七大枷鎖扼殺漫步者高成長

　　十年前，三個畢業于北京理工大學的創業者在深圳創辦漫步者，此后，漫步者迅速崛起，并發展成為多媒體音箱行業的龍頭。不過，正如同一位投研人士所述，漫步者創業之路充滿艱辛和進取，但守成之路卻更加遙遠。
　　在國內，漫步者號稱品牌、市場占有率第一，但卻無法效法格力、美的引領家電行業一樣整合多媒體音箱市場；漫步者謀求擴充產能，但卻擱置募投項目并瘋狂的購買銀行理財產品。深究漫步者的成長模式，我們發現，在格局混亂的市場環境中，漫步者的經營思維同樣混亂。在一系列因素的沖擊下，漫步者的經營困局在短期內無法逆轉，其高成長值得懷疑，我們認為，至少有七個方面的問題值得探究。
　　
　　其一：漫步者的品牌和市場占比均居領先地位，但不具備行業整合能力
　　漫步者多次在公開資料中強調，公司的綜合實力超前，集成優勢明顯，其未來的發展方向就是瑞士羅技、新加坡創新、美國亞特藍星等。
　　以羅技為代表的企業致力于對技術的追求，而國內眾多廠商盲目大干快上，寄希望于在量上取得優勢。據悉，國內有數千家近乎作坊式的企業，珠三角地區則是其大本營。這種扎堆的布局方式一方面造成市場無序化、同質化，另一方面則讓產品品質日趨低端化。
　　媒體音箱行業先天性的特點就是起點較低、并未形成森嚴的行業壁壘，在這種背景下，具備龍頭優勢的企業對行業進行整合就很有必要。但業內人士指出，漫步者、麥博、輕騎兵等內資企業自保尚可，暫不具備大規模的整合能力。基于此，在多媒體音箱行業于近年呈現衰退跡象的時候，漫步者亦未能幸免，盈利能力欠佳。從另一個角度而言，目前的多媒體音箱行業類似于以前的家電行業，處于群龍無首的狀態，漫步者能否成為多媒體音箱行業中的格力、美的尚不得而知，其龍頭作用有待商榷。
　　
　　其二：漫步者未能均衡發展三大業務
　　漫步者號稱三大業務并存，分別是多媒體音箱（包括數碼家居音響）、耳機、汽車音響等，但直到目前，探路者依然未能理順這三大業務的發展關系，多媒體音箱依舊是漫步者的絕對主業，上半年營收占比高達96.41%。其實，重點發展多媒體音箱本無可厚非，但此處存在明顯的悖論。
　　中報顯示，多媒體音箱毛利率約為26.12%，而汽車音響及耳機的毛利率分別為48.06%、36.56%，均高于前者。漫步者一頭獨大的產品結構與產品毛利率之間形成反差，而反差的癥結則是漫步者在汽車音響及耳機方面不具備競爭優勢。事實上，漫步者前不久在深交所投資者關系互動平臺上明確表示，“對于汽車音響公司只是剛剛起步，在該市場建立品牌口碑還需要一定時間的積累與沉淀”。同樣，耳機也未成為漫步者的強勢產品，漫步者的產品梯隊并沒有如其描述的一樣完善。
　　
　　其三：行業競爭激烈，漫步者依然固守“總經銷商制”的銷售模式
　　漫步者奉行“以銷定產”的生產模式，并將其稱之為OEM/ODM模式，采取的營銷模式則是“總經銷商制”，將其概括為“以股份公司營銷中心為管理核心、通過公司國內國外的銷售子公司專業負責具體銷售、透過分布全球的區域實現銷售。”漫步者認為這種銷售體系是完整的、可控的、穩健的，并在今年中報中表示將繼續堅持總經銷商制，在一、二級市場的基礎上逐步培育三、四級市場。
　　據了解，總經銷商制確能起到諸如節約客戶開發費用、方便應收賬款管理、避免區域內的渠道沖突等優點，在市場開發階段或行業尚不成熟的階段，這種營銷制度的作用非常明顯。但是，多媒體音箱行業混戰激烈，孤注一擲的采取總經銷商制的方式難以體現出其優點，相反，企業會形成對總經銷商形成后端依賴的不正常局面。目前漫步者在全球擁有百余家總經銷商，境內有近50家。在龐大的銷售網絡背后，協同營銷效應明顯缺失，應急處理措施也不盡健全，一旦這種銷售模式出現問題，漫步者將會受到強烈的沖擊。
　　
　　其四：募投項目尚未如期投產
