以將其拆分為面值為1元人民幣的1000萬份相等份額發(fā)行上市，此時投資者可以通過參與藝術(shù)品份額的發(fā)行申購而持有原始份額，也可在文交所內(nèi)買賣所持份額。

(一)藝術(shù)品份額上市流程

天津文交所成立于2008年年底，注冊資本為，1.35億人民幣，產(chǎn)業(yè)鏈條包括資產(chǎn)包發(fā)行人、發(fā)行代理商、掛牌保薦人、機(jī)構(gòu)投資者、普通投資者等。一件藝術(shù)品上市，首先要由資產(chǎn)包發(fā)行人提出申請、確定發(fā)行代理商、文物部門進(jìn)行售前審批、第三方專業(yè)鑒定機(jī)構(gòu)對擬發(fā)行上市的藝術(shù)品進(jìn)行鑒定評估，再由上市審核委員會審核、保險公司對該藝術(shù)品承保、該藝術(shù)品由指定的博物館托管。最后，發(fā)行人對擬上市藝術(shù)品進(jìn)行路演，承銷商進(jìn)場發(fā)行(見圖1)。

(二)交易規(guī)則

天津文交所制定了以下申購、交易和要約收購等交易規(guī)則：

1.申購份額按每份1元發(fā)行。申購數(shù)量為1000份或1000份的整數(shù)倍，申購數(shù)量上限由文交所在發(fā)行總量5％的范圍內(nèi)確定。

2.交易按價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則進(jìn)行撮合交易，實行T+0制度：報價方式分為市價申報和限價申報；最小申報數(shù)量為100份，申報價格最小變動單位為0.01元。

3.上市首日集合競價申報價格限制范圍為申購成交價的80％-120％，連續(xù)競價申報價格限制范圍為開盤價的20％-180％：連續(xù)競價期間盤中成交價格較當(dāng)日開盤價首次上漲或下跌達(dá)到或超過30％時，文交所可對其實施臨時停牌30分鐘。

4.份額交易(非上市首日)，日漲跌幅限制為15％；單筆申報不能超過份額發(fā)行總量的5％；當(dāng)日份額實時累計凈買入量或凈賣出量不超過份額總量的5％。

5.要約收購是指單個投資人持有份額比例達(dá)到67％、觸發(fā)要約收購條件時，則該份額停牌交易。要約收購單價不得低于停牌前180個自然日內(nèi)要約收購人買人該份額的最高價格。

二、天津文交所藝術(shù)品份額化交易的積極意義

一直以來，藝術(shù)品投資領(lǐng)域都只面向小眾群體。巨額資金投入、較長的投資周期和專業(yè)的技術(shù)要求、審美要求，將普通大眾排除在藝術(shù)品投資領(lǐng)域之外。天津文交所的藝術(shù)品份額化交易模式一經(jīng)推出就引起眾多媒體和投資者的關(guān)注，其中最吸引人的一點就是不論在資金方面還是在技術(shù)方面，份額化交易模式都大大降低了藝術(shù)品投資的門檻，這使得普通大眾也能夠參與藝術(shù)品投資。

藝術(shù)品投資市場的流動性一向較差，一方面是因為每件藝術(shù)品都有其獨特的內(nèi)涵和外在表現(xiàn)形式，即使是同一位藝術(shù)家的作品也會有所差別，這與標(biāo)準(zhǔn)化的投資對象如證券、房地產(chǎn)等有很大差異，因此定價困難，流通交易的成本較高；另一方面，藝術(shù)品投資者小眾化也導(dǎo)致了市場狹小、流動性差。而份額化交易的方法能夠擴(kuò)大投資對象范圍，加快藝術(shù)品投資領(lǐng)域的資金流動，這樣的創(chuàng)新能夠從交易形式上解決藝術(shù)品本身流動性差的市場缺陷。另外，藝術(shù)品上市之前需經(jīng)權(quán)威機(jī)構(gòu)鑒定評估，這就相當(dāng)于為投資者把關(guān)，降低了進(jìn)入市場的技術(shù)門檻，這是促進(jìn)藝術(shù)品市場繁榮、開拓新興投資領(lǐng)域的一項創(chuàng)新。

三、天津文交所藝術(shù)品份額交易存在的問題

(一)藝術(shù)品份額化交易能否解決市場投機(jī)情緒過高的問題

價格劇烈波動是天津文交所藝術(shù)品份額上市運行后的一大特點。從天津文交所最早推出的上市藝術(shù)品之一——《黃河咆哮》運行情況來看，從2011年1月26日至2011年4月19日，每個開盤日的交易收盤價(見圖2)和日漲跌幅(見圖3)波動幅度很大，在不到3個月的時間內(nèi)數(shù)次連續(xù)漲停、跌停，這種“云霄飛車”式的漲跌無疑會給投資者和市場造成不良影響。

