周期復辟的二季度行情

　　在連續的調整準備金率、加息和房產稅政策之后，經濟政策的緊縮預期似乎到達階段性的高點。市場預期在這樣的嚴厲政策之后，政策緊縮需要一個觀察階段，才能決定后續政策的力度，市場趨勢從而也進入階段性的穩定階段，在新的較低估值水平下達到了短期的均衡。目前最需要的就是對短期的均衡格局做一個分析和梳理，從而在對趨勢因素和沖擊因素進行評估之后，確定未來市場的演進方向。
　　
　　主動補庫存趨勢不改
　　當前經濟處于中周期的萌動階段，其基本特征是主動補庫存，“需求回暖—產品暢銷—生產量增加—原材料庫存減少—采購環節量價齊升”，這意味著庫存重建仍在繼續。但無論是價格還是銷售量，顯然都已經不再處于一個較低的位置，甚至存在著對地產和汽車銷售量的增速回落預期，這既是經濟的持續擴張動能被懷疑的原因，也是大家擔心新的地產調控可能傷及經濟增長的原因。
　　但從周期理論來看，特別是在主動補庫存階段，經濟趨勢不會改變，這緣于此時的產能利用率已經發生了根本變化。雖然我們無法得到產能利用率的詳盡數據，但經濟周期理論的邏輯告訴我們，中周期之所以會在二次去庫存之后萌動，除了需求的回暖和穩定之外，產能利用率回升到較高水平是一個重要原因。所以，我們并不認為調控政策會傷及經濟的基本趨勢，它只不過會影響補庫存的力度和節奏。
　　在充足的經濟內生動力中，確實有兩個因素在影響著經濟運行的節奏，即資金的緊張和地產的調控政策，相信這也是PMI連續兩個月回落的原因，目前經濟擴張的加速度正在放緩。事實上，這也是從被動型庫存減少到主動型庫存增加過程中的一個必然。目前，就是等待邊際需求在哪里迸發，如果在主動方面，它可能是保障房建設的加速；如果在被動方面，它可能是通脹預期緩解后管制的放松。從當前政府行為的傾向來看，投資要靠高鐵、水利和保障房來彌補，那么保障房的建設超預期是比較確定的事件。在“兩會”之后，各個行業的十二五規劃細則將陸續出臺，同時，鼓勵民間投資的非公36條細則也將出臺，這些都是周期趨勢依舊健康的真實基礎。
　　
　　通脹因素對經濟增長沖擊有限
　　在通脹中樞必定上移的共識下，當前經濟趨勢中最大的沖擊因素就是通脹，內部是旱情對糧食價格的影響，外部是油價的不穩定預期。干旱是否會對糧食生產造成影響，要觀察后續的天氣變化，目前并未到定局的時刻。關于石油價格的問題，我們一直認為目前并未到達石油價格爆發的時候，美國經濟雖然在恢復，但并未到達強勁復蘇的階段。
　　從這個角度看，通脹確實存在著不確定性，但其沖擊的程度可能是有限的，在2011年3月，甚至6月之前，仍是通脹觀察期，同時也是觀察流動性緊張的后續效果以及房地產等緊縮政策對實體經濟的影響程度的時期。我們相信，信貸的控制和地產調控一定可以對通脹的短期控制起到作用，只是控制通脹不足以改變經濟增長的基本趨勢。所以，我們認為周期的復辟具有必然性，只不過是在二季度稍早還是稍晚出現的時間點而已。
　　
　　二季度的周期復辟行情
　　按照我們對美國經濟周期運行的推測，美國極有可能在二季度后a8YFC1PAJNOv9Un6vrXXUoDgbH33NxbrKRxkOVW7lpE=期經歷一次虛擬經濟的收縮階段，而此時可能是中國內部沖擊性的通脹預期緩解的時刻，也有可能是緊縮預期緩解的時刻。所以，二季度極有可能是經濟中的沖擊因素緩解，主動補庫存的周期因素顯現的時刻，即周期復辟行情極有可能在那個時刻出現。
　　進一步對主動補庫存的動力和時間節奏研究表明，中國工業產出缺口從2010年初開始下降，一直到9月才逐漸出現正缺口，到12月重工業產出缺口已接近10%的較高水平，工業產出缺口正變化，從側面反映工業行業的產能利用率恢復情況良好。正如我們觀測到的一樣，生產資料庫存指數的同比變化下降的幅度從2010年10月開始收斂，底部特征顯著。交運設備制造、機械制造、煤炭行業的需求和產能恢復情況要好于其他行業，這些行業很有可能率先庫存重建，之后，鋼鐵、建筑建材、家電、化工，也將逐漸進入庫存重建，而有色行業的庫存重建則有待其產能的恢復，應是比較滯后的。從產出缺口或產能恢復角度來看，周期復辟的順序將沿著“汽車－機械－煤炭－鋼鐵－建材－家電－化工”的順序演進。
　　
　　周期復辟促估值提升
　　2010年底以來，市場一直在進行著粗暴的估值回歸，這是一種估值向中樞收斂的基本趨勢。按照我們的理解，這種估值的收縮態勢可能要一直持續到周期復辟的開始，周期復辟才是估值中樞重新確立的標志。在周期品重新確定了市場的估值中樞之后，估值的發散才能重新開始，所謂的個股估值提升機會是周期復辟之后的問題。