淺析徐翔事件中的內幕交易問題

李揚+黃輝

【摘 要】我國證券市場成立至今僅僅三十多年，相關法律法規尚未完善，對內幕交易的行政處罰、刑事處罰、民事賠償等還有所欠缺。不少內幕交易行為人為了達到獲取超額利潤或者避免損失的目的，利用自身的信息優勢進行內幕交易，擾亂投資市場。論文通過徐翔事件分析內幕交易行為，據此提出解決內幕交易行為的建議。

【Abstract】China's securities market has been established only more than thirty years， the relevant laws and regulations are not yet perfect， the administrative penalties， criminal penalties and civil compensation for insider trading are also lacking. Many insider traders in order to get the excess profits or to avoid the loss， they use their own information advantages to do insider trading， which disrupted the investment market. The paper analyzes the insider trading behavior through Xuxiangs event， and comes up with some suggestions to solve the insider trading behavior.

【關鍵詞】內幕交易；上市公司；金融市場

【Keywords】insider transaction； listed company； financial market

【中圖分類號】F832.5 【文獻標志碼】A 【文章編號】1673-1069（2017）08-0079-02

1 引言

徐翔一案轟動了我國金融界，它既是一個一小部分內幕知情人為一己之私而置公眾利益不顧、貪贓枉法的事件，也是我國金融監管秩序混亂的一個縮影。想要我國的證券市場得到長遠的發展，發揮其在經濟建設中的作用，就必須規范交易秩序，杜絕犯罪腐敗。研究徐翔案件，可以深入了解內幕交易出現的原因和方式，從根源上掌握此類犯罪的動機，防微杜漸，同時也能夠發現多位一體監管系統中的問題，完善規章制度，對犯罪行為實施查處，保護中小投資者的權益。

2 徐翔事件原因分析

2.1 內幕交易的巨額收益

在徐翔操縱證券市場價格進行內幕交易一案中，徐翔累計動用400余億元資金操縱股票股價，非法獲利約70億元。其中，徐翔通過二級市場連續交易13家與之合作的上市公司股票，獲利約22.38億元。獲利最多的是東方金鈺，約9.9億元。通過大宗交易接盤或參與定向增發持股后，拋售股票的收益合計約31.49億元。13家上市公司董事長或實際控制人等合計減持套現大約298.6億元，分給徐翔等人的好處費是45.71億人民幣。在我國資本市場的徐翔只需要跟上

市公司高管交流，在交易過程中安排上市公司發布利好，而后徐翔利用其控制的證券賬戶連續交易、拉抬股價，上市公司借機高位減持。如此操作，對于我國實體經濟建設毫無益處[1]。

2.2 內幕交易的隱蔽性

隨著互聯網技術的發展，網上證券交易出現逐漸取代柜臺證券交易的趨勢。在一方面，網上證券交易能夠高速、及時有效的為委托人下單結算，同時突破時間地域的限制，及時有效的傳遞市場信息，對投資者的決策起到重大作用。但另一方面，網上證券交易也為證券市場的監管增加了難度，證監會無法監控到整個證券市場的交易行為。在徐翔一案中，徐翔利用親友、澤熙投資員工以及親友等人的身份大量開立證券賬戶并將募集來的大量資金存入以上賬戶，利用資金優勢抬拉股價，配合上市公司減持。上百個高度分散不集中的證券賬戶無疑為證券監管部門的監管提供了技術上的難度，使他們很難從日常交易活動中找出蛛絲馬跡。

3 徐翔事件后果分析

3.1 侵害投資者利益

在徐翔以及諸多與之類似的內幕交易案件中，一小部分內幕知情人利用掌握的尚未披露、不為中小投資者所悉知的內幕信息，再加以融資進行證券交易，以謀求巨額收益的行為，嚴重損害了中小投資者的利益，他們所獲得的超額收益均是對中小投資者的吸血。例如，徐翔在2015年操縱的文峰股份，自2014年12月徐翔建倉起，股價便在短短的5個月內從3元多被拉升至20多元，漲幅高達600%。此后徐翔開始了瘋狂的清倉出貨，不明真相的中小股民在接盤后股價便一路狂泄，跌至5元，令眾多投資者苦不堪言，投訴無門。徐翔這樣利用內幕交易吸引中小股民跟風接盤的行為無疑會嚴重打擊投資者對證券市場的信心，損害投資者的權益。而這僅僅是眾多內幕交易案件中的滄海一粟，可見其對投資者造成的傷害之大。

