人民幣貶值假象

　　人民幣連續“跌停”，實際有效匯率也出現了貶值，似乎都預示著人民幣將進入貶值通道。
　　“跌?！备喾从沉私洕脑V求和市場的意愿，未來美元如果繼續走強，人民幣實際有效匯率的貶值不會持續。另外，人民幣走勢還會考慮政治和國際外匯市場的變化，人民幣中間價的相對穩定則表明了這方面的需要。
　　剛剛結束的中央經濟工作會議對人民幣匯率定調似乎告訴了市場答案，“保持人民幣匯率基本穩定?！?br/>　　
　　市場與央行的博弈
　　近期，人民幣連續“跌?！?，讓人認為人民幣似乎已經貶值很多了。此“跌?！辈⒎枪墒械牡?，人民幣對美元匯率并沒有實質貶值。
　　這里所謂的“跌?！保傅氖钱斎杖嗣駧艑γ涝雌趨R率比中間價高出近0.5%。若是把時鐘從12月1日直接撥至12月20日，人民幣對美元中間價幾乎沒有變化，僅僅從6.3353微降6.3351。
　　雖然“跌?！敝皇羌傧?，但至少表明市場和央行之間存在博弈，每日的人民幣對美元即期匯率表明了市場的愿望和預期，而中間價則表達了央行的態度。市場對人民幣有貶值的預期，但央行并不期望人民幣發生貶值。
　　從目前的遠期匯率看，人民幣也存在貶值預期。在岸市場即期匯率大幅背離人民幣中間價的同時，人民幣離岸市場亦繼9月之后又一次出現了貶值預期，人民幣1年期無本金交割遠期（NDF）回到6.4以上的區間。
　　渣打銀行中國區經濟學家李煒接受《證券市場周刊》記者采訪時分析，這種現象說明市場對美元處于供不應求的狀態。“造成的根本原因是，一方面離岸的人民幣相對便宜，這種價差的影響無形中會波及在岸的人民幣；另一方面，由于全球經濟前景不容樂觀，中國經濟也在持續下滑，市場對人民幣的升值預期減弱。”
　　貶值壓力也源自資金的外流。11月中國外匯占款凈減少279億元。這是中國外匯占款繼10月負增長后，連續第二個月出現月度負增長。
　　這既是資金主動避險的結果，也有歐美金融機構主動收縮的緣故。中國進出口銀行首席經濟學家王建業向本刊記者表示，“歐洲銀行資產負債表收縮，需要在2012年6月之前將核心資本從很低的水平提高到9%。但是，很多銀行融不到資，同時政府也沒有能力救助，唯一的辦法就是出賣資產。由此，資本流出新興市場國家包括中國，人民幣也承受到了貶值壓力?！?br/>　　更現實的壓力恐怕還是來自出口的下降，11月中國出口同比增長已經下降到了13.8%，對歐盟出口增速更是下跌到了5%。近期美元大幅反彈，許多國家都在試圖壓低匯率，日本政府已經干預匯市，瑞士央行干脆直接鎖定了瑞郎兌歐元的匯率邊界，如果在此背景下人民幣繼續升值，則有“逆水行舟”的困境。
　　既然從經濟上人民幣確實有貶值的需要和意愿，為何央行不順水推舟，遂了市場的意呢？
　　央行作為全球最大的外儲擁有者，若是有意增加美元的供給，市場的“跌?！币庠缸匀粫陆?，這似乎也有利于央行釋放一些高累的外匯儲備，何樂而不為呢？招商證券宏觀分析師謝亞軒向本刊記者解釋，“央行并不愿意敞開口增加美元供給。
　　一方面央行可能覺得目前的這種形式較為合適，起碼可以改變人民幣只升值不貶值的預期；另一方面央行若持續投放外匯，就要相應的收回人民幣，這對本就很緊張的流動性起到雪上加霜的影響?！?br/>　　不過，在人民幣貶值預期于12月15日達到頂峰后，12月16日人民幣即期匯率在盤中觸及“漲?！保x亞軒判斷，“央行應該已有所干預，未來人民幣將穩步升值，允許更大波動?！?br/>　　人民幣匯率并非完全由市場決定，政治因素起到至關重要的作用，它也是聯系中美關系的重要紐帶。
