中小板高科技企業上市前后財務績效變化實證研究

王分棉,邱 紅,劉運興

(1.對外經濟貿易大學國際商學院,北京100029;2.五邑大學,廣東江門529020)

中小板高科技企業上市前后財務績效變化實證研究

王分棉1,邱 紅2,劉運興1

(1.對外經濟貿易大學國際商學院,北京100029;2.五邑大學,廣東江門529020)

選取中小板85家高科技企業作為樣本,利用SPSS16.0對這些企業財務績效指標在上市前后的差異進行顯著性檢驗.結果表明:高科技企業的償債能力有所增強,股東權益比例有所提高;但是企業的發展能力并沒有明顯改善;企業的盈利能力、運營能力、現金流產生能力卻都出現了顯著的下降.

中小板;高科技企業;財務績效

據文獻檢索,關于中小板企業上市前后財務績效變化的研究還不多見,但對企業上市后業績變化進行了較為深入的研究.國外學者Jain、M ikkelson和Pagano M等的研究表明,企業在美國、意大利上市后其經營業績呈現下降,而且上市對企業業績的影響在4～5內年消失[1—3];黃貴海、宋敏比較分析了所有在中國大陸注冊,并在香港上市前后的企業財務及經營績效,發現 H股公司上市后2～3年里經營績效大幅下降,但是作為控制組的民營企業上市后與 H股公司相比績效下降幅度更大[4];陳良華、孫健、張菡認為香港創業板的上市公司在IPO后,流動比率與主營業務收入都顯著提高,總資產收益率與銷售凈利率則進一步惡化,其他指標如資產負債率、資產周轉率與凈資產收益率在IPO前后沒有顯著的變化.然而他們只對樣本進行了配對 T檢驗,而在進行 T檢驗之前卻沒有檢驗樣本總體是否符合正態分布,其得到的結論是否準確有待驗證[5].陳奇山發現上市公司在IPO后各年的ROE均呈現明顯的衰退跡象,造成這種現象的主要原因在于上市時機選擇,其次為利潤操縱,代理問題的影響則較小[6];謝玲芳、朱曉明選取1996-2001年在上海和深圳2個交易所上市的民營企業作為研究對象,評估了民營企業在上市前后2年的績效變化,發現企業上市后收益指標、實際銷售額、財務狀況都有明顯提高,只有收益率指標有所降低[7];孫堅強、陳宜家以1998—2000年在上海、深圳證券交易所上市的329家國有企業為樣本,通過比較上市前3年到上市后3年盈利、產出、財務杠桿和員工工作效率4個方面的指標來評價國有上市公司的經營績效,結果顯示上市后盈利、產出和員工工作效率都得到提高,但是財務杠桿水平下降[8].由上述分析可知,專門研究中小板高科技企業上市前后財務績效變化的不多.然而中小板高科技企業上市前后財務績效有什么變化呢?財務績效發生變化的原因是什么呢?本文將選取中小板85家高科技企業的財務績效數據進行實證分析.

1 樣本數據選取與研究方法

1.1 樣本選擇

本文根據以下2個標準選取樣本:第一,樣本必須是來自中小板上市公司中的高科技企業(本文中的高科技企業是指通過高新技術企業認證,或者曾經被國家、省級或者地市級相關單位評為高新技術企業的企業);第二,樣本企業的上市時間在2008年12月31日以前.按照上述2條標準,篩選出85家樣本企業,所選樣本企業的財務數據都是來自銳思金融庫.

1.2 研究方法

為了全面綜合評價中小板高科技企業財務績效,本文采用6類財務績效指標、16個變量指標來衡量高科技企業在上市前后的財務績效變動,如表1所示.

首先計算85家樣本企業上市前后16個變量指標的算術平均值,然后分別計算16個變量的均值在上市前后的差值,最后將這些差值作為統計量進行顯著性檢驗,以檢驗樣本企業的財務績效在上市后是否發生了變化.對樣本企業財務績效指標變動進行顯著性檢驗的具體步驟如下:首先對85家樣本企業16個變量在上市前后的差值(總體樣本)進行柯爾莫諾夫-斯米爾諾夫(K-S)檢驗,若變量指標對應的總體(樣本1)符合正態分布,則采用配對 T檢驗對其進行顯著性檢驗;若變量指標對應的總體(樣本2)不符合正態分布,則采用威爾科克森檢驗對其進行顯著性檢驗.

表1 財務績效評價體系

2 實證結果與分析

2.1 總體樣本的 K-S檢驗

將85家企業16個變量指標在企業上市前后的差值作為總體樣本,利用SPSS16.0對其進行 K-S檢驗,以檢驗總體樣本是否符合正態分布.建立原假設和備擇假設:H0表示總體樣本分布符合正態分布;H1表示總體樣本分布不符合正態分布;給定顯著性水平α=0.05.檢驗結果如表2所示.