博傻理論(Greater F001 Theory)指的是投資者愿意花高價購買某項資產(chǎn)而不考慮該資產(chǎn)的真實價值，因為該投資者預(yù)期將會有其他投資者花更高的價格向其購買該項資產(chǎn)。在天津文交所上市的10件藝術(shù)品，除一顆天然粉鉆外，其他9件均為天津一位畫家的山水畫作。該畫家作為當(dāng)代畫家，其作品在上市以后價格一路飆漲，甚至趕上了齊白石等名家的作品，所以筆者認(rèn)為大多數(shù)投資者持有份額的心態(tài)就是“博傻”。從文交所的交易規(guī)則可以看出，份額化交易與股票交易極其類似，甚至可以說是股票交易模式在藝術(shù)品投資領(lǐng)域的復(fù)制，而份額化交易本身盤小適合炒作，諸多因素反映在價格上自然就是大起大落。

另外，交易規(guī)則中要約收購的部分可以看作是上市藝術(shù)品的退市機(jī)制。從理論上看這一機(jī)制還算完善，但是在現(xiàn)實情況下卻缺乏可操作性。零散資金的進(jìn)入使份額分散化，這就加大了要約收購的難度和成本，況且就現(xiàn)已上市的兩批藝術(shù)品來看，其價格都比未上市前高出幾倍甚至十幾倍，若投資者出于收藏或長期投資的目的，很難通過份額化這一渠道來實現(xiàn)。

由以上分析可以看出，天津文交所現(xiàn)階段推出的藝術(shù)品份額化交易模式，在形式上和理論上能夠提高藝術(shù)品投資市場流動性，但從實際操作來看，很可能會起到一些負(fù)面作用，導(dǎo)致市場資金的異常流動，同時也阻礙了藝術(shù)品本身產(chǎn)權(quán)的正常轉(zhuǎn)移。

(二)市場運作規(guī)范問題

天津文交所運營至今，從一開始的備受期待和矚目到后來因為對運行中屢屢出現(xiàn)的異常情況應(yīng)對不妥，甚至修改交易規(guī)則而遭到質(zhì)疑和投訴。數(shù)月之間巨大的反差不得不令人反思：在我國藝術(shù)品投資市場的成長期、在藝術(shù)品金融化還不成熟的環(huán)境下匆忙推出藝術(shù)品份額化交易是否恰當(dāng)。

藝術(shù)品區(qū)別于其他標(biāo)的資產(chǎn)的唯一性、收藏性等特性。使得不熟悉這一領(lǐng)域的投資者很容易主觀認(rèn)為藝術(shù)品是高收益、低風(fēng)險的投資項目，這種觀念給藝術(shù)品投資市場帶來巨大的潛在非理性因素。份額化交易大幅降低門檻，使原本長期處于相對封閉狀態(tài)下的藝術(shù)品投資領(lǐng)域在短期內(nèi)向廣大投資者敞開大門，即使在擁有完善交易規(guī)則和完備交易條件的情況下，大量投資者的驟然涌人也會給藝術(shù)品投資市場帶來不小的沖擊。現(xiàn)階段我國政府不斷加大對房地產(chǎn)市場的調(diào)控力度，新出現(xiàn)的藝術(shù)品份額化投資市場很可能成為退出房地產(chǎn)市場的巨額游資的下一個沖擊目標(biāo)。

藝術(shù)品作為投資標(biāo)的與標(biāo)準(zhǔn)化的證券工具有很大不同，所以長期以來藝術(shù)品市場形成了自己獨特的市場結(jié)構(gòu)：展會、畫廊構(gòu)成一級市場，也就是發(fā)行市場，具有推介藝術(shù)家、推出藝術(shù)作品的職能；二級市場由拍賣公司構(gòu)成，即藝術(shù)品的流通市場，具有匯聚信息、價值發(fā)現(xiàn)和資源配置的功能；另外還有場外交易市場，主要是藝術(shù)品證券市場，作為藝術(shù)品市場的重要補(bǔ)充。只有在這種成熟的市場結(jié)構(gòu)下，藝術(shù)品的定價、交易、投資機(jī)制才能正常運行。當(dāng)前我國藝術(shù)品市場結(jié)構(gòu)尚未健全，市場上贗品、假拍、惡意炒作等行為層出不窮，而且我國的藝術(shù)品金融化才剛剛起步，國內(nèi)專業(yè)投資于藝術(shù)品領(lǐng)域的基金、信托計劃為數(shù)不多、運作尚不成熟，藝術(shù)品金融化的基礎(chǔ)還不牢固。在這樣的情形下推出份額化交易，其市場前景以及能否給投資者帶來的長期回報值得質(zhì)疑。

四、對完善藝術(shù)品份額化交易模式的幾點建議

(一)社會媒體和相關(guān)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該引導(dǎo)普通投資者樹立對藝術(shù)品投資的正確觀念

事實上，已經(jīng)有學(xué)者研究證實藝術(shù)品投資領(lǐng)域并不是投資者的伊甸園，例如，威廉·N·戈茨曼對1715-1986年藝術(shù)品投資價格進(jìn)行研究的結(jié)論是：如果單純出于投資目的，那么藝術(shù)品投資市場對風(fēng)險厭惡型的投資者來說并不具有吸引力。所以在我國藝術(shù)品投資市場逐步成熟的過程中，在藝術(shù)品金融化逐步推廣的過程中，不論是對于藝術(shù)品份額化交易還是其他藝術(shù)品金融化的相關(guān)產(chǎn)品，媒體和金融機(jī)構(gòu)都應(yīng)該引導(dǎo)投資者轉(zhuǎn)變觀念，以正常的心態(tài)認(rèn)識并遵循藝術(shù)品投資領(lǐng)域的規(guī)律。

