大宗商品急跌之后

　　憑借成功押注黃金期貨，對沖基金經理約翰·鮑爾森（JohnPaulson）2010年的個人收入高達50億美元，并由此獲得“賺錢之神”的稱號。不過，鮑爾森今年的日子不好過，其旗艦基金Advantage Plus今年1-9月已累計虧損達47%。
　　從去年的“賺錢之神”到今年的“蝕錢之神”，鮑爾森始終保持了對黃金以及黃金股的青睞，Advantage Plus三分之一頭寸即為金礦股，但正是這部分股票今年以來慘蝕32%。然而遭受市場猛烈拋售的不止金礦股，其它優質礦業股也未能幸免。比如兩大全球礦業巨頭必和必拓和力拓今年1-9月股價亦分別下挫了33.64%和37.9%。
　　礦業股所對應的大宗商品價格則要相對穩定一些，但亦遭遇了“9月驚魂”。國際大宗商品價格指數C R B在整個9月下跌了13.68%，其中黃金、白銀、原油、銅期貨價格分別下跌了11.43%、27.86%、10.82%、24.42%。
　　在9月之前，市場對大宗商品價格實際上還算樂觀，主要理由有兩條：一是美聯儲可能推出第三輪量化寬松政策（QE3），二是新興市場國家或能依舊保持對大宗商品的強勁需求。
　　9月的暴跌令市場開始重新審視大宗商品的投資價值。力拓首席執行官艾博年(Tom Albanese)在9月底的一次采訪中表示，該公司的一些客戶已要求推遲金屬產品的發貨，而這可能正是金融危機開始沖擊大宗商品領域的跡象。
　　
　　價格大跌的邏輯
　　9月，全球金融市場特別是大宗商品市場的劇烈波動之源可追溯到8月6日標準普爾將美國主權信用評級從AAA級下調至AA+級。
　　有趣的是，美國主權信用評級下調，使得全球金融市場避險情緒驟升，反而增加了美債的吸引力，同時推動美元升值，但歐債危機卻因此加深，大量持有問題歐債的歐洲各國金融機構的信用評級同樣遭遇降級，銀行金融股股價一瀉千里。8月，歐洲三大主要股指倫敦富時100指數、巴黎C A C40指數、法蘭克福D A X指數分別下跌了7.23%、11.33%、19.19%，而同期的美國道瓊斯工業平均指數跌幅只有4.36%。與此形成對比的是，由于黃金上漲了12.29%，大宗商品價格指數C R B在8月還收高了2.5%，美元指數亦小幅收高0.57%。
　　9月全球金融市場繼續動蕩，在全球經濟第二輪金融危機或已到來的恐慌之下，美元指數出現了6.54%的大幅上漲，此時黃金也不再能帶領大宗商品繼續走牛，市場大跌主力從股指轉移到了大宗商品價格。那么大宗商品價格是否會遭遇可與2008年金融危機時相比的大崩潰？
　　中信銀行總行國際金融專家劉維明對《英才》記者說道：“這次大宗商品價格大跌是市場對將要發生的危機的一個前瞻性的預判所導致的，它與2008年那次大跌沒有本質上的區別。”
　　劉維明認為，2008年全球金融危機復蘇以來，全球經濟的基本面并沒有在過去兩年的反彈中真正恢復。龐大的財政支出與貨幣投放只是將那些舊有的產生危機的經濟部門給重新激發了出來，重新造起泡沫去填充2008年泡沫破滅時出現的空當。
　　例如，美國救市只救了金融體系和虛擬經濟的重新膨脹，中國救市則又刺激了房地產、基礎設施和落后產能投資的加碼，舊有的經濟痼疾沒有消除反而再遭強化，經濟結構沒有調整，新的經濟增長點沒有在任何一個國家建立起來。
