國際證券交易結算方式比較

□ 丁化美 費蘭靜

（天津金融資產交易所，天津金融資產登記結算有限公司，天津300201）

國際證券交易結算方式比較

□ 丁化美 費蘭靜

（天津金融資產交易所，天津金融資產登記結算有限公司，天津300201）

證券交易的完整實施既包括交易雙方締結交易合同的行為，也包括交易雙方按照交易合同的約定實現各自權利義務的過程，后者即指交易的結算，包括買賣標的產品和資金的結算。結算的內涵就是交易各方應收應付產品與價款的轉移操作，即產品、資金的清算以及產品的交割與資金的支付。結算是證券交易的核心環節，是確保一筆交易順利完成的重要保證。

The non-monotonic behavior of ημd during periods I and IV indicates changes of the predominance of the two ion sources. From Fig. 3 we can state that this phenomenon is important whenever the conductive filament exhibits most of its largest extension because oxygen ions are lacking throughout it.

1 國際證券交易的結算主要方式

從國際結算機構的發展歷程來看，證券交易平臺發展的主要慣例和趨勢是交易平臺與結算平臺前后分離，作為后臺，托管與結算業務趨于集中化、一體化；從國際結算方式的發展進程來看，結算方式更加先進，更加凸顯出電子化、專業化發展，時效性逐步增強。

云南少數民族傳統體育作為非物質文化遺產的一部分，越來越受到國家和相關部門的重視，但是隨著外來文化的沖擊和經濟發展不平衡的碰撞，越來越少的人從事少數民族傳統體育事業。很多項目因為后繼無人而失傳，盡管一些地方修建傳習館，但是隨著周圍人的經濟水平的提高，使得傳習之人越來越少，專業的人才更為屈指可數。

1.1 美國模式：集中清算與托管

美國的證券交易托管與結算主要有兩種模式，其中政府債券和抵押類債券托管于聯邦儲備銀行電子劃付系統（Fedwire）；股票、公司債券和市政債券集中托管于全美證券托管清算公司（DTCC）的全資子公司全美證券托管公司（DTC），為其中八個股票交易所和債券場外交易提供托管、清算、結算一體化服務。

4.2.1 目標調節 以調節免疫與誘導凋亡為主，其他機制全覆蓋。①誘導凋亡：人參、黃芪、何首烏、五味子入組。②調節免疫：胡頹子葉、鎖陽、核桃仁、何首烏、山茱萸，在該5味藥中選擇4味入組。③誘導分化/衰老：三七、紅景天入組。④抑制增殖/生長：太子參、甘草入組。⑤抑制侵襲/轉移：纈草、白術入組。⑥誘導自噬：冬凌草、知母（或防風）入組。該部分合計約16味藥。

2.2 銀行間債券市場交易的結算

一日，燈草老爹來找琵琶仙。燈草老爹是張乾的結義兄弟，在河東燒窯。幾天前，漢奸刁德恒帶著保安隊，耀武揚威地找到河東，限他五天之內燒好三窯瓦。“燒好了，皇軍有賞；若有半點閃失，提頭來見！”燈草老爹是個怕事的人，當下就滿口答應了。場子里備有幾垅干瓦坯子，燒三孔不成問題。

水平模式即交易機構和結算機構分開獨立運行，如泛歐交易所為法國、荷蘭、比利時提供股票交易服務，LCH. Clearnet聯合清算所為英國、愛爾蘭、法國、荷蘭、比利時五國提供清算；歐清集團通過下轄的子公司分別為英國、法國、比利時、瑞典、荷蘭、芬蘭等歐洲七國的交易平臺提供托管、清算與交收服務；倫敦清算所（LCH.Clearnet）為英國等歐洲五國提供證券清算或中央對手方服務。歐清形成了“多個清算機構、一個托管機構”的競爭格局。到2008年底，歐清已成為歐洲七個國家的證券托管結算機構，同時還是一家國際證券托管結算機構（ICSD），在歐洲債券市場的托管結算方面占據了主要的市場份額。

