憂通脹之后是憂增長?

　　4季度末基金倉位維持在高水位
　　基金維持了高倉位。我們統計了偏股型基金倉位（普通股票型+偏股混合型），整體性的倉位依然在83%。公募基金維持了高倉位的格局，說明在10 年底基金的態度是相對樂觀的。
　　新增資金依然有限。新增資金10 年以來一直都比較平淡，只有10 年10月有過短暫的爆發，但之后隨著市場的調整，資金的流入也大幅放緩；場外增量資金的進入一直都比較有限，使得基金需要更多的依靠已有資金的調節。
　　更多依賴換倉行為。由于新增資金的有限，基金在進行配置上變化時更多的是換倉。體現為行業間相對表現的差異，如小盤股的下跌大盤股的穩定；但從總體市場的層面，由于缺乏足夠的增量資金，市場上行缺乏資金動量的支持。
　　
　　4季度基金減持消費增配新興與周期
　　4季度基金配置上減持消費，增配周期。以商業、食品飲料、醫藥為代表的消費在4 季度被基金減持；基金增配了資源品的煤炭和有色、新興產業中的信息技術和高端裝備，房地產行業的配置比重也有所提升。
　　基金配置上有從偏離向均衡的態勢。原先大幅超配的行業，其超配的幅度在4季度有所減弱，有從過度偏離向均衡的態勢。不過總體上到4季度末，基金超配的還是在消費、新興產業上。
　　預計在1月，基金配置進一步均衡化。2011年1月，新興產業和消費股出現了相對明顯的跌幅，大盤股表現更為抗跌；由此在基金配置上會進一步的均衡。
　　
　　基金4季報觀點：謹慎樂觀居多
　　我們統計了4季度150 家主要的偏股型基金對后市和投資機會的觀點。
　　基金經理對2011年市場總體上還是偏積極的。看震蕩的有55%，看好的有34%，看調整的有11%。
　　規律總結：市場達成一致預期之后往往會有反向的變化。可以結合基金倉位和基金觀點來判斷目前基金的市場預期。
　　在10年2季度，看調整的有18%，意味著市場預期趨于悲觀；并且結合當時的倉位只有72%。可以判斷當時的市場預期是謹慎的。
　　在10年3季度，看調整的只有2%，看好的高達76%，顯然當時的市場預期是比較樂觀的。
　　在09年4季度、10年1季度和10年4季度，市場主流是震蕩，但并不悲觀，因為看調整的人少，且倉位還在高位。
　　邏輯要點：經濟增長無虞、短期通脹與流動性回收壓力、低估值有支撐。
　　經濟vs通脹：對通脹擔憂以及隨之而來的流動性緊縮是目前基金關注的首位，但幾乎有同樣多的觀點認為經濟增長本身還是比較強勁的，不會有問題。因此向上和震蕩的區別僅在于，對通脹見頂的時間點上的分歧，對經濟增長向好本身無分歧。
　　新興vs周期：大部分依然重視經濟轉型背景下的新興產業，對周期股更多的看作是階段性的估值修復。只是在關注新興產業的時候，會更加強調自下而上，尋找相對安全成長相對確定的品種。
　　基金普遍對通脹擔憂，對經濟不擔憂的看法存在隱憂，我們認為其實很難出現經濟向上+通脹向下的組合，未來不排除有擔憂經濟增長的預期出現；配置上基金偏好的新興產業，在流動性緊縮的背景下，會承受較多的估值下移壓力，雖然在短期已出現較大幅度調整，不排除有短期反彈的動能，但要就此展開升勢會有難度。
　　
　　4季度基金關注機會排序：新興、消費、周期、資源
　　基金對新興產業的興致不減。4 季度末，基金依然對新興產業保持了比較高的關注，差別是從前期主題式關注變成強調自下而上的挖掘。基金普遍對周期股估值修復的可持續性和空間有所謹慎，更多將其看作是階段性關注的對象。對消費的關注度有所降溫。另外，還有不少基金依然關注通脹背景下的資源股。
　　行業的關注度上，高端裝備是第一。在基金所談及的行業關注上，高端裝備排名第一，其次是節能環保、醫藥、TMT、新能源等。
　　我們在12月底提出配置需要均衡化，建議增加低估價值品種相對配置比重，降低高估小市值股票配置比重；這個策略在過去1個月的時間獲取了較高的相對收益。目前我們在配置上的建議，首先是保持合理的倉位；其次是關注跌下來的估值安全邊際較高的一線品牌消費股；再次是放眼長遠，能穿越周期的成長股，當然這需要更多的自下而上的尋找。短期市場也許會出現超跌反彈，但以上的配置建議不變。■