　　“老問題復發，典型的就是通貨膨脹，控還是不控？控制經濟就會減速，不控泡沫就越來越大，最后崩潰的殺傷力更大。”劉維明對《英才》記者說道。
　　但也有人認為這次大宗商品價格的大跌并非由于全球經濟基本面惡化的預期那么簡單，而是一場“國際金融戰”的結果。中商流通生產力促進中心分析師李廷對《英才》記者說道，“這次國際大宗商品價格大跌是美國惡意制造的，主要是為了短期維護美元的霸權地位。”
　　李廷認為，美國發行了10萬多億美元的國債，而且未來還有巨額的財政赤字需要繼續融資，第三輪定量寬松政策的推出是遲早的事情。因此，美元貶值將會是長期趨勢。
　　“但是如果任由美元一直貶值下去，對美國來說無異于自殘”，李廷認為，對美國最有利的情況就是在美元指數下跌到一個低位的時候（比如70附近），就人為地刺激全球金融市場從而使得美元能夠走出一波短期的反彈行情。實現這一點最好的手段就是夸大、刺激現成的歐債危機。
　　“由于美元是國際大宗商品的計價單位，美元上漲的自然結果便是大宗商品價格的下跌，加上目前全球經濟確實不怎么樣，預期悲觀，這就是現在大宗商品價格大跌的邏輯。”李廷對《英才》記者說道。
　　
　　中國因素
　　10月全球大宗商品價格開始反彈，截至10月12日，C R B指數上漲了3.2%，其中黃金、倫銅期貨價格分別上漲了1.29%、7%。未來一段時期國際大宗商品價格走勢如何？牛市趨勢是否還能持續？從大宗商品的商品屬性角度看，則其價格要取決于未來全球經濟基本面的強弱狀況。
　　今年下半年以來，歐債危機愈演愈烈，越來越多的學者一改之前的樂觀，認為全球經濟二次探底的可能性在增加。北京大學國家發展研究院教授宋國青在一次公開演講中指出，在未來歐美經濟暴漲、暴跌、陰跌三種可能性中，陰跌的可能性最大，與此相對應的，國際大宗商品價格未來也會呈現出陰跌的走勢。
　　劉維明認為，從2000年以來的大宗商品牛市已經終結，未來至少5年內會持續低迷下去。目前礦業股票的低迷某種程度上或許正是投資者對未來大宗商品供求關系惡化預期的一種反應。
　　但國際投行對大宗商品需求的預計要更樂觀一些。瑞信(CreditS u i s s e )指出，雖然中國經濟放緩正在發生，但中國的城市化進程仍在飛速地推進，保障房的建設亦會增加對鋼鐵的需求，因而其對國際大宗商品價格會是一個正面影響。
　　高盛集團也認為，雖然歐債危機會給國際大宗商品價格帶來進一步下滑的風險，但大宗商品價格走低將吸引中國等買家重返商品市場。高盛預計，大宗商品價格或將在2012年反彈20%。
　　不過中國經濟亦有自身的問題。年初以來，就不斷有國際對沖基金做空中國的傳聞，實際上，對沖基金做空中國的方式中，有一種正是做空國際大宗商品。雖然對于中國經濟硬著陸的判斷在國內并不得人心，但是目前已經表現出來的民間高利貸問題、房地產或將破裂問題、與地方融資平臺有關的銀行潛在不良資產問題等，都有可能在未來拖住中國經濟繼續快速增長的后腿。
　　與此同時，基于以上所列的中國經濟存在的問題多少都與2009年4萬億經濟刺激政策有關，中國政府未來為應對經濟下滑再搞一次經濟刺激政策的可能性變得很小。劉維明對《英才》記者說道，“在一個地方跌過兩回就夠了，不能再跌第三回。”李廷也認為，如果只顧現在再出臺一堆刺激政策，未來可能會更慘。
