流動性改善水滴石穿

　　11月份新增人民幣貸款5622億元，和預期的偏離度并不大。從10月底開始，銀行普遍反映在政策扶植中小企業貸款的背景下，信貸額度定向增加趨勢明顯。但由于經濟增長的下滑，銀行在年末業績指標完成的背景下，對風險的規避比較明顯，在信貸投放上更傾向于短期的流動資金貸款，對固定資產貸款投放非常謹慎。
　　11月份貸款結構的數據也印證了這樣的情況：11月份新增短期貸款3146億元，占新增貸款的比重為56%，其中企業部門短期貸款新增2847億元，如果再考慮到新增票據融資360億元，短期貸款的增量較高，特別是企業部門。在中長期貸款方面，住戶部門中長期貸款新增1136億元，企業部門中長期貸款新增813億元，僅占新增貸款的14.5%。
　　如果假設12月信貸投放達到6000億元，則全年新增信貸將達到7.5萬億元。
　　
　　存款依然緊張
　　11月單月人民幣存款新增3247億元，比2010年同期少增2626億元。儲蓄存款比2010年同期多增730億元，企業部門的存款比2010年同期少增2030億元，財政存款的減少比2010年同期多出1644億元。
　　從上述枯燥的數據可以得到的啟示是，隨著負利率趨勢的逐漸緩解，儲蓄存款開始出現恢復，雖然我們需要結合后幾個月的數據進行進一步的印證，但從歷史數據來看，負利率環境的改善一般會伴隨著儲蓄存款的恢復。企業存款增量依然偏少，意味著企業部門資金面依然比較緊張。財政存款的減少可能意味著來自政策層面資金的投放力度是有加大的。
　　從趨勢性因素來看，一方面我們國家儲蓄率要明顯高于其他國家，長期內存在下降的空間；另一方面，最近幾年，居民戶資產配置當中儲蓄存款所占的比重已經開始下降，這意味著即便負利率環境得到改善，儲蓄的恢復不大可能再回到以往比較高的水平。因此，2012年銀行存款的壓力依然會持續。
　　11月份M2、M1增速分別為12.7%、7.8%，比上月降低0.2和0.6個百分點。M2增速下降的幅度更慢也同時印證了儲蓄存款的恢復程度要明顯好于企業存款。
　　
　　流動性改善近在眼前
　　11月份銀行間市場同業拆借月加權平均利率為3.49%，比10月份低0.26個百分點，從近期走勢來看，銀行間市場利率在12月14日為2.92%，相比11月份為下降，從票據貼現利率來看，票據直貼利率在12月14日降至7.05%左右，資金面看起來似乎有所改善，但程度并不明顯。
　　近期媒體的一些報道暗示，資金面緊張的時期正在過去：部分地區首套房貸款利率出現松動，回歸基準利率。這樣的一個跡象提示我們，在經歷過春節前資金旺盛的需求期之后，春節之后資金面的改善和貸款利率上浮程度的減弱值得期待。
　　在經濟下行的背景下，銀行的風險規避傾向使得其貸款的投放意愿較弱，近期有媒體報道新的資本監管可能會推遲執行，這意味著政策層面存在對經濟下行和銀行信貸主動投放低于預期的擔心。
　　同時，考慮到2012年一季度通貨膨脹和經濟增速的回落較為確定，我們認為政策層面會略有松動，疊加加權貸款利率的回落，使得2012年上半年流動性的改善值得期待。
　　銀行在目前的估值水平上，對流動性的敏感性較高，同時考慮到整個行業在2012年一季度業績增速仍有望達到20%以上，春節之后絕對收益的空間值得期待。
　　作者為安信證券分析師