由表2可知,P>0.05的對應變量有凈資產收益率、主營業務利潤率、銷售現金比率、股東權益比率、無形資產比率、總資產增長率,接受原假設,即這6個變量的對應總體符合正態分布;P<0.05的對應變量有流動比率、速動比率、利息保障倍數、長期負債與營運資金比率、凈利潤現金含量、凈資產增長率、凈利潤增長率、存貨周轉率、應收賬款周轉率、總資產周轉率,拒絕原假設,接受備擇假設,即這10個變量的對應總體不符合正態分布.

本文根據 K-S檢驗結果將總體樣本分為樣本1和樣本2.樣本1由符合正態分布的6個變量構成,對其進行配對 T檢驗,以檢驗其在企業上市前后的差異;樣本2由不符合正態分布的10個變量構成,需對其進行總體威爾科克森符號秩檢驗,以檢驗這10個變量在企業上市前后的差異.

2.2 樣本1的配對樣本 T檢驗

由表2可知,樣本1符合正態分布,因此,可對樣本1進行配對樣本總體均值 T檢驗.建立原假設和備擇假設:H0表示總體均值未發生變化;H1表示總體均值發生了變化;給定顯著性水平α=0.05.利用SPSS16.0對樣本1的配對樣本進行 T檢驗,檢驗結果如表3所示.

由表3可知,對于給定顯著性水平α=0.05,P>0.05的對應變量有無形資產比率和總資產增長率,接受原假設,即認為無形資產比率和總資產增長率在企業上市前后沒有發生顯著變化;P<0.05的對應變量有凈資產收益率、主營業務利潤率、銷售現金比率、股東權益比率,拒絕原假設,接受備擇假設,即這4個財務指標在企業上市前后發生了顯著的變化.

表2 總體樣本的 K-S檢驗結果

表3 樣本1的配對樣本T檢驗結果

2.3 樣本2的配對樣本威爾科克森檢驗

由表2可知,樣本2不符合正態分布,需對該樣本做威爾科克森符號秩檢驗.建立原假設和備擇假設:H0表示總體均值未發生變化;H1表示總體均值發生了變化;給定顯著性水平α=0.05.利用 SPSS16.0對這10個變量做配對樣本威爾科克森符號秩檢驗,檢驗結果如表4所示.

由表4可知,對于給定顯著性水平α=0.05,P>0.05的對應變量有利息保障倍數、凈資產增長率、凈利潤增長率和應收賬款周轉率,接受原假設,即認為這4個變量在企業上市前后沒有發生顯著變化;P<0.05的對應變量有流動比率、速動比率、長期負債與營運資金比率、凈利潤現金含量、總資產周轉率和存貨周轉率,拒絕原假設,接受備擇假設,即這6個變量在企業上市前后發生了顯著變化.

表4 樣本2的配對樣本的威爾科克森檢驗結果

3 結論與啟示

3.1 研究結論

本文通過對總體樣本進行柯爾莫諾夫-斯米爾諾夫檢驗,結果表明,6個變量(樣本1)在企業上市前后的差值符合正態分布;10個變量(樣本2)在企業上市前后的差值不符合正態分布.因此,本文利用SPSS16.0對樣本1和樣本2分別進行配對 T檢驗和威爾科克森檢驗,得出如下結論,如表5所示.

(1)償債能力在企業上市后明顯提升.由表5可知,衡量高科技企業償債能力的3項指標在企業上市前后發生了顯著的變化,其中流動比率和速動比率顯著變大,表明企業短期償債能力上市后顯著增強;長期負債與營運資金比率顯著變小,表明企業上市后長期償債能力以及債務健康程度得到提升;利息保障倍數并無顯著變化,表明企業上市后負債經營的財務風險程度并沒有得到有效的改善。

表5 中小板高科技企業在上市前后的財務績效變化

(2)增長能力在企業上市后沒有顯著改變.由表5可知,衡量企業增長能力的3個財務指標在企業上市后均未發生顯著變化,表明這些企業的增長能力并沒有提高.其主要原因為:①企業上市后進入成長和成熟的交界期,企業雖然在不斷地發展壯大,但是其增長速度已遠不如初創期的增長速度;②與企業選擇上市的時間有關,企業創始人會根據企業以往業績及市場情況選擇上市時間,當企業過去3年的業績非常好且預計不能長久維持時,市場卻對該類企業估值較高,企業家往往選擇此時將企業上市了[3].

(3)資本結構在企業上市后有所改善.由表5可知,股東權益比率在企業上市后顯著增大,表明企業上市后資本結構的穩健性有所增強;而無形資產比率并沒有顯著提高,表明高科技企業在企業研發、專利申請等方面尚需做出更大的努力.

