三方合謀 佳創視訊驚現上市“潛規則”

　　保薦機構、上市公司和創投機構三方是如何緊密聯合在一起從投資者手中最大限度攫取利益的？日前上市的佳創視訊（300264）為投資者提供了一個絕佳的案例。
　　佳創視訊在2009年12月25日第一次上會，未能獲得發審委通過，原因或在于公司的成長性無法令人滿意。被否后，公司旋即以極低的價格引入2家成立僅僅數月的創投機構——盡管如此引入創投機構的真實目的難以為外界所知，但伴隨著此后在財務數據上一系列微妙的變動調整，佳創視訊開始具備了“高成長性”，并在2011年7月12日第二次上會，獲得通過。
　　擔任佳創視訊保薦人的招商證券顯然對這一系列操作采取了認可的態度，在佳創視訊這個項目上，招商證券獲得保薦承銷費用2835萬元，占募集資金的比重高達6.61%，這一比例明顯高于業內關于主流券商“承銷保薦收費占計劃內募資部分3%左右”的水平。
　　計劃購買佳創視訊股票的投資者與其關注經過多次重重包裝而顯得十分“光鮮”的招股書，倒不如仔細研究公司過去2年的上市歷程，仔細剖析這一過程，便會對公司上市的目的、以及能否給投資者提供良好回報得到一個真實的答案。
　　
　　核心秘訣：引入創投
　　從2009年12月第一次上會被否，至2011年7月第二次上會獲得通過，前后1年半的時間內，佳創視訊的變化，頗多值得玩味之處。
　　對于試圖求解“佳創視訊為何第一次被否，而第二次能過？”這一問題的投資者來說，關注的核心焦點在于創投機構的引入。
　　2010年3月10日，即佳創視訊第一次被否后的3個月，自然人股東張曉燕將所持有的佳創視訊511萬股，以每股2.5元的價格轉讓給深圳市兆軒置業有限公司（兆軒置業）。
　　2010年4月份，深圳市華澳創業投資企業（華澳創投）認購佳創視訊增發的600萬股(占7.89%)，認購價格3315.78萬元，折算每股價格為5.5元。
　　不管是兆軒置業還是華澳創投，這兩家公司從成立，到入股佳創視訊，都僅僅只有數月時間，屬于“不滿周歲”的娃娃公司：兆軒置業成于2009年8月14日，自然人胡育芳出資90萬元，占該公司股權比例為90%；華澳創投成立于2009年12月8日，股東包括中國風險投資有限公司、深圳市合鑫投資發展有限公司等。
　　特別值得CQQZtu9qQhGjyG8NMFsy2A==一提的是，兆軒置業與華澳創投通過不同方式入股，但幾乎是在同一時間獲得佳創視訊的股權，而兩者的入股成本差別極大，甚至達到一倍以上，兆軒置業的入股成本明顯遠低于華澳創投。而如果說華澳創投以創投機構身份入股佳創視訊仍屬合情合理，那么“主要從事物業租賃和信息咨詢業務”的兆軒置業得以低價入股佳創視訊則顯得極其蹊蹺，難以用常理解釋2010年3月張曉燕為何如此低價轉讓所持股份。
　　至佳創視訊以16.5元/股發行，兩家入股方在1年多的時間內獲得的投資收益相當驚人，也普遍高于正常創投機構入股的“收益—時間”比。兆軒置業以2.5元/股獲得的股權，以發行價計已獲得7154萬元的賬面收益，華澳創投的賬面收益為6600萬元，兩者相加，在佳創視訊第一次被否后，突擊入股方獲得的利益高達1.37億元。
　　
　　為何蹊蹺行事？
　　在通常的邏輯中，擬上市公司引入創投機構，會從助力改善治理結構、財務結構或者公司經營等角度出發，并傾向于引入有較多項目經驗的知名創投機構。但佳創視訊為何沒有在第一次上會被否后引入知名創投機構，而是很蹊蹺的引入2個剛剛成立幾個月的公司作為股東？
　　解析佳創視訊此后的一系列變化，便會發現公司這一表面看起來十分蹊蹺的行為，背后有著更深層次的邏輯。
　　佳創視訊第一次上會被否后，發審委并沒有在公開的文件中給出明確的被否理由，導致公眾并不明晰佳創視訊為何未能通過審核。但有知情人士此后表示，第一次被否系因佳創視訊過去表現出來的成長性無法令人滿意。
　　具體而言，佳創視訊第一次上會時給出的財務數據是：2007年、2008年凈利潤分別為2278萬元和2548萬元，2009年前三季度也僅2033萬元，歷年凈利潤增幅不明顯。
　　但在2009年末第一次上會被否、蹊蹺創投入股后，佳創視訊就開始展露出了“高成長性”，到二次上會的時候，公司給出的財務數據也出現微妙變化：凈利潤2008年2036萬元、2009年2338萬元、2010年猛增到3719萬元、2011年上半年為1415萬元。
　　有會計師指出，佳創視訊第一次上會的時候給出的凈利潤數據本來就已經是被人為調高了的，因為數據建立在“研發費用資本化”的基礎上。這導致了觀察佳創視訊前后兩次給出的2008年凈利潤有著較大出入。
　　同時不難看出的是，佳創視訊“偏偏”是在第一次被否以后的2010年，顯示出“高成長性”，2010年的凈利潤較2009年增長59%。
　　59%的增長，為佳創視訊二次過會尋得了較為充分的理由。但結合前后兩次上會給出的數據情況看，佳創視訊在財務數據上進行操控的能力無疑十分高超，經過精心安排后所體現出的“高成長性”有幾分可信度？是否能夠持續？只能留待投資者自己判斷。
　　保薦機構“悶聲發大財”
　　無論是過會前突擊入股，抑或是利潤調節，擬上市公司要實施這些步驟首先面臨的問題即是保薦機構的存在。參與到公司整個上市過程的保薦機構，自然會知悉每一個操作細節。
　　佳創視訊的保薦機構招商證券在這一項目中，更多的采取了“悶聲發大財”的態度。
　　招商證券在佳創視訊項目上獲得保薦承銷費用2835萬元，占4.29億元募集資金的比重高達6.61%，這一比例明顯高于業內關于主流券商“承銷保薦收費占計劃內募資部分3%左右”的水平。
　　有業內人士向記者表示，招商證券保薦項目的收費并不是每個項目隨意制定，而是有個大致的比例。即“在承銷保薦收費上，計劃內募資部分為3%左右，超募部分則在3%—10%之間”。
　　佳創視訊4.29億元募集資金是計劃內募資，但保薦承銷費用則明顯高于3%的水平，個中原因或許只有公司與保薦機構之間能夠“心領神會”。
　　佳創視訊主營業務如何？募投項目有沒有前景？對于思考投資佳創視訊的投資者來說，這些問題或許可以留待其次。在整個上市進程中，佳創視訊與創投機構、保薦機構之間形成緊密配合關系，以及圍繞著“上市募資”所進行的種種復雜操作，近乎于可以稱之為“合謀”攫取最大限度的利益。在這樣的“上市公司—投資者”關系中，投資者若以單純的心態僅期待投資回報，而忽視上市公司本身的利益定位，無疑會成為最終的“買單者”。