　　雖然近期美國對人民幣施壓的呼聲減弱，但2012年是美國總統大選年，各大候選人大打人民幣牌將是大概率事件。其實誰都清楚，人民幣的升值對中美貿易影響有限，人民幣在重啟升值的一年多里，美國的貿易逆差完全不見減少，但如果美國選民樂意看到對人民幣施壓，候選人也不會放棄這張好牌不打。
　　
　　有效匯率貶值難持續
　　在人民幣連續“跌?！敝H，更能綜合反映人民幣走勢的人民幣實際有效匯率也出現了貶值。據國際清算銀行（BIS）公布的數據，11月份人民幣實際有效匯率貶值0.78%。這是否也在印證人民幣已經進入貶值通道？
　　實際上，由于影響人民幣實際有效匯率的因素既包括人民幣對主要貨幣的匯率變化，也包括這些國家的相對物價水平變化，自2011年以來，人民幣實際有效匯率間斷性的在4個月份里出現貶值。而從6月份到10月份，人民幣實際有效匯率是持續升值的。
　　尤其值得注意的是，人民幣名義有效匯率在11月份仍然升值了0.75%。由于人民幣實際有效匯率是名義有效匯率剔除通脹因素后得到，這種背離的現象說明，通脹因素拉低了人民幣的實際有效匯率。
　　興業銀行首席經濟學家魯政委在總結過去兩年的人民幣匯率走勢經驗時指出，在2008年的中央經濟工作會議之后，人民幣兌美元出現回到接近硬盯住的“一線天”狀態，表現出的是“對美元穩定，有效匯率大幅升值”狀態；而在2010年中央經濟工作會議之后，人民幣兌美元匯率在2011年9月份之前的“對美元升值，有效匯率基本穩定”狀態。
　　如果不考慮通脹因素，如果人民幣兌美元匯率比較穩定的話，未來人民幣有效匯率的走勢將主要取決于美元的變化。如果未來美元繼續走強，人民幣相對于其他非美貨幣也就相應走強，人民幣有效匯率將升值；如果未來美元走弱，人民幣有效匯率則會貶值。
　　歐債危機的發展和歐美經濟的走勢將決定未來美元的路線。歐元區將進入衰退幾乎已經成為共識，而美國經濟近期卻出現了諸多喜人的跡象。美國失業率跌至8.6%，貿易逆差縮小，消費信心提升，新屋開工量創下2010年4月以來的最高值。這也難怪美聯儲在12月的議息會議聲明中表示，“雖然全球經濟明顯放緩，但美國經濟依然在溫和復蘇?！备呤⒚绹紫洕鷮W家JanHatzius近期甚至把美國四季度GDP的預測上調至3.4%。
　　歐美經濟的這種巨大落差將帶來政策上的差異，歐洲央行將可能進一步降息，并加大國債的購買規模，而美聯儲則可能暫時按兵不動，這將加大美元的升值壓力。人民幣有效匯率的貶值也就難以持續了。
　　魯政委稱，近一段時間人民幣有效匯率的變化，已出現了偏離“6.19匯改原則”的苗頭，未來亟須順應市場進行矯正。“如果繼續堅持當前偏強的人民幣匯率中間價，必然會使得未來出口下滑超預期，令明年經濟穩定增長出現重大挑戰?！?br/>　　正如上面分析的，人民幣的匯率是考慮了經濟、政治和國際匯率市場變化的綜合結果。諸多因素膠著之下，人民幣對美元在回歸穩定的路線。人民幣對美元雖然會參照美元的走勢，但在11月份以來美元大幅反彈的背景下，人民幣相對還是比較穩定。
　　中國農業銀行金融市場部研究主管李剛告訴本刊記者，未來人民幣將從單向升值過渡到雙向波動階段，但整體情形還是以“穩”為主。