(二)盡快完善相關(guān)法律法規(guī)，建立藝術(shù)品的估值定價和登記制度，促進(jìn)藝術(shù)品的資產(chǎn)化、資本化

我同目前尚沒有相關(guān)法律法規(guī)對藝術(shù)品的定價、登記做出規(guī)定，因此藝術(shù)品無法作為一項確定資產(chǎn)進(jìn)行會計處理并進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表，也無法以藝術(shù)品向銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行擔(dān)保和抵押貸款。藝術(shù)品領(lǐng)域被稱為“最晚進(jìn)、最早出”的投資領(lǐng)域，因為一般要有相當(dāng)?shù)呢敻环e累以后人們才會買進(jìn)藝術(shù)品，而在遭遇危機(jī)時，出于謹(jǐn)慎的考慮則會選擇放棄藝術(shù)品而保有流動性較強(qiáng)的資產(chǎn)。因此要完善我國的藝術(shù)品流通體系、加強(qiáng)藝術(shù)品的變現(xiàn)能力、促進(jìn)藝術(shù)品投資市場資金的流動和周轉(zhuǎn)，就必需制定法律法規(guī)對藝術(shù)品的估值定價和登記進(jìn)行規(guī)范，為藝術(shù)品成為流動性較好的金融資產(chǎn)、為藝術(shù)品的進(jìn)一步金融化做好準(zhǔn)備。

(三)培養(yǎng)專業(yè)的藝術(shù)品投資從業(yè)人員

英國鐵路基金會是藝術(shù)品投資方面的成功典范，其每一投資階段收益率都有不俗的表現(xiàn)。能取得這樣的成果，很大一部分原因是英國鐵路基金會得到了蘇富比拍賣公司(Someby’s)專業(yè)人員的大力協(xié)助。盡管有份額化這樣的交易模式出現(xiàn)，但是藝術(shù)品投資市場高技術(shù)門檻的現(xiàn)實并不會輕易改變，而金融業(yè)也是一個極具專業(yè)性和技術(shù)性的領(lǐng)域，因此要建設(shè)藝術(shù)品投資市場、加快藝術(shù)品金融化的腳步，就必需培養(yǎng)一批既具有藝術(shù)品賞鑒、評估能力又擁有金融專業(yè)知識的人才。

(四)加強(qiáng)對藝術(shù)品金融化的監(jiān)管

天津文交所的份額化交易之所以引起市場的異常反應(yīng)，監(jiān)管缺位是主要原因之一。文交所自身既是份額化交易的主體又是交易規(guī)則的制定方，份額化交易與其利益緊密聯(lián)系，缺乏明確的獨立監(jiān)管部門，這樣必然導(dǎo)致交易中存在諸多不規(guī)范行為。要完善監(jiān)管體制，首先要明確監(jiān)管主體和監(jiān)管內(nèi)容。藝術(shù)品的金融化進(jìn)程涉及藝術(shù)品和金融業(yè)兩個領(lǐng)域，這一點有別于其他證券，所以應(yīng)該由政府設(shè)立的獨立監(jiān)管機(jī)構(gòu)同時對這兩個方面予以監(jiān)管，保證藝術(shù)品標(biāo)的本身及其金融化產(chǎn)品的合規(guī)性，將藝術(shù)品投資市場及其參與者納入監(jiān)管體系之中，加強(qiáng)信息披露，防范惡意炒作和擾亂市場秩序的行為，維護(hù)投資者的利益。

藝術(shù)品金融化是藝術(shù)品投資不可逆轉(zhuǎn)的趨勢，而份額化交易模式又是一項金融創(chuàng)新。天津文交所推出藝術(shù)品份額化交易后雖然受到質(zhì)疑，但卻在我國藝術(shù)品金融化進(jìn)程中邁出了重要一步，其在運營過程中暴露出來的諸多問題也為后來籌備成立的上海、鄭州、深圳等文交所提供了寶貴的經(jīng)驗。

千百年來的歷史傳承和文化底蘊形成了我國獨特的藝術(shù)風(fēng)格，為今人留下無數(shù)珍貴的藝術(shù)遺產(chǎn)，加之我國當(dāng)代藝術(shù)迅速發(fā)展，西方藝術(shù)形式和藝術(shù)品逐漸為國人所熟悉和接受，這些都為我國的藝術(shù)品市場繁榮奠定了基礎(chǔ)，為我國藝術(shù)品投資和金融化提供了有利條件。如何發(fā)揮這些優(yōu)勢以實現(xiàn)藝術(shù)品和金融的完美結(jié)合，這將是我國在藝術(shù)品金融化道路上需要進(jìn)一步研究的問題。

(責(zé)任編輯孫軍)