　　此外，據一家權威財經外媒報道，中國可能擁有一批此前未報告過的銅儲備，表明中國此前購買的銅有很大一部分沒有投入使用。中國儲備的銅在100萬噸左右，大約相當于中國每年消耗量的15%。
　　
　　美元底線？
　　大宗商品價格之所以受到廣泛關注，除了大宗商品是經濟必須的原材料之外，還與其兼具的金融屬性不無關系，用劉維明的話來說，大宗商品某種程度上可視為風險資產。
　　實際上，在金融市場規模越來越大的今天，投機或投資因素對中短期的大宗商品價格影響巨大，而投機是否活躍則與全球總的流動性狀況密切相關。中國人民大學經濟學院教授鄭超愚告訴《英才》記者，大宗商品價格往往是生產性需求與投機需求共同決定的，當它們對大宗商品價格的影響方向相反時，則要看哪一個需求戰勝另一個需求。
　　
　　在經濟疲軟的時候，生產性需求會降低，它對大宗商品價格的影響是負的。但中央銀行往往會在這個時候擴大流動性供給，因而增加了市場對大宗商品的投機性需求。如果投機性需求戰勝生產性需求，那么此時的大宗商品價格就是上漲的。
　　大宗商品“投資大師”羅杰斯最近在接受媒體采訪時就認為，世界經濟毋庸置疑已經進入緩慢增長期，世界很多國家央行將會大量印鈔票，這個時候最有投資價值的是實體資產——大宗商品。羅杰斯自稱已持有很多大宗商品，他尤其看好農產品和貴金屬。
　　在9月投資者對美聯儲的QE3預期落空之后，10月初歐洲央行和英國央行送出了兩份大禮：歐洲央行將再次推出12個月再融資操作，并在一、二級市場購買擔保債券；而英國央行則將其量化寬松規模從2000億英鎊提高至2750億英鎊。
　　比較普遍的看法是，美聯儲的QE3會選擇一個“合適”的時機推出，因為美國政府的赤字還處于擴大進行時當中，隨著其它主要美債持有者增持美債的意愿和能力減弱，美國政府債務也就只剩下貨幣化這條路了。
　　一旦債務貨幣化，全球流動性泛濫，投資者便會傾向于持有實物資產特別是生產性需求最小的黃金以期保值。不過即使美聯儲的QE3推出，大宗商品價格也并從此漲勢無憂，仍需要提防極端事件的發生。
　　劉維明認為，純粹依托于投機性需求和資金推高的大宗商品價格最終還是要落地的，在基本面不支持這么高的價格情況下，只需要一個導火索就可以改變整個市場。
　　鄭超愚告訴《英才》記者，流動性過剩實際上是很難衡量的，特別是在恐慌情緒比較濃重的時候，雖然從基礎貨幣上看，央行的貨幣供應量很大，但真實的流動性規模是由央行和商業銀行共同決定的，如果商業銀行無法實現信貸擴張，就很難出現流動性過剩的情況。
　　鄭超愚認為，危機時期更多看到的是“流動性陷阱”，即雖然基礎貨幣投放量很大，資金卻只在銀行出不了銀行體系。在恐慌的時候，人們更愿意持有貨幣等著資產下跌，而不是持有資產哪怕是像大宗商品這樣的實物資產。
　　影響大宗商品價格另一個很重要的因素是美元走勢。美聯儲的QE3也不必然表現為美元會單向貶值。從前兩次美聯儲量化寬松的情況來看，美元指數總體上下跌，但也不乏高水平的反彈。
　　今年以來的美元指數走勢有些耐人尋味，在美元指數離跌破70較遠時，歐債危機比較平緩，而當美元指數瀕臨70附近時，往往是歐債危機比較劇烈的時候。
　　一般認為，強勢美元不利于美國經濟復蘇，而弱勢美元又不利于美債發行。但是美國既想要經濟復蘇，也要增發美債。李廷認為，一旦美元指數跌破70這個心理點位，美元再向下貶值的空間就非常大。