垂直模式即由一家機構或者集團一并提供交易、清算、結算服務。如德交所集團通過旗下的德交所、Eurex清算所、明訊集團，為德國和盧森堡提供交易、清算、結算一攬子服務。兩種模式都符合技術標準和市場慣例。在這種模式下，由集團內部的歐洲清算所（Eurex Clearing）負責中央對手方清算，由明訊銀行負責托管和交收，證券清算和交收分離。為德國、丹麥、挪威、盧森堡、希臘等多個歐洲國家的交易平臺提供托管結算服務。可以概括為：集團內部“多個交易平臺、一個清算機構、一個托管機構”，集團外部“多個清算機構、多個托管機構交叉合作”的證券托管和清算、結算相分離模式。明訊是一家國際中央證券托管結算機構(ICSD)，為債券、股票和投資基金的場內交易和場外交易提供托管結算服務，除了為集團內的交易平臺和歐洲清算所提供交收服務之外，明訊還與BrokerTec、MTS等10個交易平臺和多家托管、清算機構連接，同時提供實時逐筆結算、批處理結算 (Batch run)和凈額結算。

1.3 日本模式：集中結算

日本結算機構于2002年完成了一體化，原來六家證券交易所各自進行結算，2003年1月起統一由日本證券清算公司（JSCC）結算并提供中央對手方服務。日本證券清算公司JSCC原是東京證券交易所的下屬公司，只為會員辦理清算，后來發展為一個獨立的股份制公司，負責全國八大交易所和OTC市場的清算業務，又于2002年10月1日正式更名為日本證券清算與托管公司（JSSC），從而也具有了一定的托管職能。

所謂微課教學，指的就是將教學內容以視頻的方式進行展現的一種教學模式。在小學數學教學的過程中，運用該種教學模式能夠幫助學生將抽象的知識具體化，復雜的知識簡單化，降低學生的學習難度，激發學生的學習興趣。此外，當學生具備一定學習能力后，也可以自主地通過微課視頻開展學習，以提升自身的自主學習能力，促進自身素養的發展。

政府債券、金融票據和其它債券在日本央行BOJ-NET系統統一托管和結算，國債的凈額清算由日本國債清算公司JGBCC提供服務；股票集中托管在日本證券托管中心（JASDEC），場外股票交易的凈額結算由JDCC（JASDEC的子公司 ）提供；場內股票交易由日本證券清算公司JSCC承擔CCP職能，結算由JASDEC提供。企業債在JASDEC集中托管，沒有專門的CCP凈額服務機構。

2 我國證券交易的結算機構及方式

2.1 股票、基金等交易的結算

歐洲證券交易的結算模式為水平模式與垂直模式并存，即歐清模式與德交所模式。

隨著我國畜牧養殖產業的進一步發展壯大，動物疫病的發生嚴重危害了動物及動物產品的安全。新形勢下動物疫情爆發不確定性和危害嚴重性不斷加深，在全新歷史時期，動物檢疫監督部門面臨越來越大的壓力，進一步提高動物檢疫監督工作水平成為新時期需要重點解決的難題。

中國證券登記結算公司（以下簡稱中證登）主要負責上海證券交易所和深圳證券交易所（以下簡稱交易所）上市公司股票、可轉債、基金的登記、托管和結算，作為清算的中央對手方；同時，中證登還負責交易所上市國債、地方政府債、公司債券分托管、交易所場內債券交易的清算，作為其清算的中央對手方。

3.1 不斷提高證券交易結算的專業化

1.2 歐洲模式：水平模式與垂直模式并行

美國主要的股票結算公司是國家證券結算公司（NSCC），集中了紐約交易所、美國交易所、NASDAQ等市場的上市股份的清算業務，業務量占全國90%以上。另外幾家小的結算公司，都與NSCC實現聯網，客戶只需一個賬戶便可完成不同市場間交易的結算。

中央國債登記結算有限責任公司（以下簡稱中債登）負責全國債券（記賬式國債、儲蓄國債、地方債、央行票據、金融債券、公司債券等）總登記、總托管，負責銀行間債券市場交易的集中托管和結算。

中債登的結算方式作為債券結算和資金結算可采用券款對付、見券付款、見款付券和純券過戶等結算方式。券款對付是指結算雙方同步辦理債券過戶和資金支付并互為條件的結算方式。見券付款是指收券方以付券方應付債券足額為資金支付條件的結算方式。見款付券是指付券方以收到收券方支付的足額資金為債券過戶條件的結算方式。純券過戶是指結算雙方的債券過戶與資金支付相互獨立的結算方式。