(4)運營能力在企業上市后顯著下降.由表5可知,存貨周轉率和總資產周轉率顯著變小,應收賬款周轉率沒有顯著變化,表明企業上市后運營能力下降.本文認為主要有2個原因導致該結果:①由于企業上市后受到更多的規則約束,運作不如上市之前靈活,導致運營能力下降;②由于委托代理造成的結果,公司上市后企業創始人的所有權比例下降,并且股權趨向于分散,管理層與所有者之間的利益不一致更加突出,因此代理成本上升,導致企業運作效率下降.

(5)盈利能力在企業上市后顯著下降.由表5可知,反映企業盈利能力的2個財務指標在企業上市后顯著變小.由于企業上市后股東權益比率提高,造成財務杠桿縮小,從而導致凈資產收益率降低.造成企業上市后主營業務利潤率變小的原因是:①企業上市后,隨著時間的推移,激烈的市場競爭使得企業的毛利率降低,從而影響到企業的主營利潤率;②不排除部分企業為了在上市時獲取更高的發行價格而存在利潤操縱的嫌疑,首次公開上市的公司可能夸大上市前的業績.

(6)現金流量產生能力在企業上市后顯著下降.由表5可知,銷售現金比率和凈利潤現金含量顯著變小,表明企業上市后收入質量下降、財務壓力變大.本文認為造成這種結果的部分原因是過去幾年經濟處于上升期,企業在經營中沒有注意經營風險.

3.2 啟 示

綜上所述,高科技企業在中小板上市后取得了一定得成績,這些企業上市后資本結構更加穩健、償債能力有了較大的提升,從而提高了企業的抗風險能力、資信能力和企業經營的穩健性,對于企業的長遠發展具有重要的意義.然而,高科技企業在中小板上市后也存在著一定的問題:①這些高科技公司上市后盈利能力出現衰退,發展能力沒有明顯改善,這違背了企業上市的初衷;②這些高科技公司上市后運營能力出現衰退,這種現象有悖于企業上市的基本精神;③這些中小板高科技公司上市后現金流產生能力出現衰退,這些企業應該高度警覺.

針對高科技企業在中小板上市后發展存在的問題,本文提出以下的對策建議:①上市公司的管理者再上市后應該引入更加科學的運營制度和方式,提高本身的運營能力;②監管部門也應該設計合理的監管制度,一方面不要讓一些監管規則給上市公司增加不必要的經營約束與經營成本,另一方面要設計有效機制激勵上市公司管理層的積極性,更好地促進上市公司的發展.③這些中小板高科技公司上市后現金流(現金流被稱為企業的血液)產生能力出現衰退,應該給予高度警覺.上市公司管理層應該認識到這種經營風險的危害性,把現金流產生能力維持在一個安全的標準上.

[1]Jain,Bharat A,Omesh Kini.The Post-issue Operating Perfo rmance of IPO Firm s[J].Journal of Finance,1994,49:1699-1726.

[2]M ikkelson,Wayne,Megan Parch.Ow nership and Operating Performanceof Companies the Go Public[J].Journalof Financial Economics,1997,44:281-308.

[3]Pagano M,Panetta F,Zingales L.W hy Do Companies Go Public?An Empirical Analysis[J].Journalof Finance,1998,53:27-64.

[4]黃貴海,宋敏.H股公司上市前后績效變化的實證研究[J].管理世界,2005(5):117-172.

[5]陳良華,孫健,張菡.香港創業板上市公司IPO前后業績變化及其影響因素的實證研究[J]審計與經濟研究,2005(4):84-88.

[6]陳奇山.論上市公司IPO前后的業績變化及影響因素[J].商業時代,2005(11):68.

[7]謝玲芳,朱曉明.中國民營企業上市前后績效變動的實證研究[J].當代經濟科學,2005(1):1-9.

[8]孫堅強,陳宜家.中國國有上市公司上市前后經營績效的實證分析[J].南方經濟,2007(5):42-52.

Positive Research on Financial Performance Change before and after L isting by High-tech Enterprises in SM E Board

WANG Fen-mian1,Q IU Hong2,L IU Yun-xing1
(1.University of International Business and Economics,Beijing 100029;2.Wuyi University,Jiangmen 529020,China)

The paper chooses 85 high-tech enterprises in SME board as samples for test of significance approach to their financial performance before and after going public.The research shows that their ability to owe debt and the proportion of the stockholder’sequity are improving.On theother hand,the developmentability improves slightly.Moreover,the abilitiesof profitability,operation,and cash flow creation fall extrordinarily.

SM E board;high-tech enterp rises;financial performance

F276

A

10.3969/j.issn.1671-6906.2011.03.008

1671-6906(2011)03-0033-05

2011-05-10

廣東省自然科學基金項目(8452902001001564)

王分棉(1981-),女,河北石家莊人,博士.