3.2 阻礙證券市場發展

與歐美等國家成熟的證券市場相比，中國證券市場仍是一個新興的證券市場，在市場結構、監管機制方面尚不完善，以及我國國情導致的內幕信息知情人過多等致使證券市場發生了大量內幕交易，嚴重影響了證券市場的正常秩序，使證券價格偏離正常波動范圍，讓其基本功能不能得以發揮。內幕交易是以信息不對稱為基礎來謀取違法收益，影響市場效率和資源配置，阻礙了證券市場的可持續發展。倘若證券法不對內幕交易加以遏制，投資者將會對證券監管部門的不作為感到憤怒，證券市場從而失去公信力。投資者的投資欲望下降后，將會減少交易頻率，使流通在證券市場的資金規模日益萎縮，最終導致證券市場蕭條，無法發揮作用。

3.3 引發道德風險endprint

眾所周知，如果市場一旦出現信息不對稱就會相繼引發逆向選擇和道德風險。道德風險是20世紀80年代西方經濟學家提出的一個經濟哲學范疇的概念，道德風險是指“從事經濟活動的人在最大限度地增進自身效用的同時做出不利于他人的行動?！痹谏鲜泄局械牡赖嘛L險也被稱為“委托—代理問題”。企業所有權與控制權相互分離可能會導致經理人忽視股東利益，利用自己管理企業的信息優勢，為了自身利益最大化而掩飾公司經營的真實狀況，虛造財務報表。一旦上市公司的經理人利用偽造的數據進行內幕交易，那么無疑將會給公司和證券市場的投資者造成損失。

4 建議

4.1 完善內幕交易立法

盡管在《證券法》和《刑法》中，對于內幕交易的行為人和行為認定已經有了相對具體的法律法規，對于內幕交易的行政、刑事處罰也有所規定。但是，對于內幕交易說造成的民事責任認定卻十分模糊，僅僅一句內幕交易行為給投資者造成損失的，行為人應當依法承擔賠償責任[2]。但由于內幕交易案件往往發生在二級市場，受害群體普遍具有廣泛性且舉證困難，最為重要的是證券資產的損失難以量化計算，沒有具體的衡量標準也就無法確定準確的賠償數額?？梢钥隙?，民事賠償的數額往往大于行政處罰的罰金，如果能夠明確民事賠償責任，一定可以加強內幕交易的懲處力度。

4.2 加強證券中介機構的監管

作為溝通證券發行人和投資者的橋梁，證券公司承擔著承銷發行、自營買賣或自營兼代理買賣證券的重任，在這個過程中證券中介結構的從業人員不可避免的會接觸到一定量的內幕信息。例如，證券公司的投行部門，主要從事對證券的發行上市，其工作人員會比別的投資者更早了解尚未披露的公司信息。雖然《證券法》對證券從業人員有著極為嚴格的要求，證券從業協會也要求從業人員自律，但面對利益的誘惑，很難保證不為所動?？梢?，杜絕內幕交易需要從一線預防。必須加強證券中介機構自律監管，證券中介機構核心業務部門應建立起信息隔離墻制度，控制內幕信息及未公開信息的流動和使用，確保內幕信息僅限于有正當業務需求或管理職責需要的工作人員知曉，完善內幕控制系統。同時，證券公司合規部門加強監督管理。

4.3 完善上市公司信息披露

加強對上市公司信息披露的審查，嚴格篩選出虛假披露的情況并對其進行處罰。內幕信息之所以能夠成立的主要原因就在于信息不對稱，那么要消除這一情況，就需要國務院證券監管部門完善對上市公司信息披露的法律法規，監督上市公司的信息披露。做到對上市公司關聯交易、并購重組、定向增發、分紅除權、變更股權等重要信息的監控，確保上市公司及時進行公告，防止重大信息未披露上報或者延遲披露，給內幕知情人進行內幕交易留下操作空間。

【參考文獻】

【1】郝登攀，沈思猛.淺析證券市場內幕交易的原因和監管對策[J].金融管理，2013（7）：350-351.

【2】耿利航.證券內幕交易民事責任功能質疑[J].法學研究，2010（6）：77-93.endprint