從實踐來看，目前銀行間債券交易市場應用較多的為見券付款與見款付券及純券過戶結算方式。由于券款對付結算方式需要債券簿記系統與央行大額支付系統連接，因此目前主要在商業銀行之間實現了券款對付結算。對于未在央行支付系統開立清算賬戶的占市場絕大多數的非銀行機構來說，目前尚缺乏有效進行DVP結算的手段。

全國其他區域性交易場所交易產品主要包括股權、債權、實物資產等的交易，其登記、托管、清算與結算主要由本機構自行完成。

2.3 其他區域性交易所交易產品的結算

【例4】某生態系統中存在著如圖1所示的食物網，若將C的食物比例由A∶B=1∶1調整為2∶1，且調整比例前后A同化的能量不變，能量傳遞效率按10%計算，則該生態系統能承載C的數量是原來的___倍。

3 結算方式的發展趨勢

中國證券登記結算公司目前主要實行兩種交易結算方式，為兩極結算，其中一級結算主體為投資者與券商，二級結算券商與結算公司為二級。一級結算中：證券交收為T+1開市前，資金交收為當日T+0；二級結算中：證券交收為T+0收市后至T+1開市前，資金交收為T+1。股票與基金的交易實行T+1的交易方式。即當日買進的證券，要到下一個交易日才能賣出。同時，對資金仍然實行T+0，即當日回籠的資金馬上可以使用。

證券交易結算方式專業化的表現主要在于三個方面：一是由投資者之間直接結算向通過專業機構結算轉變。目前國內還有相當交易市場的交易沒有實現專業結算機構進行結算，結算機構的專業化發展有賴于中國交易市場的發展以及可交易品種的增多，交易市場的專業化發展需要有自身相匹配的登記結算部門或機構，越來越多的交易品種，尤其是證券產品、金融衍生產品的品種增多，使得結算的復雜程度提高，需要有專業的清算機構辦理清算和結算業務。二是結算系統的建設和發展。結算系統的建設是控制結算風險的重要手段，能夠減少人為操作的操作風險、道德風險。同時，通過電子系統結算能夠大大提高結算效率，減少人力成本。三是結算速度加快。美國上世紀60年代的交收期限為T+ 5，現在提高到T+3，而我國證券交易的交收期限多數為 T+1，并且正在向T+0的交收期限發展。

3.2 實現DVP結算方式

券款對付（Delivery Versus Payment，以下簡稱DVP結算）是指在交易過程中，資金與證券同時交割的結算方式。在傳統結算方式下，無論是見款付券方式還是見券付款方式，都是交易一方先支付資金或交割債券后，另一方再進行交割債券或支付資金，均存在一定的交割風險。而在DVP結算方式下，券和款的相對轉移過程基本是同步的、可控的，只有在確保債券和資金同時足額的情況下，再進行資金支付和債券過戶，因此可以最大限度地避免交易雙方在結算環節面臨的風險，從而有利于維護市場穩定。DVP 制度是國際通行的證券結算模式，是防范證券結算本金風險的核心處理原則。

3.2.1 國際機構的DVP結算方式。國際證券委員會組織（IOSCO）及十國集團央行支付清算委員會（CPSS）在2001年頒布的《證券結算系統推薦標準》中明確將實現“券款對付”作為各國證券結算系統應努力達到的標準之一。

國際發達債券市場中央存管機構通常采取的方式

3.2.2 DVP的實現方式。借鑒國際經驗，結合我國實際，滿足各方面實際需求。從理論上講，DVP結算要求資金和債券同時完成交收，但從技術上看，交收很難同時進行，通常會有先后順序。

左達蹲下身子，拿起一扎鈔票，用大拇指把鈔票一頭弄彎曲，然后略一松開，讓鈔票像被洗的撲克牌一樣翻卷著，發出一陣輕微的悅耳的脆響。然后，他把跟前的百元大鈔五扎一堆五扎一堆地一字排開，又一屁股坐在了臟臟的水泥屋頂上，他正要埋頭簽字，突然停下了，仰望著徐藝，一笑，道：“要不然，咱倆賭一把？”

要實現券款對付，中央存管機構應能同時對交易雙方的資金和債券賬戶進行操作，以實現交易雙方資金和債券之間的同步交收。從電子系統方面，中央存管機構的簿記系統應與銀行的資金支付系統實現連接，才能使DVP實現成為可能。中央存管機構的簿記系統與銀行資金支付系統相連接的模式不同，參與者進行DVP的路徑也會有所不同。

（第一作者為天津金融資產交易所總經理）