　　漫步者募投項目共有4個，包括年產860萬套多媒體音箱建設項目和年產270萬套高性能耳機系列產品建設項目等。漫步者將資金不足、產能不足作為IPO之前的瓶頸之一，認為募投項目有助于公司進一步取得規模效應和成本優勢，豐富產品線。
　　按照規劃，多媒體音箱項目和高性能耳機項目建設周期均為1.5年，而實際上，這兩個項目均未能在真正意義上竣工。首先，截至6月30日，多媒體音箱項目的累計投資進度為83.72%，而高性能耳機項目累計投資進度則為66.69%，不過上半年在兩個項目上的投入分別為1709萬元、150.29萬元，期間投資進度僅分別為5.49%、3.45%。其次，多媒體音箱項目在上半年實現效益825.26萬元，而高性能耳機項目則僅為94.33萬元。若依照募投計劃，這兩個項目達產后可分別實現營業收入7.91億元、0.89億元。
　　至于募投項目中的另外兩個項目（音頻技術中心建設項目、全球營銷網絡建設項目）則更是不知具體的達產期限和效益回報。
　　
　　其五：項目缺失讓漫步者熱衷于投資銀行理財產品
　　今年的中報顯示，漫步者的“其他流動資產”高達8.27億元，在總資產中占比高達64.36%。另一個數據則是募集資金余額，IPO為漫步者提供了豐厚的資金，漫步者目前的募集資金余額為8.07億元，均以其他流動資產的形式存在。
　　賬面上令人炫目的現金資產讓漫步者做出了大膽一個選擇，即購買銀行理財產品，并且樂此不疲。漫步者及其子公司先后于6月24日、7月1日、7月29日、8月1日耗資5000萬元、3200萬元、9000萬元、2000萬元購買銀行理財產品。此前，漫步者擬使用不超過3億元資金投資銀行理財產品，上述投資行為正是這一決議的具體實施。在密集購買理財產品的同時，漫步者的募投項目卻并未同比例投資，業內人士認為，漫步者不差錢，差的是好項目，在沒有優質項目的前提下，只能購買理財產品。
　　有必要指出的是，漫步者通過各種渠道多次表示，購買銀行理財產品所用的資金是自有資金，并非募集資金，但質疑聲仍然不斷。
　　
　　其六：毛利率持續走低，成本控制能力堪憂
　　漫步者多媒體音箱2007-2009年的毛利率分別為16.70%、19.76%、32.00%，但自IPO之后，該項指標卻逐級回落。去年毛利率為29.97%，今年上半年則為26.12%。在營業收入同比增加的時候，成本卻以更快的速度增加。漫步者給出的解釋是原材料、人工成本和匯率等方面的原因，給公司的成本帶了一定的壓力。
　　據了解，漫步者生產多媒體音箱的主要原材料是變壓器、揚聲器硬件、線材、塑膠原料等。漫步者對原材料漲價的風險并非沒有意識到，并且曾打算從原材料供應商和精細化管理兩個方面控制成本。事實證明，漫步者既未有效的鎖定原材料成本，又未提高產成品的議價能力進而將成本轉嫁到終端市場。
　　在毛利率持續走低的同時，經營費用、管理費用等三費增長率卻節節攀升，成本和費用共同吞噬了漫步者的利潤空間。
　　
　　其七：人民幣升值的影響被夸大
　　在今年中報中，漫步者認為業績停滯不前的一個重要原因是匯率，即人民幣升值問題。但這個問題其實也存在悖論。
　　第一、人民幣升值是系統性風險，漫步者過于強調該系統性風險，而忽略了必要的應對措施。在中報中，漫步者對人民幣升值的風險提示有余，但對如何對沖該風險卻絲毫未予提及。記者了解到，適當使用貿易融資工具及金融衍生品種等均可在一定程度上規避匯率風險。
　　第二、漫步者的主戰場在國內，產品出口的比例并不高。2008-2010年，出口收入在營收中的占比分別為25.02%、17.09%、21.39%，今年上半年為22.12%。另據資料顯示，2006-2008年，漫步者匯兌損失分別為145.98萬元、288.24萬元、375.36萬元，不過近兩年匯兌損失分別降至-60.91萬元、-29.95萬元，今年上半年為40.88萬元。相對于上億元的營業利潤，匯兌損失畢竟有限，對總體收入的沖減并沒有想象中的那么高，漫步者對匯率風險有夸大嫌疑。